Entrevista a Ray Dalio

Ray Dalio es el fundador, CIO, ex CEO y mentor actual de Bridgewater (título que asumió en julio de 2011), el mayor fondo de cobertura del mundo.

A diciembre de 2011, Bridgewater tenía $ 120 mil millones en activos administrados y cuenta con más de 1.400 empleados.

Bridgewater es único en muchos aspectos más allá de su tamaño:

• Ha generado más dinero para sus inversionistas que cualquier otro fondo de cobertura en la historia, un estimado de $ 50 mil millones en los últimos 20 años.
• El fondo insignia de Bridgewater tiene una correlación cercana a cero a los mercados tradicionales.
• El fondo insignia de Bridgewater también tiene una correlación muy baja con otros fondos de cobertura.
• El fondo insignia utiliza la relativamente rara combinación de un enfoque sistemático basado fundamentalmente. (La mayoría de los fondos de cobertura que se basan fundamentalmente utilizan un enfoque discrecional y la mayoría de los fondos de cobertura que utilizan enfoques sistemáticos los basan en el aporte técnico.) Bridgewater fomenta una inusual cultura corporativa que fomenta las críticas entre los empleados, independientemente del rango.
• Prácticamente todos los negocios de Bridgewater son institucionales (95 % institucional, 5 % de fondos de fondos).
• Bridgewater se encuentra entre una pequeña minoría de fondos con una trayectoria de 20 años.
• Bridgewater fue el primer fondo de cobertura para crear fondos alfa y beta separados que podrían combinarse en cualquier mezcla deseada por el cliente.

El historial de la estrategia emblemática de Bridgewater abarca tanto cuentas administradas como los fondos, con cada transacción a niveles de volatilidad con objetivos múltiples y varias monedas. 

La estrategia de 18 % de volatilidad ha logrado una rentabilidad neta media anual del 14,8 % (22,3 % bruto) en un período cercano a 20 años, con una desviación estándar anualizada del 14,6 % (16,0 % sobre los datos de retorno bruto). 

El aspecto más impresionante de la actuación de Bridgewater ha sido la capacidad de la empresa para generar fuertes retornos de enormes activos bajo gestión, una cosa es que una estrategia de fondos de cobertura logre un rendimiento de retorno/riesgo alto de $ 50 millones, ó $ 500 millones, ó incluso $ 5 mil millones, pero hacerlo en $ 50 mil millones es realmente asombroso. (Cincuenta mil millones de dólares es el activo aproximado bajo administración que Bridgewater tuvo en su estrategia de Pure Alpha durante 2010 cuando registró su mayor retorno anual de todos los tiempos).

Dalio nombró a su fondo insignia Pure Alpha para diferenciarlo de la mayoría de los fondos de cobertura que considera principalmente vehículos beta, Dalio ha sido crítico con los fondos de cobertura que obtienen la mayor parte de su retorno de la beta, pero cobran las comisiones más altas asociadas con los fondos de cobertura en su rendimiento completo, aunque la porción derivada de beta puede duplicarse mediante inversiones pasivas largas. 

Beta mide cuánto varía una inversión dada cambios en un mercado de referencia (por ejemplo, S&P 500), esencialmente los retornos basados en beta, son retornos que se ganan asumiendo varios riesgos, más comúnmente el riesgo de la dirección del mercado, en contraste, alfa se refiere a los rendimientos basados en las habilidades, que por definición no están correlacionados con ningún mercado ó factor de riesgo. 

El nombre del fondo insignia de Bridgewater, Pure Alpha, deja poca duda en cuanto al tipo de retorno que busca capturar, fiel a su nombre, Pure Alpha ha tenido una correlación cercana a cero a renta variable y renta fija y muy baja correlación (0,10) con fondos de cobertura.

Bridgewater también tiene una estrategia basada en beta, All Weather, que tiene un objetivo de entregar retornos beta en una mezcla de cartera que es equilibrada para que le vaya bien en diferentes entornos de mercado. 

En 2009, Bridgewater lanzó All Weather II, que es una versión restringida de All Weather que limita las inversiones "seguras" medioambientales cuando el indicador de "indicador de depresión" de la empresa está activado.

La idea de que los mismos fundamentos tendrían diferentes implicaciones bajo diferentes circunstancias y ambientes es un componente esencial del pensamiento analítico de Dalio, como resultado la categorización es una herramienta importante tanto para conceptualizar problemas como para encontrar soluciones.

Un ejemplo de pensamiento basado en la categoría es lo que yo llamaría concepción de cuadrante dos factores clave y dos estados proporcionan cuatro condiciones posibles. 

El fondo beta de Bridgewater, el All Weather Fund, proporciona un ejemplo de este tipo de pensamiento, el fondo combina dos factores de crecimiento y la inflación y dos estados cada vez más y más y se presenta con cuatro condiciones:

1. Crecimiento creciente
2. Crecimiento decreciente
3. Aumento de la inflación
4. Disminución de la inflación

Dalio ha establecido su filosofía de vida y conceptos de gestión en principios, un documento de 111 páginas que define la cultura Bridgewater y es una lectura obligatoria para los empleados.

Principios se divide en dos secciones, la primera, que Dalio llama "Mis más fundamentales principios", y la segunda, un compendio resultante de 277 reglas de gestión, no es sorprendente que muchas de las reglas de gestión se centren en los errores. 

Estos serian: 

• Reconocer que los errores son buenos si aprendemos de ellos.
• Crear una cultura en la que está bien fallar pero inaceptable no identificar, analizar y aprender de los errores.
• Debemos poner los errores al descubierto y analizarlos objetivamente, por lo que los gerentes deben fomentar una cultura que haga esto normal y penaliza la supresión o encubrimiento de los errores que los destacan, los diagnostica, piensa en lo que debe hacerse de manera diferente en el futuro y luego agrega que Nuevos conocimientos para el manual de procedimientos son esenciales para nuestra mejora.
• Reconocer que ciertamente cometerás errores y tendrás debilidades; Así que los que te rodean y los que trabajan para usted. Lo que importa es cómo lidiar con ellos. Si usted trata los errores como oportunidades de aprendizaje que pueden dar lugar a una rápida mejora si se maneja bien, usted estará emocionado por ellos.
• Si no te importa estar equivocado en el camino a tener razón, aprenderás mucho.

A continuación la entrevista a Ray Dalio:

Entrevistador:       Como director del el fondo de cobertura más grande del mundo, ha llegado bastante lejos. ¿Cuáles eran tus metas cuando era joven?

Ray Dalio:        Yo jugaba en los mercados cuando era un niño, empecé cuando tenía sólo 12 años, era como un juego, y me encantaba el juego, el hecho de que yo pudiera ganar dinero jugando el juego era bueno también, pero no fue lo que me motivó, nunca tuve metas específicas como hacer ó gestionar algún nivel de dinero.

Entrevistador:       Es asombroso cuántos de los traders acertados entrevistados comenzaron en los mercados a una edad muy joven en sus adolescencias y a veces incluso más joven.

Ray Dalio:        Eso tiene sentido para mí, porque la forma en que la gente piensa está muy influenciada por lo que hace al principio de sus vidas. 

El aprendizaje internalizado es más fácil cuando somos jóvenes, por lo que aprender a practicar un deporte ó hablar bien un idioma es más fácil a una edad temprana, el tipo de pensamiento que es necesario para tener éxito en los mercados es completamente diferente del tipo de pensamiento que se requiere para tener éxito en la escuela. 

Estoy seguro de que mi participación en los mercados desde temprana edad afectó profundamente mi forma de pensar.

Entrevistador:       ¿Qué quiere decir con eso?

Ray Dalio:        La mayor parte de la educación escolar es cosa de seguir las instrucciones como recuerde esto, repítalo, recibir la respuesta correcta te da a entender que los errores son malos en lugar de enseñarte la importancia de aprender de los errores, no se trata de aprender de lo que no conoces.

Cualquiera que haya estado involucrado en los mercados sabe que nunca puede estar absolutamente seguro, nunca habrá una operación que usted sabe acertada, si te acercas al trading de esa manera, entonces siempre estarás buscando donde puedes estar equivocado, usted no tiene una confianza falsa valoras lo que no sabes. 

Para que pueda formarme una opinión sobre cualquier cosa, implica un umbral más alto que si estuviera involucrado en alguna profesión que no sea el trading, estoy tan preocupado de que pueda estar equivocado que trabajo muy duro en poner mis ideas frente a otras personas para que ellos respondan y me digan dónde puedo estar equivocado, ese proceso me ayuda a tener razón.

Tienes que ser a la vez asertivo y de mente abierta al mismo tiempo, los mercados le enseñan que usted tiene que ser un pensador independiente, y cada vez que es un pensador independiente, hay una posibilidad razonable de que va a estar equivocado.

Entrevistador:       ¿Cómo se involucro en el mercado de valores cuando era niño?

Ray Dalio:        Cuando yo era niño en la década de 1960, casi todo el mundo estaba hablando de la bolsa, más que en cualquier otro momento, incluso incluyendo durante la burbuja tecnologíca. 

Recuerdo que durante el corté el pelo y discutía sobre acciones con mi peluquero, gané algo de dinero con caddying, me pagaron $ 6 por bolsa, y compre dos acciones al mismo tiempo, utilicé ese dinero para abrir una cuenta, mi padre me presentó a su corredor minorista. En ese momento todos tenían un corredor minorista.

Entrevistador:       ¿Recuerdas tu primera operación?

Ray Dalio:        Sí, compré Northeast Airlines, que volaba entre Nueva York y Florida.

Entrevistador:       ¿Cómo eligió esa acción?

Ray Dalio:        Era la única acción que conocía que también se vendía por debajo de $ 5 dólares, así que podría comprar más acciones, ese fue todo mi análisis, no tenía sentido pero tuve suerte, la compañía estaba a punto de irse a la quiebra, pero luego fue comprada, y yo tripliqué mi dinero, así que pensé que esto era fácil. 

No recuerdo nada más sobre acciones específicas que haya comprado cuando era niño, pero lo que sí recuerdo es que cuando tenía 18 años, tuvimos el primer mercado bajista, y aprendí a quedarme corto, luego en la universidad me involucré en el comercio de productos básicos.

Entrevistador:       ¿Qué le atrajo a los productos básicos?

Ray Dalio:        Podría cambiarlos con requisitos de bajo margen, pensé que con requisitos de bajo margen, podría ganar más dinero.

Entrevistador:       ¿Algo a destacar en las primeras experiencias en los mercados?

Ray Dalio:        En 1971, después de graduarme de la universidad y antes de ir a la escuela de negocios, tenía un trabajo como empleado en la Bolsa de Nueva York, el 15 de agosto, Nixon sacó a los Estados Unidos del patrón oro, y el sistema monetario se rompió, recuerdo que el mercado de valores luego subió mucho, lo cual no es ciertamente lo que esperaba.

Entrevistador:       ¿Qué aprendiste de esa experiencia?

Ray Dalio:        Aprendí que las depreciaciones de moneda y la impresión de dinero son buenas para las acciones, también aprendí a no confiar en lo que dicen los políticos, aprendí estas lecciones repetidamente a través de los años.

Entrevistador:       ¿Alguna otra experiencia temprana a destacar donde el mercado se comportó muy diferente a lo que usted esperaba?

Ray Dalio:        En 1982, teníamos condiciones económicas peores a las que tenemos ahora, la tasa de desempleo estaba en más del 11 %, también me pareció claro que América Latina iba a incumplir su deuda. 

Como sabía que los bancos centrales tenían grandes cantidades de su capital en deuda latinoamericana, asumí que un default sería terrible para el mercado de valores, luego el auge en agosto, México incumplió, el mercado respondió con un gran mitin. 

De hecho, ése era el fondo exacto del mercado de las acciones y el principio de un mercado bullish de 18 años, eso no es ciertamente lo que yo habría esperado que sucediera, ese rally se produjo porque la Fed cedió masivamente. 

Aprendí a no luchar contra la Fed a menos que tuviera muy buenas razones para creer que sus movimientos no funcionarían, la Fed y otros bancos centrales tienen un tremendo poder. 

Tanto en el abandono del patrón oro en 1971 como en el incumplimiento de México en 1982, aprendí que un desarrollo de la crisis lleva a los bancos centrales a aliviarse y acudir al rescate puede afectar el impacto de la crisis misma.

Entrevistador:       ¿Otros eventos destacan como experiencias de aprendizaje?

Ray Dalio:        Cada día proporciona experiencias de aprendizaje, me está pidiendo que describa los momentos, no lo veo como momentos, sino como una serie de experiencias puntuales. 

No se trata tanto de recuerdos mentales, como de sentimientos viscerales, usted puede leer sobre lo que sucedió en el mercado después de que México incumplió, pero eso no es lo mismo que estar en el mercado y en realidad experimentarlo, recuerdo especialmente sucesos especialmente las dolorosas, porque son las experiencias que proporcionan lecciones de aprendizaje.

Recuerdo vívidamente que tenia pancetas de de cerdo en mi cuenta personal en los años 70, en un momento en que las pancetas de cerdo estaban a la baja cada día, no sabía cuándo mis terminarían mis perdidas, y estaba preocupado de quedar arruinado financieramente. 

En esos días, teníamos los grandes tableros de productos básicos, que hacían click cada vez que los precios cambiaban, así que cada mañana en la apertura, veía y oía el mercado bajar 200 puntos, el límite diario permanecer sin cambios a ese precio, y saber que había perdido mucho más, con la cantidad de posibles pérdidas adicionales aún no definido, fue una experiencia muy puntual.

Entrevistador:       ¿Qué aprendiste de esa experiencia?

Ray Dalio:        Me enseñó la importancia del control de riesgo, porque nunca más quería volver a experimentar ese dolor, aumentó mi temor a estar equivocado y me enseñó a asegurarse de que ninguna operación individual ó incluso múltiples operaciones, podrían hacerme perder más de una cantidad aceptable. 

En el trading tienes que ser defensivo y agresivo al mismo tiempo, si no eres agresivo, no vas a ganar dinero, y si no estás a la defensiva no vas a conservar dinero, creo que cualquier persona que haya hecho dinero en el trading ha tenido que experimentar un dolor horrendo en algún momento.

El trading es como trabajar con electricidad, si no es cuidadoso usted puede recibir una dolorosa descarga eléctrica, con ese trading de panceta de cerdo y otras operaciones, sentí la descarga eléctrica y el miedo que viene con él. 

Eso me llevó a cambiar de actitud, permítanme mostrarles lo que pienso, y por favor no caer en el abismo, aprendí sobre la matemática de invertir. [Dalio se acerca a la pizarra y dibuja un diagrama donde el eje horizontal representa el número de inversiones y el eje vertical la desviación estándar.]

Este es un gráfico que enseño a la gente en la empresa, que yo llamo el Santo Grial de la inversión. [A continuación, dibuja una curva que se inclina de izquierda a derecha, es decir, cuanto mayor es el número de activos, menor es la desviación estándar.]

Este gráfico muestra cómo cambia la volatilidad de la cartera a medida que agrega activos, si añade activos que tienen una correlación de 0,60 con los otros activos, el riesgo disminuirá en un 15 % a medida que añada más activos, pero eso pasa incluso si agrega mil activos. 

Si se ejecuta una cartera de acciones sólo en posición larga, se puede diversificar a un millar de acciones y sólo se reducirá el riesgo en un 15 %, ya que el promedio de acciones tiene alrededor de una correlación de 0,60 a otra acción. 

Si, sin embargo, está combinando activos que tienen un promedio de correlación cero, entonces para el momento en que se diversifica a sólo 15 activos, puede reducir la volatilidad en un 80 %, por lo tanto, al mantener activos no correlacionados, puedo mejorar mi ratio de retorno/riesgo por un factor de cinco a través de la diversificación.

Entrevistador:     ¿Qué pasa con el problema de los mercados que están altamente correlacionados? Mientras nos sentamos aquí hoy, si usted me dice que el S&P está abajo el 2 %, puedo decirle la dirección virtualmente otro mercado.

Ray Dalio:        No creo que eso sea correcto.

Entrevistador:       ¿En serio, no crees que sea cierto?

Ray Dalio:        Creo que eso es cierto sólo por la forma en que están definidos los mercados, por ejemplo, no puedo decirle de qué manera se expandiría el bono griego/irlandés en respuesta a que el S&P está a la baja, hay formas de estructurar sus operaciones para que pueda producir muchas operaciones no correlacionadas.

Tienes que empezar con tu objetivo, mi meta es que quiero cambiar más de 15 activos no correlacionados, sólo me está diciendo su problema, y no es un problema insuperable. 

Me esfuerzo por conseguir aproximadamente 100 flujos de retorno diferentes que no están correlacionados entre sí, hay correlaciones cruzadas que entran en él, por lo que el número resulta ser menos de 100, pero está muy por encima de 15, la correlación no existe de la forma en que la mayoría de la gente piensa que existe.

Entrevistador:       ¿Qué quiere decir con eso?

Ray Dalio:        La gente piensa que existe una cosa llamada correlación, eso está mal, lo que realmente ocurre es que cada mercado se está comportando lógicamente basándose en sus propios determinantes, y como cambia la naturaleza de esos determinantes, es lo que denominamos cambios de correlación. 

Por ejemplo, cuando las expectativas de crecimiento económico son volátiles, las acciones y los bonos estarán correlacionados negativamente porque si el crecimiento se desacelera, causará que tanto los precios de las acciones como las tasas de interés disminuyan. 

Sin embargo, en un entorno donde las expectativas de inflación son volátiles, las acciones y los bonos se correlacionarán positivamente porque las tasas de interés subirán con una inflación más alta, lo cual es perjudicial tanto para los bonos como para las acciones. 

Por lo tanto, ambas relaciones son totalmente lógicas, a pesar de que son exactamente opuestas entre ellas, si se intenta representar la relación acciones/enlace con un estadístico de correlación, se niega la causalidad de la correlación.

La correlación es sólo la palabra que la gente usa para tomar un promedio de cómo dos precios se han comportado juntos, cuando estoy configurando mis operaciones de trading, no estoy buscando correlación, estoy viendo si los controladores son diferentes, estoy eligiendo 15 ó más activos que se comportan de manera diferente por razones lógicas. 

Puedo hablar sobre las corrientes de retorno en la cartera que no están correlacionadas, pero tenga en cuenta que no estoy usando el término correlación como la mayoría de la gente, estoy hablando de la causalidad, no de la medida.

Entrevistador:       Ha habido alguna prensa recientemente sobre la cultura en Bridgewater. ¿Cómo lo describiría?

Ray Dalio:        La cultura Bridgewater busca la verdad fomentando el pensamiento independiente y la innovación en un ambiente de transparencia radical, reconocemos que debe haber un desacuerdo de pensamiento y exploraciones no relacionadas con el ego de debilidades y errores para lograr nuestros objetivos. 

Es una cultura en la cual la gente se sostiene el uno al otro a estándares muy altos y es completamente honesta con uno, mientras esté siendo todavía extremadamente considerado. 

Es una cultura que valora la verdad y la transparencia tanto que grabamos casi todas las discusiones para que no pueda haber ningún giro, creo que uno de los mayores problemas que aflige a la humanidad es que la gente siempre está diciendo: "Creo que esto, y creo que aquello," cuando hay una alta probabilidad de que están equivocados. 

Después de todo, en la medida en que hay un fuerte desacuerdo sobre un tema, mucha gente debe estar equivocada, sin embargo, la mayoría de ellos están totalmente seguros de que tienen razón. 

¿Cómo es eso posible? Imagínese lo mucho mejor que casi toda la toma de decisiones sería si las personas que no estuvieran de acuerdo fueran menos confiadas y más abiertas a tratar de llegar a la verdad a través de un discurso reflexivo, de todos modos, ese es el enfoque que funciona bien para nosotros.

Entrevistador:       Cuando hay un desacuerdo entre usted y los empleados de Bridgewater cuya opinión usted respeta, ¿cómo se resuelve la diferencia de opinión?

Ray Dalio:        Alcanzamos soluciones cuestionándo unas a otras, lo que conduce a una mejor comprensión, tú dices eso. ¿Por qué dices eso? ¿Cuál es la evidencia? ¿Qué necesitamos mirar? ¿Cómo podemos resolver la diferencia? ¿A quién necesitamos para facilitar la conversación y ayudarnos a avanzar?. 

Ese proceso produce descubrimiento, y eso es fantástico, si hay un desacuerdo sobre algo que debe ser incorporado en nuestro proceso de toma de decisiones de inversión, entonces los tres directores de inversiones tendrán que aceptar [Dalio, y los co-directores de TI Bob Prince y Greg Jensen]. En general, casi siempre llegaremos a un acuerdo, si no llegamos a un acuerdo, no haríamos ningún cambio.

Entrevistador:       ¿Eso implica que cada vez que usted toma una posición en los mercados, todas las personas clave han acordado en esa posición?

Ray Dalio:        No, nuestro proceso de toma de decisiones es determinar los criterios por los cuales tomamos decisiones en el mercado, los criterios que llamo principios están sistematizados. 

Estos principios determinan lo que hacemos bajo diferentes circunstancias, en otras palabras, tomamos decisiones sobre los criterios que utilizamos para tomar decisiones, no tomamos decisiones sobre posiciones individuales. 

Para cualquier estrategia de negocio, podemos mirar atrás cuando ganó, cuando perdió, y bajo qué circunstancias, cada estrategia desarrolla un historial que entendemos profundamente y luego combinamos en una cartera de estrategias diversificadas. 

Si una estrategia no se está realizando en tiempo real como se esperaba, usted puede reevaluarla, y si estamos de acuerdo es deseable, podríamos modificar nuestros sistemas, hemos estado haciendo esto durante 36 años. 

Con los años, Desarrollar nuevos entendimientos, los cuales continuamente agregamos a nuestros entendimientos existentes.

Entrevistador:       Usted ha tenido sólo dos perdidas peor que el 12 % en 20 años, siendo el peor el 20 %. ¿Cómo ha logrado mantener sus retiros tan controlados usando una estrategia tendencial?

Ray Dalio:        Hay dos partes en la respuesta, primero como discutimos anteriormente, equilibramos el riesgo entre múltiples conductores independientes, evitamos tener demasiado de la cartera concentrada en cualquier solo conductor. 

En segundo lugar, hemos probado nuestras estrategias a través de múltiples marcos de tiempo y múltiples escenarios, creo que mucha gente experimenta bajadas que son mucho mayores de lo que esperaban porque nunca realmente entendieron cómo su estrategia habría funcionado en diferentes ambientes. 

Hay gerentes que han estado en el negocio durante cinco años y piensan que tienen una gran experiencia, este enfoque es realmente malo, porque realmente no tienen la perspectiva de cómo su estrategia se habría realizado en diferentes circunstancias. 

Estrategias que se basan en la experiencia reciente de un gerente de trabajo hasta que inevitablemente no funcionan, en contraste, ponemos a prueba nuestros criterios para asegurarnos de que sean atemporales y universales. 

Atemporal significa que miramos una estrategia en todas las diferentes épocas, y universal significa que vemos cómo funcionó una estrategia en todos los países, no hay ninguna razón por la que la eficacia de una estrategia debe cambiar en diferentes períodos de tiempo ó cuando usted va de país a país. 

Este amplio análisis a través del tiempo y la geografía nos da una perspectiva única en relación con la mayoría de los otros administradores, por ejemplo, para entender la actual tasa de interés de los Estados Unidos, el entorno de desapalancamiento, necesitamos entender lo que sucedió hace mucho tiempo, como en los años treinta, y en otros países, como Japón en la era post burbuja, la situaciones son muy diferentes de las recesiones, aparte del desapalancamiento en curso, no hay otras desgravaciones en los Estados Unidos después de la Segunda Guerra Mundial.

Entrevistador:       ¿Hay límites de riesgo en términos de posiciones individuales?

Ray Dalio:        Hay límites en términos de tamaño de posición, pero no en términos de precio, no usamos stops, negociamos aproximadamente 150 mercados diferentes, donde estoy usando el término de mercado para también significar posiciones de spread, así como mercados individuales. 

Sin embargo en cualquier momento dado, probablemente tengamos sólo unas 20 posiciones significativas, que representan alrededor del 80 % del riesgo y no están correlacionadas entre sí.

Entrevistador:       Cuando usted tiene una pérdida significativa, ¿hacer algo diferente? ¿Reduce su exposición?

Ray Dalio:        No creo en reducir las exposiciones cuando usted tiene una posición perdedora, quiero ser claro acerca de eso. 

La única pregunta pertinente es si mi posición perdedora es un indicador estadísticamente significativo de cómo será el movimiento de precios posterior, y no lo es, por eso no altero posiciones porque esté perdiendo.

Entrevistador:       ¿La implicación de si usted está en un nuevo máximo ó usted está abajo en un 15 %, que todavía se mantienen el tamaño de las posiciones exactamente de la misma manera?

Ray Dalio:        Sí, las posiciones tomadas y su tamaño sería exactamente el mismo.

Entrevistador:       Si una posición funciona mal, ¿le hace reevaluar su estrategia?

Ray Dalio:        Siempre, los mejores descubrimientos provienen de posiciones que no funcionan, por ejemplo en 1994 hubo muchos mercados de bonos y los mercados de bonos se vendieron. 

Tenemos múltiples reglas y sistemas que se aplican a los mercados de bonos, y en ese momento, indicaron una posición larga neta para cada mercado de bonos, después nos dimos cuenta de que si tomábamos esos mismos sistemas y los negociábamos sobre una base de spread en lugar de una base absoluta, podríamos obtener un resultado mucho mejor retorno/riesgo. 

Ese cambio se aprovechó de la verdad universal de que se puede mejorar la relación retorno/riesgo mediante la reducción de la correlación, si hay una visión de investigación cambiamos nuestro proceso.

Entrevistador:       Ese es un ejemplo de cómo una posición perdedora le hizo cambiar su proceso, pero ¿qué pasa con una posición individual en la que está perdiendo dinero? Entiendo que usted no sale ó reduce una posición simplemente porque está perdiendo dinero, pero ¿qué pasa si cambia de opinión porque se da cuenta de que pasó por alto algún factor ó no le dio a algún factor suficiente peso?

Ray Dalio:        No, no funciona de esa manera, la forma en que cambiamos nuestras ideas es en función de cómo esa información pasa a través de nuestras reglas de decisión. 

Nuestras reglas de decisión determinan la dirección y el tamaño de la posición bajo determinadas circunstancias.

Entrevistador:       ¿Así que su proceso de trading está totalmente sistematizado en lugar de depender de decisiones discrecionales?

Ray Dalio:        Está en un 99% sistematizado, sin embargo estos sistemas evolucionan, ya que la experiencia que ganamos nos puede llevar a cambiar ó agregar reglas, pero no tomamos decisiones de trading discrecionales en el 99 % de nuestras posiciones individuales.

Entrevistador:       ¿Qué pasa si hay algún evento que no está incorporado en el sistema?

Ray Dalio:        Si se trata de un suceso como el World Trade Center que se derrumbó, entonces sí podemos ejercer un control discrecional, en la mayoría de los casos, tal ejecucion sería una cuestión de reducir la exposición al riesgo, yo diría que probablemente menos del 1 % de las operaciones podría verse afectado por la discreción.

Entrevistador:       ¿Es su proceso impulsado por los fundamentos, ó el sistema también incluye factores técnicos?

Ray Dalio:        No hay elementos técnicos.

Entrevistador:       Por lo tanto, en contraste con la mayoría de los CTAs que utilizan un enfoque sistemático basado sólo en factores técnicos principalmente ó únicamente el precio, también se utiliza un enfoque sistemático pero basado en sólo factores fundamentales.

Ray Dalio:        Así es.

Entrevistador:       ¿Cuál es el origen del sistema Bridgewater?

Ray Dalio:        A comienzos de 1980, desarrollé la disciplina de forma  que cada vez que pongo una operación, escribía las razones en un diario de trading, cuando liquidaba la operación, veo lo que realmente sucedió y lo compararía con mi razonamiento y expectativas a cuando realice la operación. 

Sin embargo, el aprendizaje basado únicamente en la experiencia real es inadecuado porque se necesita demasiado tiempo para obtener una muestra representativa que determine si una regla funciona. 

Descubrí que podía volver a probar los criterios que anotaba, para tener una buena perspectiva de cómo se habrían realizado y refinarlos, el siguiente paso fue definir reglas de decisión basadas en los criterios. 

Yo requería que las reglas de decisión estuvieran basadas en lógica y tuviera cuidado de evitar la minería de datos, así es como el sistema Bridgewater comenzó y se desarrolló en los primeros años, ese mismo proceso continuo y se mejoró con la ayuda de muchos otros a lo largo de los años.

Entrevistador:       ¿Las reglas individuales en el compendio de reglas que componen el sistema de Bridgewater, a veces se revisan ó permanecen estáticas a lo largo del tiempo?

Ray Dalio:        A veces se revisan, por ejemplo solíamos observar cómo los cambios en el precio del petróleo afectaban a los países, entre el primer shock del petróleo y el segundo shock del petróleo en los años setenta, el petróleo crudo fue descubierto en el Mar del Norte, y el reino unido pasó de ser importador neto a exportador neto.

Ese suceso nos llevó a cambiar la forma en que configuramos la regla de decisión relacionada con los precios del petróleo, de manera que cuando la mezcla de elementos de exportación é importación cambia, la regla cambió.

Entrevistador:       ¿Cómo se puede administrar una cantidad tan grande de dinero sin obstaculizar sustancialmente su rendimiento? De hecho, en el 2010, logro alcanzar su mejor rendimiento de todos los tiempos, a pesar de tener los mayores activos gestionados alguna vez, la mayoría de los fondos de alto riesgo terminan teniendo dificultades relacionadas con el tamaño manejando sumas mucho más pequeñas.

Ray Dalio:        Hay dos grandes diferencias entre nosotros y la mayoría de los fondos de cobertura, la mayoría de los fondos de cobertura negocian menos mercados y comercian mucho más activamente. 

Negociamos prácticamente todos los mercados líquidos en el mundo, por lo que la cantidad que hemos comprometido a cualquier mercado único es pequeña en relación con nuestro capital total. 

También cambiamos nuestras posiciones lentamente, como usted sabe, los costos de transacción son una función de la cantidad que usted tiene que moverse en un marco de tiempo dado, por lo tanto, tenemos considerablemente más capacidad que los gerentes que negocian menos mercados y cambian sus posiciones más rápidamente.

Entrevistador:       ¿Cuál es su tasa de rotación de mercado por año?

Ray Dalio:        Depende de lo que quieres decir con la tasa de rotación, si está definiendo la rotación, como pasar de largo neto a corto neto, en lugar de cambios en magnitud, entonces la duración promedio es de 12 a 18 meses.

Entrevistador:       Por lo tanto, es un proceso muy lento.

Ray Dalio:        Sí, en promedio.

Entrevistador:       ¿Qué pasa con un año como 2008, cuando los mercados presentan enormes oscilaciones de precios en cuestión de días?

Ray Dalio:        En algunos años, la tasa de rotación podría ser significativamente mayor que en otros, aunque en 2008, no fue muy superior a la media, creo que usted está pensando que estaríamos negociando más durante un período volátil, pero eso no es necesariamente cierto, nuestras operaciones son impulsadas directamente por los fundamentos y sólo indirectamente por el precio en la medida en que los cambios de precios hacen un mercado más barato ó más caro.

Entrevistador:       Supongo entonces que otra razón por la que el tamaño no puede ser tanto un problema como se podría suponer basado en sus activos enormes bajo gestión, es que tendrá una tendencia a ser vendedor cuando el mercado es fuertemente alcista y un comprador cuando es bajista.

Ray Dalio:        Mientras que a menudo ocurre, no sería cierto si los fundamentos están cambiando más rápido, comerciaremos en la dirección opuesta al movimiento de precios si todos los fundamentos permanecen sin cambios. 

Por ejemplo, si los precios caen y los fundamentos no cambian, seríamos compradores, pero en la práctica, los fundamentos también están cambiando, así que la dirección de nuestras operaciones dependerá de los cambios en los fundamentos y cambios en el precio.

Entrevistador:       Pero en un período como otoño de 2008, cuando los mercados estaban presenciando enormes oscilaciones en cuestión de días, en gran parte basados en cambios en los sentimientos, en lugar de cambios en los fundamentos, supongo que sería más probable que vayas en la dirección opuesta de la mayoría de los traders. Mientras que la mayoría de los traders estarían vendiendo para cortar su exposición cuando el mercado estaba rompiéndose bruscamente, usted sería más probablemente un comprador y tener mucha liquidez.

Ray Dalio:        Eso es cierto, siempre y cuando no hubiera un cambio bajista en los fundamentos también.

Entrevistador:       ¿Alguna vez se encuentra con situaciones donde el tamaño es un problema?

Ray Dalio:        No, porque nos aseguramos de que no nos toparnos con el problema del tamaño, sabemos muy bien nuestros costos de transacción y sabemos cuánto tiempo tardamos en entrar y salir de nuestras posiciones. 

Limitaremos nuestro tamaño de posición para asegurar que podamos salir razonablemente rápido y mantener nuestros costos de transacción pequeños en relación con el alfa esperado de las operaciones en ese mercado.

Entrevistador:       ¿Existe alguna limitación en cuanto a que tanto puede permitirse que el fondo crezca?

Ray Dalio:        Sí, hemos estado cerrados por varios años.

Entrevistador:       Pero incluso si está cerrado, en un año como 2010, sus activos pueden crecer dramáticamente sólo de los beneficios.

Ray Dalio:        Hemos devuelto beneficios.

Entrevistador:       Lo hicieron muy bien en 2008, un año difícil para muchos fondos de cobertura. ¿A qué atribuye su rendimiento favorable 2008?

Ray Dalio:        Nuestros criterios para negociar un desapalancamiento ya habían sido establecidos porque previamente habíamos estudiado las reglas del apalancamiento y desgravaciones. 

Nuestro análisis incluyó desgravaciones inflacionarias, como Alemania en la década de 1920 y América Latina en la década de 1980, y desgravaciones deflacionarias, como la Gran Depresión de los años 1930 y Japón en los años noventa. 

También había experimentado directamente los desapalancamientos en América Latina y Japón, nos pareció que si este tipo de grandes eventos habían sucedido antes, entonces podrían ocurrir de nuevo. 

También creíamos que comprender plenamente estos eventos era importante para comprender cómo funcionaban las economías y los mercados, ocho años antes del desapalancamiento que comenzó en 2008, habíamos desarrollado é implementado lo que llamamos un indicador de depresión. 

Se diseñó para indicar cuándo un ambiente depresivo estaba efectuándose basado en una serie de condiciones que coinciden, como las tasas de interés por debajo de cierto nivel bajo, las contracciones en el crecimiento del crédito privado, un mercado bursátil en declive y la ampliación de los diferenciales de crédito. 

Sabíamos que cuando el indicador de depresión estuviera activado, tendríamos menos indicadores confiables, con algunos indicadores impactados más que otros, por ejemplo, si las tasas de interés están cerca de cero, obviamente, ya no se pueden usar como un indicador viable. 

Hicimos simulaciones de cómo nuestros sistemas se habrían desempeñado a través de desgravaciones inflacionarias y deflacionarias, si se activa el indicador de depresión, nuestras reglas del sistema y restricciones de riesgo se ajustan para adaptarse a las circunstancias de un período de desapalancamiento.

Era obvio en 2008 que los inversores estaban fuertemente apalancados en posiciones de carry trade, es decir, habían comprado activos de mayor rendimiento financiados por el crash de activos de menor rendimiento, estas posiciones tendrían que ser desestimadas cuando apareció la burbuja de crédito. 

También pudimos ver que los bancos habían apalancado rápidamente y sin cuidado, anticipamos que tendrían grandes pérdidas porque, al revisar sus 10Ks, sabíamos los tipos de cargos que tenían. 

Mediante la aplicación de precios indicativos, podríamos marcar sus balances en el mercado, lo que nos dio una idea de las implicaciones negativas para la economía y otros mercados. 

En resumen, al conocer cómo se producen los desapalancamientos, podríamos monitorear los factores apropiados, y al comprender las relaciones de causa y efecto en un desapalancamiento, no era difícil estar bien posicionado en 2008, además de estar bien preparados para negociar a través de un proceso de desapalancamiento.

Tampoco tuvimos la misma vulnerabilidad a un año como 2008, como lo hicieron la mayoría de los hedge funds, simplemente porque la estructura inherente de nuestra estrategia Pure Alpha evita las betas incrustadas, en contraste, la mayoría de los fondos de cobertura mezclan betas y alfa. 

La verdad sobre los fondos de cobertura es que gran parte de lo que está empaquetado como alfa es realmente beta vendida a precios alfa, el fondo de cobertura promedio es aproximadamente 70 % correlacionado con acciones. 

¿Por qué la mayoría de los fondos de alto riesgo están tan sesgados hacia estrategias que hacen bien en tiempos buenos? Pienso que es la naturaleza humana, para que la gente elija las estrategias que trabajaron bien durante el pasado reciente que implica un sesgo largo.

Entrevistador:       ¿Cuál es su perspectiva general sobre la actual difícil situación económica que enfrentan los Estados Unidos?

Ray Dalio:        Actualmente tenemos una situación en la que existe un amplio desapalancamiento global, que es negativo para el crecimiento, los países deudores que pueden imprimir dinero se comportarán de manera diferente a aquellos que no pueden. 

Los países que no pueden imprimir dinero experimentarán depresiones deflacionarias clásicas, aquellos que pueden imprimir dinero, como los Estados Unidos, pueden aliviar las presiones de deflación y depresión mediante la impresión de dinero. 

Sin embargo la efectividad de la flexibilización cuantitativa será limitada porque los propietarios de los bonos que son comprados por la Fed, usarán el dinero para comprar algo similar, ellos no van a usarlo para comprar una casa ó un auto. 

Además, el estímulo fiscal será muy limitado debido a la realidad de la situación política, por lo tanto, es poco probable que tengamos una política monetaria efectiva ó una política fiscal efectiva. 

Eso significa que dependeremos del crecimiento de los ingresos y el crecimiento de los ingresos será lento, tal vez alrededor del 2 % al año, porque el crecimiento de los ingresos suele depender del crecimiento de la deuda para financiar las compras y no espero un crecimiento significativo del crédito privado, una tasa de crecimiento del 2 % no es suficiente para reducir significativamente la tasa de desempleo.

Existe el riesgo de que si la economía se deteriora, no tendremos herramientas efectivas para revertir la situación, la situación actual es análoga a estar en una recesión y no ser capaz de bajar las tasas de interés.

Entrevistador:       Si tuviera el poder de promulgar políticas, ¿habría alguna política que podría mejorar la situación actual?

Ray Dalio:        La mejor política sería dispersar los problemas durante un largo período de tiempo, para que las tasas de interés nominales se mantengan por debajo de las tasas de crecimiento nominal.

Entrevistador:       ¿Cómo hace eso?

Ray Dalio:        Lo hace a través de una combinación de políticas monetarias y fiscales, que producen suficiente gasto del gobierno para compensar la reducción del gasto del sector privado para evitar que la economía se contraiga. 

Evitar una contracción no gestionada es esencial para mantener el orden social y político, al mismo tiempo es necesario que las reestructuraciones de deuda sean bien pensadas, porque ya no podemos permitir que nuestras deudas aumenten más rápidamente que nuestras rentas, y debemos reducirlas gradualmente.

Entrevistador:       Si usted hace más gasto fiscal aumentaría aún más la deuda. Dependemos del capital extranjero para comprar nuestra deuda. ¿No existe el riesgo de que el aumento de la deuda mediante estímulos fiscales, pueda asustar a los compradores extranjeros de bonos de los Estados Unidos?

Ray Dalio:        Seguro que sí, por eso es muy importante que el gasto fiscal se utilice para inversiones que generen rentabilidades mayores que sus costos, no podemos permitirnos perder el dinero.

Entrevistador:       ¿Quiere decir que el gasto debe centrarse en cosas como la infraestructura?

Ray Dalio:        Sí, poner gente desempleada para trabajar en proyectos útiles, también es bueno socialmente, creo que es muy malo para la sociedad que la gente esté sin trabajo por períodos muy largos de tiempo.

Entrevistador:       También es un ahorro falso, estar pagando seguro de desempleo a la gente y proporcionando otros gastos netos de seguridad social, y no generar nada a cambio. Mientras que si usted paga a la gente para construir puentes y reparar caminos, por lo menos usted está consiguiendo algo de ellos, y esto tiene un efecto multiplicador.

Ray Dalio:        Está bien, no me gusta la opción de dar dinero, ya que devaluará la moneda y hará que los inversionistas huyan de los activos de los Estados Unidos, el gobierno debería tratar de hacer de los gastos en una buena inversión.

Entrevistador:       ¿Ve usted un peligro en la impresión de dinero, que conduce al riesgo de inflación?

Ray Dalio:        No durante los próximos dos años, sin embargo a más largo plazo, siempre que un país tenga un déficit de balanza de pagos y dependa del capital extranjero, existe el riesgo de que los inversionistas extranjeros retrocedan si temen las debilidades monetarias como resultado del aumento de la impresión de dinero. 

El primer signo de tal cambio es un acortamiento de la duración de los bonos comprados por los extranjeros, lo que aumenta aún más el crédito, esta respuesta ocurrió entre 1931 a 1933 cuando las tasas de interés subieron, aunque estábamos en una depresión deflacionaria. 

En estas circunstancias, el banco central normalmente comprará más bonos para compensar la diferencia, que es una monetización de la deuda que hace que la moneda se debilite y un movimiento de dinero en activos reales y otras monedas para escapar a la debilidad de la moneda. 

Esta fase suele tardar un par de años. Inicialmente, hay un paso de la deflación a un bajo nivel de inflación, por ejemplo cuando Roosevelt decidió imprimir dinero y dejar el patrón oro en 1933, el movimiento depreció el dólar y simplemente negó la deflación, no provocó un alto nivel de inflación. 

En estos momentos, tanto el oro como los bonos pueden subir juntos, lo que es muy diferente de una situación normal en la que los precios más altos del oro implican precios de bonos más bajos debido al componente de inflación. 

Este patrón es exactamente lo que ha sucedido en el ciclo actual cuando hemos tenido alivio monetario y visto como tanto el oro como los bonos suben.

Entrevistador:       Cuando leí su descripción de los ciclos a largo plazo, parecía que los Estados Unidos habían pasado por la cuarta de las cinco fases de un país que todavía piensa que es rico, pero no lo es y está ahora en la quinta etapa: un país en declive . ¿Es una interpretación exacta de sus puntos de vista?

Ray Dalio:        Eso creo.

Entrevistador:       ¿Cuánto dura este ciclo por lo general?

Ray Dalio:        El ciclo entero toma cerca de 100 a 150 años, la quinta fase de un ciclo (disminución) dura unos 20 años.

Entrevistador:       Suponiendo que los Estados Unidos entraron a su fase de declive alrededor de 2008, su modelo cíclico implica que los Estados Unidos pueden permanecer en un descenso general hacia el 2130. Esa es una perspectiva bastante pesimista. ¿Ha habido situaciones de países en la fase de declive del ciclo de largo plazo en los que no ha sido extremadamente doloroso?

Ray Dalio:        La decadencia del Imperio Británico después de la Segunda Guerra Mundial no fue catastrófica, porque el proceso de ajuste se extendió a lo largo de muchos años. 

También lo fue el desapalancamiento de Japón, esencialmente las condiciones de un país pueden permanecer iguales durante un período muy largo, no tiene que ser terrible, pero puede ser terrible si está mal manejado.

Entrevistador:       En Bridgewater, se alienta la crítica, incluyendo subordinados que critican a los superiores. ¿Alguno de sus empleados alguna vez le han criticado?

Ray Dalio:        Todo el tiempo.

Entrevistador:       ¿Puede darnos un ejemplo?

Ray Dalio:        Estaba en una reunión de clientes con un gran fondo de pensiones europeo que visitaba a gerentes en Connecticut, después de la reunión, un vendedor me criticó por ser inarticulado, corriendo demasiado tiempo y afectando adversamente la reunión. 

Pregunté a otros que habían estado en la reunión por sus opiniones, me dieron un grado "F" por uno de nuestros nuevos analistas que estaba a sólo un año de la escuela, me encantó porque sabía que me estaban ayudando a mejorar y que entendieron que era lo que se suponía que estaban haciendo.

Entrevistador:       ¿Cuál cree que es el mayor error que la gente comete al invertir?

Ray Dalio:        El mayor error de los inversores es creer que lo que sucedió en el pasado reciente es probable que persista, asumen que algo que fue una buena inversión en el pasado reciente sigue siendo una buena inversión. 

Típicamente, las altas rentabilidades pasadas simplemente implican que un activo se ha vuelto más caro y es una inversión más pobre, no mejor, la tendencia de los inversores a comprar después de un aumento de precios por ninguna otra razón que el aumento de precios en sí hace que los precios se superen. 

Cuando los inversores están ganando dinero porque son codiciosos y audaces, lo que suele ocurrir después de un gran aumento de precios, hacer lo opuesto es una buena idea.

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FUENTE:                                 MAGOS  DEL  MERCADO