Blair Hull llegó al trading a través de las mesas de blackjack, no es tan extraño como parece, ya que en realidad existen fuertes paralelismos entre las dos actividades, el punto no es que el éxito en el trading sea similar a la suerte en los juegos de azar, sino más bien que ganar consistentemente en ambos es una cuestión de estrategia y disciplina, no se trata de simplemente suerte, la suerte juega un papel importante sólo en el corto plazo, donde su potencial impacto adverso debe ser neutralizado por los controles de gestión del dinero.
Después de que los casinos descubrieron el equipo de Blackjack, Hull buscó otra vía donde poder aplicar la teoría de la probabilidad para hacer dinero, encontró que los mismos principios generales se podrían emplear para beneficiarse de los precios que ocurrían en los mercados de las opciones.
Hull comenzó en el trading con $ 25,000 dólares a fines de 1976 y a principios de 1979 había multiplicado su participación veintidós veces, siguió acumulando ganancias consistentes en los años subsiguientes, promediando aproximadamente 100 % por año (excepto aquellos años en los cuales tomó días sabáticos).
En 1985, lanzó su empresa Hull Trading Company para permitir una aplicación más extendida de sus estrategias de trading, la compañía, comenzó con un personal de cinco personas, pero se expandió rápidamente, llegando a casi cien empleados a mediados de 1991.
Si el crecimiento del personal se puede describir como aritmético, la expansión de las computadoras fue geométrica, HTC tiene un piso entero en su edificio de oficinas dedicado a su equipo informático, otro operador de opciones del Chicago Board Options Exchange (CBOE) que mantiene una oficina en el mismo edificio bromeó: "El edificio tuvo que poner otro sistema de acondicionadores de aire en el techo porque las computadoras de Hull estaban absorbiendo todo el aire fresco".
La compañía de Hull emplea estrategias complejas, intercambiando una amplia gama de mercados de opciones interrelacionadas unas contra otras, para sacar provecho de las diferencias temporales de precios, mientras que simultáneamente mantiene la exposición de riesgo neto de la firma en niveles mínimos.
HTC es un creador de mercado en una amplia variedad de intercambios, incluyendo la CBOE, la Bolsa Mercantil de Chicago, la Bolsa de Valores de Estados Unidos, la Bolsa de Valores de Nueva York y varias bolsas de valores.
Representan más del 10 % del volumen total de operaciones en una serie de opciones de los creadores de mercado, todas las posiciones adoptadas por los traders de la compañía, que ahora son veinticinco, se monitorean constantemente en tiempo real. Las estrategias se revisan continuamente para tener en cuenta los cambios tanto en los precios de mercado como en las posiciones de la empresa, con un retraso en tiempo real de sólo dos segundos, ahora tienes una idea de por qué Hull necesita todas esas computadoras.
Un gráfico de las ganancias comerciales de HTC parece una simulación en uno de esos anuncios de sistema de comercio, excepto en este caso los resultados son reales, una participación inicial de $ 1 millón en 1985 creció a $ 90 millones a mediados de 1991, después de cubrir gastos. (Las ganancias brutas durante este período fueron sustancialmente mayores, aproximadamente $ 137 millones.)
El logro realmente notable es el aparente nivel de riesgo modesto de la firma a pesar de estas ganancias muy sustanciales, desde su creación, HTC ha sido rentable en 58 de 69 meses (después de los gastos), con sólo cinco de estos meses registrando una pérdida de comercio neto (antes de las asignaciones de gastos).
A continuación la entrevista con Blair Hull:
Entrevistador: ¿Cómo se involucró inicialmente con los mercados?
Blair Hull: Mi interés probablemente se remonta a cuando mi abuelo invertía en acciones, realmente no entendía lo que estaba haciendo, pero la idea de tener un capital trabajando para usted era atractiva.
El deseo de conocer los mercados financieros me llevó a la escuela de negocios de la Universidad de Santa Clara, luego de graduarme, conseguí un trabajo como analista de seguridad en Blair and Company, exactamente tres meses después de comenzar, el departamento de investigación de la Costa Oeste fue eliminado durante el mercado bajista de 1969.
Entrevistador: ¿Aprendió algo sobre los mercados durante ese breve período?
Blair Hull: Aprendí lo que hacen los analistas financieros, aprendí acerca de Graham y Dodd, y el análisis fundamental, pensé que el enfoque era demasiado subjetivo, que no podía ser cuantificado ni sistematizado, así que no quería tener nada que ver con eso.
Entrevistador: Después de que salió de aquel trabajo, ¿consiguió otra posición como analista?
Blair Hull: No, conseguí un trabajo como vendedor de grandes computadoras, sin embargo, esa posición era esencialmente de comercialización, y yo estaba interesado en hacer el trabajo analítico, después de un año, tome un trabajo en investigación de operaciones de Kaiser Cement, en ese momento, me interesé en jugar blackjack leyendo un libro llamado Beat the Dealer de Ed Thorp, de 1971 a 1975, fui a los casinos de Nevada regularmente.
Entrevistador: ¿Vivía usted en Nevada en ese momento?
Blair Hull: No, yo vivía en California, pero viajaba a jugar blackjack cuando podía, probablemente pasé unos cinco días al mes en Nevada durante ese tiempo, en cierto sentido, debo todo lo que tengo al estado de Nevada, no sólo me proporcionó mi capital de trading inicial, la experiencia del juego me enseñó muchas cosas que me permitieron convertirme en un trader de éxito.
Entrevistador: ¿Sería justo decir que el libro de Thorp fue de alguna manera responsable de su éxito como trader?
Blair Hull: El libro ciertamente me enseñó sobre la metodología del blackjack, sin este conocimiento, no creo que yo estaría en el negocio de trading al día de hoy.
Entrevistador: ¿Cuál fue la estrategia básicamente adoptada por el libro?
Blair Hull: En las reglas básicas del blackjack, la casa tiene una pequeña ventaja, sin embargo si muchas cartas son jugadas, la baraja tiene muchas decenas y ases, entonces las probabilidades pueden cambiar a favor del apostador en 1 a 2 %. [Las decenas se refieren al valor en puntos de las cartas é incluyen todas cartas de figuras, así como las decenas.]
Entrevistador: ¿Sería cosa de hacer un seguimiento de cartas haciendo apuestas muy pequeñas, ó no apostar en absoluto, siempre que hubiera una cantidad relativamente grande de ases y decenas?
Blair Hull: Así es, eso es esencialmente lo que hice, me gustaba hacer tal vez cinco apuestas por hora usando ese método.
Entrevistador: La imagen de una mesa de blackjack que tengo, es donde se sientan y se distribuyen continuamente las cartas, desde un punto de vista práctico, ¿cómo hacer apuestas tan selectivamente sin que parezca incómodo?
Blair Hull: Mi estrategia era jugar sólo las manos en las que tenía una ventaja, me detenía y hacia lo que se conoce como conteo de cartas, usted puede beneficiarse si está apostando pequeñas cantidades de dinero.
Entrevistador: ¿Ha tenido éxito en el uso de esta técnica?
Blair Hull: En realidad, en mi primer intento, hice sólo unas cincuenta apuestas y terminé con una pérdida neta, en ese momento, me involucré un poco más en el cálculo. (El objetivo del blackjack es obtener un número total de cartas mayor que el del distribuidor, pero no más alto que veintiuno).
Cada carta tiene un valor de punto igual a su número, excepto las cartas de imagen, donde cada uno tiene un valor de diez, y los ases pueden ser contados como uno ó once a opción del jugador.
Un blackjack es una mano de dos cartas que consiste en un as y una tarjeta de diez, si un jugador le toca un blackjack, gana uno y uno, la mitad de veces su apuesta, a menos que el crupier tenga la misma mano, en cuyo caso el resultado es un empate.
Si el crupier solo tiene un blackjack, todos los jugadores pierden automáticamente, un jugador puede tener tantas cartas como quiera, siempre y cuando su total permanezca bajo veintiuno.
Si el total de sus cartas excede de veintiuno, pierde automáticamente, cuanto más concentrados estén en la baraja, mejores serán las probabilidades para el jugador de cuántas apuestas se necesitarán para asegurarme de que sería un ganador a largo plazo.
Entrevistador: En otras palabras, la estrategia de cincuenta apuestas no funcionó, fue porque cincuenta era un número demasiado pequeño y todavía dejó las probabilidades de ganar demasiado cerca del par.
Blair Hull: Así es, sabía que si seguía jugando con la probabilidad a mi favor, eventualmente saldría adelante, siguiendo el consejo de Thorp, empecé con una base inicial de $ 120, colocando apuestas entre $ 1 y $ 4, luego de dos años, yo estaba delante unos $ 10.000.
Por ese tiempo, me convertí en amigo de otro jugador de blackjack que me habló de un equipo de jugadores que lo estaban haciendo bastante bien, el dijo: "Este es un equipo muy reservado, así que no puedo darte el nombre del líder, pero le hablare de ti, y tal vez se pondrá en contacto con usted".
Un par de meses más tarde, mi amigo murió en un accidente automovilístico, y asumí poner fin a las posibilidades de contactar con el equipo, un año después, el organizador del equipo me llamó.
En realidad, durante el ínterin, había tratado de armar mi propio equipo, sin embargo, no tuve éxito en reclutar miembros calificados, por ejemplo, una vez que se suponía que nos reuníamos en el Sahara de Las Vegas, que es la ciudad en la que siempre jugábamos, uno de los jugadores sin embargo, sólo conocía un Sahara en Lake Tahoe, así que ahí es donde fue, todo ese largo fin de semana, no pudimos averiguar dónde estaba.
Entrevistador: ¿Por qué estaba interesado en un enfoque de equipo, en lugar de seguir jugando en solitario?
Blair Hull: Si usted está jugando blackjack ó realizando trading, su rentabilidad depende de que la probabilidad este a su favor, y cuántas veces usted consigue aprovechar esa probabilidad.
El enfoque de equipo ofrece dos ventajas, en primer lugar, asumir que durante un fin de semana de juego, las probabilidades de que salga adelante son dos de tres, al combinar el capital con otra persona, el número total de días de negociación se duplicaría y, como resultado, la probabilidad de ganar ascendería a tres de cuatro, cuantos más jugadores se combinen, mejores serán sus posibilidades de lograr un resultado exitoso.
Entrevistador: En otras palabras, si usted tiene la ventaja, al aumentar el número de apuestas, la probabilidad de éxito se acerca a la certeza, suena como si usted hubiera creado un mini casino dentro de un casino, con el casino que toma las apuestas del novato ¿Cuál es la otra ventaja a la que se refiere?
Blair Hull: Este enfoque de equipo le permite aumentar el tamaño máximo de la apuesta, teóricamente, la apuesta más grande que puede hacer debe ser un 2 % de su capital, si tiene $ 1,000 dólares, significa que su mayor apuesta debe ser de $ 20 dólares, si cinco jugadores con $ 1,000 dólares cada uno se unen, el tamaño máximo de la apuesta aumenta a $ 100.
Entrevistador: ¿Está diciendo que cada persona podría aumentar el tamaño máximo de su apuesta, basado en la base de capital combinado de todos los jugadores sin incrementar su riesgo individual?
Blair Hull: Así es.
Entrevistador: ¿El equipo lo aceptó como miembro?
Blair Hull: El equipo hizo una serie de pruebas que tuve que pasar con el fin de convertirme en miembro del equipo, pensé que yo era un jugador muy hábil, pero inicialmente no pase la prueba, tuve que aumentar mis habilidades para convertirme en miembro del equipo.
Entrevistador: ¿Cuáles fueron sus defectos?
Blair Hull: Estaba en todas las áreas, tenía algunos defectos en la estrategia básica, como no poder contar las cartas lo suficientemente rápido, no estimar la cubierta con precisión.
Entrevistador: ¿Cómo se estima el tamaño de la cubierta?
Blair Hull: Los casinos usaban típicamente zapatos de cuatro pisos, el equipo utilizó ocho tamaños de cubierta diferentes en incrementos de media cubierta, usted debía practicar la identificación de estas pilas diferentes, hasta que podría decirlo desde otro lugar de la habitación.
Entrevistador: ¿Qué método utilizó el equipo para contar las cartas?
Blair Hull: Utilizaron un método llamado Revere Advance Point Count: a dos, tres y seis se les asignó un valor de dos, cuatro un valor de tres, cinco un valor de cuatro, siete un valor de uno, ocho un valor cero, un valor de menos dos y diez un valor de menos tres; los ases fueron mantenidos como un conteo separado.
Cuanto más alto sea el número de fichas, más altas serán las cartas que queden intactas: más favorables serán las probabilidades para los jugadores.
Entrevistador: ¿El conteo de cartas tiene que ser igual, por el número de cartas restantes?
Blair Hull: Sí, la cuenta verdadera es el número total, dividido por el número de cubiertas restantes, así que si el recuento bruto es de diez y hay dos cubiertas restantes, el recuento verdadero es más cinco, si sólo queda media cubierta, la cuenta verdadera es más veinte, lo que realmente te preocupa es la densidad de las cartas altas en la cubierta sin repartir.
Entrevistador: ¿Utilizó Thorp un enfoque similar en su libro?
Blair Hull: Thorp comenzó con una cuenta de diez y no de diez, en su segundo libro comprobó que dos a seis tuvieran un valor de más uno, siete, ochos y nueves eran neutrales, y decenas ó ases tenían un valor de menos uno.
Entrevistador: Así, que en esencia, el Revere Advance Point Count era una versión más sofisticada del enfoque Thorp.
Blair Hull: Así es, hay una compensación básica entre la exactitud y la dificultad en mantener el recuento, incluso el enfoque de Revere Advance Point no representa la solución óptima basada en la teoría de la probabilidad, pero si se utiliza un método de conteo más complicado (y presumiblemente más exacto), sería más propenso a cometer más errores.
Entrevistador: ¿Fue difícil hacer un seguimiento del conteo verdadero?
Blair Hull: Se necesita mucha práctica y disciplina, además se debe desarrollar atajos mentales, por ejemplo, si ve un cinco y un diez juntos, automáticamente asociará la combinación como más porque el cinco tiene un valor de más cuatro y el diez un valor de menos tres.
Entrevistador: ¿Cuánto tiempo pasó en perfeccionar estas habilidades?
Blair Hull: Inicialmente, toma mucho tiempo, después de un tiempo, es cuestión de practicar un par de horas antes de cada viaje.
Entrevistador: ¿Se sorprendió cuando fue rechazado de la prueba del equipo? ¿Qué sucedió después?
Blair Hull: Había una serie de diez pruebas diferentes, me informaron de mi falta de mi conocimiento, practique durante un mes y retomé la prueba con éxito.
Entrevistador: ¿Cuántas personas formaban parte del equipo en ese momento?
Blair Hull: Cuando me uní, había ocho miembros, pero finalmente aumento a unos veinte.
Entrevistador: ¿Este tipo de operación depende de mucha confianza y honestidad entre los miembros del equipo? Si combinaba bancos y jugaba de forma independiente, ¿cómo sabían los otros jugadores, que estaban haciendo los demás miembros?
Blair Hull: En las etapas posteriores, en realidad comenzamos a usar polígrafos, yo los he usado y administrado, en los primeros días, no había ningún polígrafo, la gente acaba confiando en el otro.
Entrevistador: ¿En qué momento empezó a desconfiar de otros miembros del equipo?
Blair Hull: Se hizo obvio que uno de los jugadores estaba ganando más.
Entrevistador: Debido a que existe mucha controversia acerca de los polígrafos, tengo curiosidad sobre si usted cree que las pruebas realmente funcionan.
Blair Hull: En términos generales, creo que son el 85 % exactos, he tomado cuatro y administrado alrededor de seis, no hay duda de que el proceso de preparación para el polígrafo y la administración de la prueba se puede obtener información de la gente.
En un caso, literalmente vi sangre drenar de la cara de una persona cuando hice una pregunta, he tenido admisiones antes, durante y después de los polígrafos, a veces, la información que aparece es menor por ejemplo, en una persona que no contabiliza las perdidas con precisión.
A veces hay problemas más importantes involucrados, por ejemplo un compañero estaba jugando para otro equipo al mismo tiempo que estaba jugando para nosotros, lo que implicó el paso de información a un competidor.
Entrevistador: ¿Funcionó el equipo como un equipo ó simplemente separaba a las personas usando un banco común?
Blair Hull: Había varias versiones de equipos, este equipo grande particularmente utilizó un método en el cual había un jugador grande y varios contadores de cartas, los contadores de cartas estaban distribuidos en varias mesas y hacían apuestas relativamente pequeñas, entonces señalarían al gran jugador cuando el conteo fuera más favorable.
Entrevistador: ¿Se hizo esto para ser menos obvio?
Blair Hull: Así es, si esta persona no está mirando las cartas, ¿cómo podría estar contándolas?
Entrevistador: ¿Cuánto tiempo tomó para que los casinos aprendieran de la existencia del equipo?
Blair Hull: Un poco más de seis meses, comenzamos a jugar en grande, sólo seguíamos ganando y ganando, y muy pronto estábamos jugando al límite, y sabían quiénes éramos.
Entrevistador: ¿Sabían que eran todos parte del mismo equipo, ó simplemente los conocían individualmente?
Blair Hull: Ellos conocían a cada uno de nosotros individualmente, pero luego empezaron lentamente a recoger las asociaciones, había una agencia de detectives que empleaban los casinos que se especializaban en encontrar contadores de cartas.
La agencia clasificó a los contadores de tarjetas en la misma categoría que los tramposos de dados ó los taladradores de máquinas tragamonedas, en esencia, los casinos no quieren que participen jugadores hábiles, y lo entiendo, tampoco yo lo haría si tuviera un casino.
Entrevistador: ¿Es fácil detectar un contador de cartas porque no está jugando cada mano?
Blair Hull: Es fácil detectarlo, incluso si él está jugando cada mano.
Entrevistador: ¿Debido a la variación de la apuesta, a apuestas menor tamaño en las manos de baja probabilidad?
Blair Hull: Sí, estuviera detrás de alguien jugando con una gran cantidad de dinero, podría decir muy rápidamente a qué nivel de ventaja ó desventaja está jugando.
Entrevistador: ¿Originalmente pensó que el equipo duraría más, antes de que los casinos los descubrieran?
Blair Hull: Creo que si hubiéramos sido un poco más discretos, el equipo podría haber durado más tiempo, uno de los problemas era que uno de los miembros del equipo estaba más interesado en escribir un libro que en el éxito continuo del equipo. [El libro Hull se refiere a The Big Player, de Ken Uston; Holt, Rinehart y Winston, 1977.]
Irónicamente, yo hable con los otros socios para permitirle ser un gran jugador, resultó ser el comienzo de la caída del equipo, existen personas que tienen una necesidad básica de ser reconocidos, tenía la necesidad de ser reconocido, incluso por los casinos, hasta que no te descubran los casinos, no has sido reconocido como un buen jugador, hay paralelismos directos con el trading en los mercados.
Entrevistador: Hablemos de esa conexión.
Blair Hull: Es lo mismo, las personas que quieren ser reconocidos como los mejores traders no son probablemente los mejores, los egos se interponen en el camino del proceso, en mi opinión, nunca quieres ser el jugador más grande en piso.
Entrevistador: Antes de llegar a la conexión entre el blackjack y el trading, tengo una curiosidad: ¿Es todavía posible vencer a los casinos utilizando el método de contar cartas hoy en día?
Blair Hull: Absolutamente, si no tuviera dinero, no hay duda en mi mente sobre dónde iría.
Entrevistador: Entonces, ¿por qué los casinos no usan cubiertas más grandes ó modifican con más frecuencia para hacer que el conteo de cartas sea inviable?
Blair Hull: En primer lugar, la prevalencia de libros de estrategia de blackjack realmente ayuda a los casinos al dar a la gente la esperanza de ganar, además, no es la habilidad matemática la que es crítica para ganar, sino que es la disciplina de ser capaz de seguir a su sistema.
Hay pocas personas que pueden desarrollar las habilidades para obtener la probabilidad, y mucho menos todavía que puedan soportar las pérdidas emocionalmente y todavía sigan con el sistema, probablemente solo una de cada 500 personas tiene la disciplina necesaria para tener éxito.
Entrevistador: ¿Los equipos en los que jugó lo ayudaron a hacer cumplir la disciplina necesaria?
Blair Hull: Hasta cierto punto, el equipo le ayuda a desarrollar la disciplina, es casi como estar en el ejército, tienes que hacer cosas bajo ciertas condiciones y tienes que tener cierto nivel de habilidad, la disciplina es impuesta por el equipo como un proceso de autorregulación, es muy difícil para un individuo solitario tener el mismo nivel de disciplina.
Entrevistador: Así que los casinos permiten ganar en blackjack por el conteo de cartas porque existe más gente que aplica mal las estrategias para ganar.
Blair Hull: Absolutamente.
Entrevistador: ¿Qué elemento de la experiencia de juego de blackjack cree que contribuyó a su éxito como trader?
Blair Hull: La experiencia de pasar por extensos períodos de perdidas, y tener la fe para seguir con el sistema porque sabía que tenía la ventaja, fue algo que me ayudó mucho cuando entré en trading.
Además, la experiencia de control de riesgos fue muy beneficiosa, en blackjack, incluso si usted tiene la probabilidad a su favor, va a tener períodos de pérdidas significativas, cuando eso sucede, tiene que reducir su tamaño de la apuesta para evitar la posibilidad de la ruina, si pierde la mitad de su capital, tiene que reducir el tamaño de la apuesta a la mitad, es algo muy difícil hacer cuando usted está perdiendo y desea recuperar lo perdido, pero es esencial para sobrevivir.
Entrevistador: La forma en que lo dice, hace que el blackjack y el trading parezcan muy similares.
Blair Hull: Está bien, todo lo que necesitas es una ventaja matemática y los controles de administración de dinero para asegurarte de permanecer en el juego, todo lo demás se cuida por sí solo.
Entrevistador: ¿Qué pasó después de que descubrieron al equipo?
Blair Hull: Durante un tiempo, utilicé los mismos principios para conseguir ganancias más pequeñas, mantuve un perfil bajo por ser un contador en lugar del Big Player y jugar en otros lugares, como Atlantic City, cuando me cansé de viajar tanto, traté de encontrar otras formas de aplicar la teoría de las probabilidades.
Durante un tiempo, probé el póquer, pero me di cuenta de que, a pesar de que tenía todas las matemáticas en la palma de mi mano, no tenía las habilidades adecuadas, cada vez que tenía la mano y para una apuesta grande, todo el mundo doblaba, y cada vez que hacía blufeaba, todo el mundo se quedaba.
Entrevistador: Ahora corregirme si estoy equivocado, en el blackjack, las reglas son absolutamente estrictas, el repartidor tiene que sacar otra carta ó tiene que pegar, dependiendo de su número de cartas, mientras que en el póker, la gente tiene más opciones, y la lectura de su oponente se convierte en un factor, por lo tanto, incluso si usted tiene una probabilidad matemática, si las personas pueden leer sus emociones correctamente ó usted no puede leer las suyas, pierde la ventaja.
Blair Hull: Correcto, se pierde la ventaja de una manera importante, blufear es un elemento esencial del juego, hay un matemático que ha escrito algunos muy buenos libros sobre estrategia de póquer, pero nunca ha podido ganar dinero jugando al póquer.
Entrevistador: ¿Cree usted que algunos de los traders exitosos del piso de negociación, son exitosos porque son buenos en la lectura de la psicología de la gente?
Blair Hull: Absolutamente, hasta cierto punto, usted puede sentir cuando otro participante del mercado está en problemas, en otras palabras, él está ofreciendo en un cuarto y usted puede leer que él necesita salir de la posición, así que incluso si usted quiere comprar en un cuarto, usted va a esperar, porque usted sabe que él va a reducir finalmente su oferta a un octavo, este enfoque nunca fue un elemento importante en mi propio trading, sin embargo la mayor parte del dinero que he hecho ha sido el resultado de estar en el lado correcto del valor teórico.
Entrevistador: ¿Cuándo se involucró en el trading?
Blair Hull: Durante el período en que estaba decidido no participar más en el blackjack, empecé a trabajar en algunos modelos de valoración de opciones.
Entrevistador: ¿Su modelo era similar a los modelos estándar, como Black Scholes?
Blair Hull: En realidad, el documento sobre este modelo fue publicado en 1973, yo no estaba familiarizado con la literatura, así que en 1975 estuve ocupado construyendo este modelo, que de hecho ya había sido desarrollado, en el año 1976, solicité ser un creador de mercado en la Bolsa de Valores del Pacífico.
Entrevistador: ¿Cuál fue su método de negociación?
Blair Hull: Cada día, corría un programa de computador que generaba resultados de valor teórico, que me decía cuál era cada opción válida en un determinado precio de las acciones, esencialmente, caminaba alrededor de hoyos con estas hojas, y en cualquier momento una opción estaba fuera de línea con mi modelo teórico, lo compraba ó vendía.
Entrevistador: Así que cuando comenzó por primera vez en el trading de opciones, estaban buscando opciones que estaban fuera de línea con su valor teórico.
Blair Hull: Así es.
Entrevistador: Eso plantea una pregunta interesante, dado que los valores teóricos se basan en la volatilidad histórica, ¿no implica ese enfoque que la volatilidad histórica es un mejor predictor de la volatilidad futura que la volatilidad implícita?
Blair Hull: No, en realidad, estudios empíricos han demostrado que la volatilidad implícita es mejor que la volatilidad histórica en la predicción de la volatilidad futura real.
Entrevistador: Entonces, ¿cómo podría ganar dinero mediante el comercio basado en mis precios en relación con su modelo?
Blair Hull: La clave real es el valor relativo, no importa qué modelo utilice, siempre y cuando lo aplique de manera consistente en todos los precios de las opciones, lo que realmente me preocupaba era el precio de las opciones relativas entre sí.
Yo ajustaría los precios implícitos del modelo para que el precio implícito en el precio estuviera en línea con el precio de mercado, por ejemplo, si el modelo decía que la opción at-the-money valía 3, pero la opción estaba en realidad operando a 3 1/2, entonces aumentaría la asunción de volatilidad en el modelo para que la opción at-the-money también fuera con un precio de 3 ½, una vez que realice ese ajuste, todos los demás valores de opción deben estar en línea con el mercado, entonces me limitaría a comprar las opciones que estaban negociando más barato y vender los que eran más caros.
Entrevistador: En otras palabras, no estamos hablando en si el mercado está fuera de línea con el modelo, sino más bien de si las opciones individuales en un mercado específico están fuera de línea entre sí.
Blair Hull: Sí, yo diría que en los primeros períodos, la mayor parte de mi dinero se hizo en esos tipos de operaciones.
Entrevistador: Además del hecho de que los modelos matemáticos se ven obligados a estimar la volatilidad futura desconocida, utilizando la volatilidad pasada, ¿existen otras dificultades en el uso de estos modelos?
Blair Hull: La mayoría de los modelos asumen que las opciones de acciones siguen una distribución logarítmica normal, de hecho, aprendí que las distribuciones reales de precios en prácticamente todos los mercados financieros, tienden a tener colas más gruesas de lo sugerido por la distribución logarítmica normal.
Entrevistador: Usted está diciendo que los modelos matemáticos estándar no proporcionan un reflejo exacto de cómo las opciones deben ser tasadas en el mundo real, debido a la tendencia de los movimientos de precios extremos a ocurrir mucho más frecuentemente de lo implícito por el estándar supuestos en estos modelos.
Blair Hull: Correcto.
Entrevistador: Esto implicaría que tiene más sentido ser un comprador de opciones profundas fuera del dinero, de lo que se podría suponer basándose en un modelo.
Blair Hull: Eso es cierto, especialmente en situaciones potenciales de adquisición.
Entrevistador: Dado este sesgo, ¿a usted no le podrían engañar para que esté dispuesto a vender una opción profunda fuera del dinero, frente a otra opción, más fácilmente de lo que se debería?
Blair Hull: Si, absolutamente, en todas las clases de opciones, si crees en el modelo, venderías más de estas opciones.
Entrevistador: ¿Estaba perdiendo dinero haciendo eso?
Blair Hull: No, siempre estaba ganando dinero, pero ese tipo de estrategia, de las opciones profundas que no cuentan con el dinero sólo conducen a ganancias consistentes, hasta que surja una catástrofe, entonces lo pierdes todo.
Entrevistador: ¿Tuvo suerte de no ser golpeado por una catástrofe cuando utilizo ese enfoque?
Blair Hull: Tuve suerte de no ser golpeado por una catástrofe que me sacara del juego, aunque eso podría haber ocurrido.
Entrevistador: ¿Puede darme un ejemplo específico?
Blair Hull: En 1981 había financiado a un trader en la Bolsa de Valores de Estados Unidos, que vendía opciones fuera del dinero en una situación de toma de posesión, perdí alrededor de un tercio de mi capital en ese trade, emocionalmente lo manejé muy bien.
Desafortunadamente, una semana más tarde, tuve otra gran pérdida en una corta posición de llamada fuera de la bolsa en Kennecott, irónicamente, aunque mi posición era relativamente pequeña, el movimiento nocturno fue tan enorme que la pérdida fue considerable, después de estas dos operaciones, había perdido casi la mitad de mi dinero.
Entrevistador: ¿Cuánto tiempo había estado negociando hasta ese momento?
Blair Hull: Alrededor de cuatro años y medio.
Entrevistador: ¿Lo entiendo correctamente? ¿Estas dos operaciones por sí solas, le habrían hecho perder aproximadamente la mitad de las ganancias acumuladas que había hecho en presumiblemente miles de operaciones hasta ese momento?
Blair Hull: Así es.
Entrevistador: ¿Cómo hizo durante los cuatro años anteriores hasta este punto?
Blair Hull: En mis primeros dos años en el negocio, tuve retornos consecutivos del 400 %, después de eso, promediaba aproximadamente 100 %por año.
Entrevistador: ¿Qué paso el año de 1981, el que tiene estas operaciones?
Blair Hull: Todavía terminé el año con un beneficio neto.
Entrevistador: ¿Fueron los beneficios de su trading conseguidos estrictamente aprovechando discrepancias de precios?
Blair Hull: Así es, los especuladores suelen estar en un lado del mercado, por ejemplo, pueden estar comprando calls fuera del dinero, al mismo tiempo, los inversionistas institucionales podrían estar haciendo escrituras de compra, que estarían vendiendo calls a largo plazo.
Hasta cierto punto, un fabricante de mercado inteligente es un agente de transferencia de riesgo, compraría las calls de las instituciones y vendería las otras calls a los especuladores, tratando de equilibrar la posición general para que hubiera el menor riesgo neto posible.
Entrevistador: ¿Siempre estaba totalmente protegido?
Blair Hull: Siempre he tratado de estar relativamente protegido, en una situación de toma de control, sin embargo, usted podría pensar que están cubiertos, pero el movimiento de precios ocurre tan rápidamente que realmente no lo está.
Entrevistador: Usted mencionó que los especuladores suelen estar en el lado de la compra de opciones, en general, ¿usted cree que haya una discrepancia de precios que se produce porque la gente le gusta comprar opciones?
Blair Hull: Si compara los gráficos históricos de la volatilidad implícita con la volatilidad histórica en un espectro de mercados, verá una tendencia distinta a que la volatilidad implícita sea mayor, un patrón que sugiere que existe tal sesgo.
Entrevistador: ¿Eso implica que ser un vendedor consistente de opciones es una estrategia viable?
Blair Hull: Creo que hay una ventaja de ser siempre un vendedor, pero no cambiaría de esa manera porque el riesgo implícito en ese enfoque sea demasiado grande, pero para responder a su pregunta, en términos generales, creo que el comprador de opciones tiene la desventaja.
Entrevistador: En situaciones de toma de control, ¿hay pistas a veces de que algo va a suceder, por ejemplo una opción que comienza repentinamente a comercializarse mucho más allá de donde debería estar operando?
Blair Hull: Por supuesto, de hecho en los últimos años, algunas de las personas reguladoras han comenzado darse cuenta de eso, también hay algunos traders que utilizan indicadores llamados detectores de lobos.
Estos traders supervisan los mercados para movimientos inusuales de precios en el stock subyacente, aumentos repentinos de volumen, ó un salto en volatilidad implícita para las opciones fuera del dinero, estos tipos de indicadores se utilizan como una advertencia de que puede haber un lobo ahí fuera, por así decirlo, pero ese no es mi enfoque.
Entrevistador: ¿Cómo se protege contra la posibilidad de que pueda haber una toma de posesión sorpresa en una acción, en la que tengas una posición de call de corto plazo fuera de circulación significativa?
Blair Hull: En acciones individuales, se juegan los temas de alta capitalización, que tienden a tener información que ya está en el mercado, usted tiende a obtener mucho menos movimientos repentinos al negociar las acciones de alta capitalización.
Entrevistador: ¿Alguna vez realizas operaciones direccionales?
Blair Hull: Tal vez un par de veces al año, podría ser una idea fuerte para un trading tendencial, aunque estos tipos de ideas de trading son infrecuentes, normalmente tienen la razón.
Entrevistador: ¿Puede darme un ejemplo?
Blair Hull: Cuando estaba negociando en la Bolsa de Valores del Pacífico, compré miles de calls de McDonnell Douglas, en ese momento, se habían producido varios accidentes en el DC-10 y (aquí se especulaba que nunca volverían a volar), fui a casa y le conté a mi esposa la posición que tenía en estas calls, ella dijo: "Los aviones [DC-10] nunca volverán a volar, vamos a estar arruinados".
Entrevistador: ¿Esta opinión estaba basada en la cobertura de noticias que prevalecía en aquel momento?
Blair Hull: Sí, fue el clímax del miedo en el público, se podría decir que mi esposa me enseñó a ser un contrarían, ese comercio me enseñó mucho sobre el mercado, cuando nadie quiere tocar el mercado, es el momento en que tienes que incrementar.
Entrevistador: ¿Recuerda algún otra operación tendencial?
Blair Hull: Al día siguiente luego de la caída de 508 puntos en el índice Dow Jones [19 de octubre de 1987], debido a una combinación de temor generalizado en el mercado y el aumento de los requerimientos de capital por la firma de compensación, no pudimos encontrar a nadie para ejecutar nuestras órdenes en el índice de mercado importante [MMI] negociaron en el tablero del comercio de Chicago, como resultado, fui obligado a ir allí y hacer trading en el pozo por mí mismo.
Oí rumores de que el Chicago Mercantile Exchange estaba considerando la posibilidad de suspender el comercio. [La CME negocia el contrato de futuros del índice S & P 500.]. Si es cierto, esto habría representado una acción drástica. Inmediatamente corrí a llamar desde mi escritorio para tratar de investigar lo que había sucedido después de las últimas suspensiones comerciales.
Sin embargo, después de unos treinta minutos, no pudieron averiguar nada, sentí que el CME estaba a punto de detener el comercio, volví a llamar a la mesa y le dije: "Asegúrate de que estemos largos en cualquier parada comercial".
Entrevistador: ¿Por qué querías estar largo?
Blair Hull: Por el miedo que era desproporcionado a la realidad, tuve que ser un comprador, tenemos una filosofía que implica siempre tratar de proporcionar liquidez al mercado.
Eventualmente se detuvo el negociar y cerca de tres minutos después un corredor de la casa de comisión, intentaba conseguir una oferta en una orden de venta, el mercado se estaba negociando a 290 y nadie estaba pujando por cualquier tamaño, perdí 285, y me vendieron cien, unos minutos después me vendió otros cincuenta al mismo precio, esos eran los únicos trades negociados en 285, el mercado cerró en 400 ese día.
Entrevistador: Por supuesto en retrospectiva, lo que era un gran trade, terminó comprando en perdida, pero no podría la lógica de la compra, porque el miedo estaba fuera de proporción con la realidad, también se utilizo como una razón para ir mucho tiempo el día anterior, cuando el Dow Jones se derrumbó por más de 500 puntos?
Blair Hull: Hubo un evento específico vinculado a la sincronización de ese trade: el CME iba a detener el comercio.
Entrevistador: ¿Alguna otro operación tendencial que recuerde?
Blair Hull: Fui largo en el mercado de valores la mañana del 15 de enero de 1991, el día que Bush dio a la medianoche el ultimátum final a Hussein, todos pensaron que el mercado bajaría 150 puntos si la guerra empezaba, pensé: "¿Qué tan mala puede ser esta guerra?"
Entrevistador: ¿Su hipótesis era que Bush actuaria tan pronto como pudiera?
Blair Hull: Lo que suponía era que la incertidumbre tenía que disminuir, y por lo tanto fui largo en el mercado, mi estrategia era poner la mitad de la posición esa mañana justo antes de la expiración del plazo, y la otra mitad después de que hubiera comenzado la guerra.
Entrevistador: Abrir la posición la primera mitad antes del comienzo de la guerra sin duda resultó ser la decisión correcta. Pero, ¿recuerdas por qué no espero para poner toda la posición hasta que la guerra empezara?
Blair Hull: Era sólo una cuestión de miedo é incertidumbre en el mercado, mi trader principal puso ese trade en la cuenta de LTG, unos años antes, había criticado a uno de mis traders de arbitraje por querer tomar una posición larga neta diciendo: "¿Qué piensas, tienes una conexión con Dios?". Así que poner el trade en la cuenta de LTG fue su manera de burlarse de mí.
Entrevistador: ¿Terminó comprando la otra mitad de la posición después de que la guerra había comenzado?
Blair Hull: No, lo habría puesto si el mercado se hubiera abierto, pero en cambio el mercado se abrió abruptamente más alto.
Entrevistador: ¿Sin embargo, su principal rentabilidad no proviene de operaciones tendenciales?
Blair Hull: Que el trade del S&P 500 ascendió a cerca de $ 4 millones en unos treinta minutos, lo que ciertamente ayudó a nuestro P y L para ese día, pero en general, diría que esos tipos de operaciones representan sólo alrededor del 5 % de las ganancias de trading totales de la empresa.
Nuestra metodología básica sigue comprando títulos subvalorados y vendiendo valores sobrevalorados, todo se remonta a la filosofía del blackjack, que si tienes la ventaja en el largo plazo, ganarás más dinero haciendo muchas transacciones.
Entrevistador: ¿Han cambiado sus estrategias desde el concepto básico de comprar las opciones baratas y vender las más caras?
Blair Hull: La velocidad se ha vuelto mucho más importante y las estrategias se han vuelto mucho más complejas.
Entrevistador: ¿Es porque las jugadas más fáciles se han ido?
Blair Hull: Esto es siempre como una carrera de caballos, donde a menos que vayas muy rápido te van a atrapar.
Entrevistador: ¿Ahora tiene que centrarse en las operaciones intermercado en lugar de las operaciones intramercado? ¿Ha desaparecido el equivocado precio del mercado único?
Blair Hull: Absolutamente, su rendimiento del capital sería muy pequeño si no estuviera operando en todos los mercados.
Entrevistador: Hay muchos otros Grms importantes, tales como CRT, utilizando estrategias de trading similares. ¿No está compitiendo con estas otras empresas para las mismas operaciones? ¿Cómo evita cruzarse en el camino del otro?
Blair Hull: Tiene que darse cuenta de que está impulsando el mercado, ninguno de nosotros estaría aquí si no fuera por las instituciones que quieren hacer las operaciones, tienen la necesidad de alterar su perfil de riesgo, y tomamos el otro lado.
Además, diferimos de algunas de estas otras empresas que mencionó en que buscamos las compensaciones menos obvias.
Entrevistador: ¿Qué significa eso?
Blair Hull: Es una consecuencia de mis días como trader de piso, yo era uno de los traders más lentos de la historia, porque siempre alguien más llegaba al mercado primario primero, tenía que buscar mi sitio en otro lugar, terminaba compensando una operación en un mercado que no estuviera tan altamente correlacionado.
Por ejemplo, si las opciones de OEX tuvieran un precio alto y los comerciantes de arbitraje fueran vendedores, compensarían estas posiciones en el S&P 500, en lugar de eso, terminaría cubriendo la posición en NYFE y MMI, otros operadores OEX ya se habrían posicionado en el S&P 500. [El contrato de OEX se basa en el S&P 100, que está altamente correlacionado con el S&P 500, pero menos correlacionado con otros índices bursátiles, como el NYFE y el MMI.]
Entrevistador: Después de haberlo visto operar, me resulta difícil creer que sigue siendo uno de los traders más lentos.
Blair Hull: Bueno, probablemente ya no, ahora estamos altamente automatizados, pero mi experiencia en el piso, nos ha hecho mucho más inclinados a buscar mercados menos obvios para compensar los oficios, buscamos oportunidades comerciales entre mercados menos correlacionados.
Entrevistador: ¿Trata de mantener la posición total de la empresa básicamente protegido todo el tiempo?
Blair Hull: Trato de tener una cartera delta cero [una cartera que se neutraliza en relación con movimientos direccionales en el mercado].
El delta neto de la cartera de la empresa (es decir, la posición larga o corta neto equivalente del contrato) se reevalúa en dos segundos cada vez que cualquiera de los operadores hace un nuevo trade, hay un proceso de retroalimentación para que cada comerciante conozca esta información instantáneamente y por lo tanto sabe en qué dirección esta.
Entrevistador: En otras palabras, si la posición neta de la empresa es larga, los comerciantes se inclinan a encontrar discrepancias de precios que requieren implementar una posición con un sesgo bajista.
Blair Hull: Exactamente, en esencia, cada trader está negociando realmente una estrategia firme.
Entrevistador: ¿Cada trader es responsable de cubrir sus propias operaciones?
Blair Hull: No, tenemos veinticinco traders, uno de los cuales es responsable de hacer la cobertura [es decir, asegurando que la exposición neta de la firma a los cambios de precios este tan cercana a cero como sea posible], se podría decir que es el controlador de tránsito aéreo.
Entrevistador: Por lo tanto, los traders individuales pueden comprar todo lo que piensan que esta barato, y vender lo que crean que es caro, incluso si es un trade unilateral, porque saben que el controlador de tráfico aéreo se asegurará de que la posición neta de la empresa se mantenga cerca de la neutralidad.
Blair Hull: Exactamente, cuando hay una ventaja en un trade, parte del costo de tomar esa operación, es que usted tiene que renunciar a parte de esa ventaja a otra persona con el fin de cubrirlo, lo bello de este sistema es que el costo de derivación es muy pequeño.
Entrevistador: Las calls cubiertas (comprar una acción y vender una call contra ella) se promueven con frecuencia como estrategias de trading, como sabemos ambos, hacer una call cubierta es idéntico a la venta de un put ¿Hay alguna razón estratégica para la implementación de una call cubierta en lugar de un put en corto, ó es el primero promovido porque implica una comisión doble, ó tal vez por razones semánticas, es decir, a pesar de que los dos oficios son idénticos, la call cubierta suena como una propuesta menos riesgosa que un put de venta en corto?
Blair Hull: No sé cómo explicar el fraude que a veces se perpetra en el público, muchas de estas estrategias promovidas por los brokers no sirven para el interés de sus clientes en absoluto, casi me siento culpable al tomar el otro lado de una posición de call cubierta, porque es obvio que el cliente está operando bajo un concepto erróneo.
Entrevistador: ¿Entonces usted está de acuerdo en que cualquiera que quiera hacer una call cubierta, sería mejor simplemente vender un put, asumiendo que él planea iniciar y liquidar las posiciones de stock y call simultáneamente?
Blair Hull: Así es, si desea garantizar una estrategia inferior, haga calls cubiertas.
Entrevistador: Nunca podría entender la lógica
Blair Hull: Usted tiene el juego.
Entrevistador: Al vencimiento, los movimientos pequeños en el stock subyacente pueden hacer una gran diferencia si una opción caduca de manera rentable ó no, parece que debe haber una gran tentación para las personas con una posición de opción grande en tratar de influir en el precio de las acciones a su vencimiento. ¿Eso sucede?
Blair Hull: Cuando era trader en la Bolsa de Valores del Pacífico, dos fabricantes de mercado más pequeños querían fijar el precio de una acción en particular, ellos querían vender el stock en la fecha de vencimiento y asegurarse de que todas las calls y put salieran sin valor.
Se ayudaron de un gran creador de mercado en este esquema, el gran fabricante de mercado acordó unirse a su grupo y fijar las acciones en golpe, en su lugar, tomó la posición opuesta y los saco a ambos fuera del juego.
En realidad, existe una tendencia natural a que las acciones terminen cerca del golpe, hace unos años hice un trabajo estadístico que fue citado en el Wall Street Journal, los especuladores tienden a estar largos en las calls ligeramente en the money y suelen vender sus posiciones de opción antes de la expiración porque no quieren ejercerlos.
Por ejemplo, supongamos que una acción está cotizando a 60 ½, la mayor parte del interés abierto estará en las 60 calls, el público, que es largo las 60 calls, tenderá a vender esta posición a medida que la expiración se acerca.
El creador de mercado estará al otro lado de este trade, y para protegerse a sí mismo tiene que vender las acciones, esta cadena de eventos tiende a empujar el precio de la acción hacia el precio de ejercicio más cercano al vencimiento.
Encontré que estadísticamente, una acción tiene el doble de probabilidades de terminar dentro de un cuarto de punto del precio de ejercicio a la expiración de una opción de lo que cabría esperar si no hubiera correlación.
Entrevistador: ¿Usa este descubrimiento de alguna manera?
Blair Hull: Sí, aplicamos esta estrategia porque nos proporciona una ventaja.
Entrevistador: ¿Algún consejo para el novato que negocia opciones?
Blair Hull: El OEX RAES (sistema de ejecución automática remota) es la ventaja del público, el sistema proporciona una ejecución automática dentro de diez segundos aproximadamente.
Entrevistador: ¿Por qué dice que es la ventaja del público?
Blair Hull: Porque los creadores de mercado han acordado estar en el otro lado, cuando los mercados se vuelven extremadamente volátiles, los creadores del mercado no pueden actualizar estas cotizaciones lo suficientemente rápido, por lo tanto, el cliente tiene una enorme ventaja en esos tipos de mercados.
Entrevistador: ¿Por qué un cliente debe ir a una ejecución de abierta si puede usar este sistema automático?
Blair Hull: La RAES sólo acepta órdenes de diez contratos ó menos, si el tamaño de la orden no excede este límite, el cliente generalmente estaría mejor utilizando este sistema de ejecución.
Entrevistador: ¿Cuáles cree que son algunas de las características clave ó rasgos de un operador de opciones exitoso?
Blair Hull: No puedes solo escuchar las noticias, tienes que ir con los hechos, necesitas usar un enfoque lógico y tener la disciplina para aplicarlo, usted debe ser capaz de controlar sus emociones.
Entrevistador: ¿Algo más?
Blair Hull: Consistencia, usted necesita buscar las pequeñas ventajas teóricos en lugar de buscar hacer un gol.
Entrevistador: ¿Hay un cierto tipo de personalidad que es más adecuado para ser un trader de éxito?
Blair Hull: Basándome en mi experiencia con los traders que he contratado, yo diría que los jugadores exitosos de blackjack, ajedrez y bridge son más propensos a encajar en el perfil de un buen operador de opciones.
Entrevistador: ¿Cuáles son algunos de los conceptos erróneos que usted ha encontrado que la gente tiene sobre el mercado?
Blair Hull: Tienden a guiarse por rumores, están demasiado interesados en ver quién compra ó vende, piensan que el tipo de información es importante, pero rara vez significa algo.
Entrevistador: ¿Siente que su experiencia pasada en los equipos de blackjack, le influyó en la búsqueda a un acercamiento en el trading en equipo?
Blair Hull: La experiencia fue útil para poder construir con éxito un equipo de trading.
Entrevistador: ¿Entró en este negocio pensando que iba a ser un líder de equipo de trading en lugar de un trader individual?
Blair Hull: En realidad entré en el negocio pensando que podía automatizar todo y que una máquina lo haría todo.
Entrevistador: ¿Cuándo se dio cuenta de que eso no iba a suceder?
Blair Hull: Todavía no me he dado cuenta, todavía estoy trabajando en ello (risas), recompensamos a las personas que automatizan, queremos que la gente trabaje hacia esa meta.
A algunas personas les gusta decir: "Incluso un sistema pobre podría ganar dinero con una buena administración del dinero", esta afirmación es un completo disparate, todo lo que la buena gestión del dinero hará por una pobre estrategia, es asegurarte de que perderás dinero más lentamente.
Por ejemplo, ningún sistema de gestión de dinero puede ser diseñado para ganar dinero jugando a la ruleta, porque la probabilidad matemática está en su contra. (Las probabilidades serían exactamente iguales, pero el cero y el doble cero le dan a la casa una ventaja decisiva).
De hecho, si usted está siguiendo una mala estrategia (una donde la probabilidad matemática está en su contra), su mejor oportunidad para salir adelante es aplicar al extremo, la mala gestión del dinero/riesgo todo en un trade (un golpe de suerte).
Entrevistador: ¿Por qué?
Blair Hull: Debido a que cuanto más tiempo juegue con una probabilidad matemática negativa, mayor será la probabilidad de una eventual ruina financiera.
Probablemente el requisito básico para el éxito en el trading es que debe tener algún método bien definido, ó, en otras palabras, un enfoque específico que le proporcione una ventaja matemática positiva en las probabilidades.
Ese enfoque podría ser la compra de valores infravalorados y la venta de valores sobrevalorados, ya que para Hull, podría ser un poco mejor que el punto de equilibrio de la selección de los precios de las operaciones tendenciales, sin este método, ó ventaja en probabilidades matemática, eventualmente perderá, porque las probabilidades son 50/50 antes de los costos de transacción.
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FUENTE: MAGOS DEL MERCADO
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