Entrevista a Martin Taylor

La mayoría de los administradores de fondos de cobertura buscan aumentar los activos bajo su administración, Martin Taylor eligió lo contrario, diez años después de lanzar su fondo de cobertura con $ 20 millones de dólares en capital inicial y ver que los activos de su empresa se elevaban a más de $ 7 mil millones de dólares, Taylor notificó a sus inversores que cerraría su fondo en los próximos 12 meses.

Hizo este anuncio cuando el valor liquidativo (NAV, por sus siglas en inglés) de su fondo de cobertura estaba a un paso de llegar a su máximo histórico, y después de haber logrado una trayectoria caracterizada por una rentabilidad superior consistente. 

Taylor había decidido que otras consideraciones importaban más que maximizar las ganancias, coordinó el cierre de su fondo original con la apertura de un nuevo fondo que limitaba los activos a menos de un cuarto del tamaño del fondo anterior, un administrador de fondos de cobertura que corte voluntariamente sus activos en más del 75 % es poco común y se trata de un evento singular.

Martin Taylor puede tener el mejor récord de desempeño en mercados emergentes, entre 1995 y principios de 2000, Taylor administró un fondo de larga duración centrado en acciones de Europa del Este. 

Luego, tras un paréntesis de cinco meses, lanzó un fondo de cobertura, Nevsky Fund, en octubre de 2000, Taylor llamo a su fondo después de Alexander Nevsky, un héroe ruso del siglo XIII que defendió a su país contra invasores externos, y por lo tanto no era una figura rechazado por los países vecinos de Europa del Este. 

Inicialmente, el fondo de cobertura siguió centrándose en las acciones de Europa del Este, pero en 2003 el alcance de la inversión se amplió a los mercados emergentes globales. 

A lo largo de todo su historial (1995 a 2011), Taylor logró un rendimiento neto compuesto anual promedio de más del 27 %, más del doble del 12 % de retorno del correspondiente índice de mercados emergentes, durante sus 11 años de historia, el  fondo de cobertura de Taylor logro un rendimiento neto compuesto anual promedio de más del 22 %, más del doble del 10 % correspondiente del índice de mercados emergentes de HFRI.

Taylor logró sus retornos sustancialmente más altos, mientras que tiene reducciones mucho más pequeñas que los índices de mercados emergentes de solo largo plazo y de fondos de cobertura. 

Fue el único gerente de larga duración que evitó una pérdida en 1998, también lo hizo extremadamente bien durante el mercado bajista de 2000 a 2002, con su fondo de cobertura con una subida anual del 27 % durante ese período, el único año perdedor de Taylor fue 2008, pero incluso entonces su pérdida fue menos de un tercio de la caída del índice y el 40 % de la pérdida del índice de fondos de cobertura.

A continuación la entrevista a Martin Taylor:

Entrevistador:     ¿Cuándo se intereso por primera vez en los mercados?

Martin Taylor:       Empecé bastante tarde en realidad y fue por casualidad, fui a la universidad durante el auge de la década de 1980, todos querían conseguir un trabajo en la ciudad porque era donde ganabas mucho dinero, pero no me interesó particularmente, vengo de una familia de pensamiento de izquierda, mi padre fue consejero laboral durante 35 años, para mis padres trabajar en la ciudad era malo, todo se trata de que los capitalistas ricos estafaran al resto de la economía sin dar ganancias para la sociedad, me gradué en 1990 en medio de una recesión bastante desagradable.

Entrevistador:     ¿Con qué grado?

Martin Taylor:       Historia.

Entrevistador:     ¿Cuáles fueron sus metas profesionales en ese momento?

Martin Taylor:       No tenía ningún pensamiento en absoluto, luego de graduarme, pensé que podría intentar con un poco de suerte, conseguir un trabajo en Australia durante un año más ó menos, pero sin saberlo Australia estaba en una recesión aún peor que la nuestra, regresé después de seis meses y terminé encontrando un trabajo como contador en PricewaterhouseCoopers.

Entrevistador:     ¿Tenía alguna experiencia en contabilidad?

Martin Taylor:       No, ninguno en absoluto.

Entrevistador:     Me sorprende que lo hayan contratado sin ningún historial contable.

Martin Taylor:       Lo vería de otra manera, las personas que optan por un título contable a la edad de 17 años tienen un peso intelectual y una imaginación limitada, si tienes 17 años y quieres ser contable, ¿qué tan triste es eso? 

La auditoría de alto nivel se trata más de opinión que de tuercas y tornillos, entonces, no necesariamente quieres a alguien que solo mire las tuercas y los tornillos, porque no van a tener una idea general, es por eso que creo que las empresas de contabilidad de Londres reclutan personas de todas las disciplinas en lugar de solo contables.

Entrevistador:     ¿Cómo obtuviste tu educación en contabilidad?

Martin Taylor:       La forma en que funciona en el Reino Unido es diferente a la forma en que se hace en los Estados Unidos, en el Reino Unido por un período de tres años, trabajas a tiempo completo y estudias por la noche, tomas exámenes al final de cada año y calificas en el final del período, la única diferencia si tiene un título de contabilidad es que obtienes un pase automático en el examen del primer año.

Entrevistador:     Sin embargo, no parece que tuvieras ningún deseo particular en ser contador.

Martin Taylor:       Pensaba que como contable, podría auditar diferentes negocios, pensé que podría darme algunas ideas de lo que quería hacer de forma más permanente, por casualidad fui asignado a un grupo que auditaba bancos de inversión, corredores de bolsa y administradores de activos.

Después de que Thatcher fuera elegida en 1979 y de las posteriores reformas del Big Bang, se pensó que la ciudad era el ícono del éxito en el Reino Unido, si fuera un estudiante AAA, allí terminaría, esperaba encontrar a todas estas personas inteligentes. 

Mi lista de compañías incluía muchas firmas financieras de gran prestigio, lo que me fascinó y horrorizó tanto, fue que toda esta gente acaba de salir de la universidad, ganaba cientos de miles de libras, mientras que yo ganaba £ 12,000 libras, y pensé que el 99 % de ellos eran simplemente tontos, eran estirados y arrogantes, y sin embargo todos ganaban estas asombrosas sumas de dinero, tuve un pensamiento: Espera no puede ser tan difícil ganar dinero aquí si todos estos tontos lo están haciendo.

Como estudiante de contabilidad, si entrevistas a un operador para una auditoría, intentan confundirte con términos complicados, te golpean con muchas alfas, deltas, gammas, bla, bla, bla, con la esperanza de que te vayas en 10 minutos porque no puedes entender nada de lo que dicen. 

Odio el fracaso, así que me obligue a superarlo, al hacer eso me fascinó el funcionamiento de los mercados, además, el 1 % de los traders que eran inteligentes, realmente lo eran, siempre me ha gustado la política y la economía, y disfruté viendo cómo impactaban en los mercados. 

Y, además de eso, me di cuenta de que podía ganar mucho dinero siendo trader, pasé de no estar interesado en el mercado de valores a quedar fascinado por él, siempre he sido bastante apretado é interesado en ahorrar mi dinero, en ese momento estaba ahorrando dinero para un depósito de una casa, parece extraño ahora, pero usé ese dinero para comenzar a operar opciones en el FTSE.

Entrevistador:     ¿Empezaste a cooperar sin ningún conocimiento previo?

Martin Taylor:       Ninguno en absoluto, en esta etapa había leído el Financial Times todos los días durante aproximadamente 18 meses, también había estado leyendo libros sobre mercados y traders incluidos sus libros.

Entrevistador:     ¿Algún libro que fuera influyente en su carrera?

Martin Taylor:       En realidad los libros fueron muy influyentes, todavía los releo de vez en cuando.

Entrevistador:     ¿Por qué decidiste operar opciones en el índice FTSE en lugar de negociar acciones?

Martin Taylor:       Cuando trabajas para una gran empresa de contabilidad, tienes una capacidad muy limitada para negociar valores públicos, porque cualquier empresa con la que trabajan están en una lista restringida. 

Es por eso que nunca consideré comprar acciones en compañías individuales, no quería hablar con el cumplimiento todos los días, el índice bursátil me atrajo porque pensé que después de seguir el mercado durante 18 meses, sería bastante bueno para poder predecir movimientos de precios a corto plazo.

Entrevistador:     ¿Por qué eligió las opciones de negociación en el índice en lugar de negociar el índice en sí?

Martin Taylor:       Porque al comprar opciones la desventaja es limitada y el lado positivo es ilimitado, eso se veía bien para mí.

Entrevistador:     ¿Sobre qué base estaba tomando sus decisiones de trading?

Martin Taylor:       Suena increíblemente ingenuo ahora, pero básicamente lo hice basándome sobre la sobrecompra ó sobreventa, que pensé que era el mercado y sobre lo que pensé que la dirección del mercado debería basarse en mis amplios sentimientos sobre el macro global, pero, por supuesto, aunque no me di cuenta entonces, lo que sabía sobre macro global en ese momento era patético.

Entrevistador:     ¿Cómo juzgaste si el mercado estaba sobrecomprado ó sobrevendido?

Martin Taylor:       Una vez más suena patético, pero me basé simplemente en si el mercado subía mucho ó bajaba mucho, realmente no puedo creer que este diciendo esto ahora. 

Mi pensamiento era algo así como: El mercado ha estado inactivo seis días seguidos, hubo algunas malas noticias económicas, pero creo que debería estar en este precio ahora, compraré algunos.

Entrevistador:     ¿Entonces qué pasó?

Martin Taylor:       Comencé con £ 2,000 libras que era mucho dinero para mí, y después de seis meses mi cuenta era de hasta £ 10,000 libras, pensé que era un genio. 

En esos días, se podía comprar una casa por £ 70,000, y un gran depósito era del 20 % así que casi tenía suficiente dinero como para obtener una hipoteca, a medida que gané dinero, obtuve más y más confianza, y aumenté la posición cada vez. 

Finalmente me puse en una posición en la que estaba completamente equivocado, pero simplemente lo sostuve, lo sostuve, lo sostuve y lo vendí cuando mi cuenta bajó a £ 2,000 libras, en un lapso de cinco días perdí todo lo que había ganado durante los seis meses anteriores.

Entrevistador:     Entonces, tenía un punto de stop loss mental equivalente al nivel de su cuenta inicial.

Martin Taylor:       Absolutamente, no iba a permitirme caer en una pérdida total, es difícil de explicar pero como perdí dinero que nunca estuvo en mi mano, no me sentí tan mal, pero si hubiera perdido mis ahorros eso hubiera sido una catástrofe.

Entrevistador:     Es bastante bueno que haya tenido la disciplina para salirse, porque si te hubieras quedado probablemente hubieras perdido todo tu dinero.

Martin Taylor:       Sí continuaba otros dos días lo habría perdido todo, las conclusiones que obtuve al perder todas mis ganancias fueron: Primero, no sabía lo que estaba haciendo, y segundo, realmente quería saber qué debería hacer. 

También me di cuenta de que tratar de ganar dinero con grandes movimientos macro era un juego de cartas, pensé que tendría muchas más posibilidades de ganarle al mercado si me enfocaba en las compañías, lo cual obviamente no podría hacer mientras permaneciera en mi trabajo de contabilidad. 

Siempre había planeado renunciar una vez que califiqué como contador, y eso es lo que hice, comencé a solicitar empleo tres meses antes de que terminaran mis tres años, y tuve la suerte de conseguir un trabajo como analista para Baring Asset Management.

Me uní a Barings como analista de acciones junior en su equipo de mercados emergentes, fui asignado al grupo de Europa del Este, en ese momento 1994, los mercados de Europa del Este estaban en su infancia. 

Cuando me uní a Barings, había estado siguiendo mercados durante tres años, había decidido 18 meses antes que el trading era algo que realmente quería hacer porque finalmente había encontrado algo que realmente me emocionaba, estaba muy motivado y había estudiado mucho sobre cómo analizar las empresas.

Mi jefe inmediato, Rory, tenía un cociente intelectual que estaba muy arriba, y aprendí mucho de él, su inteligencia sin embargo, a menudo se interponía en el camino de su inversión, si él era optimista en una acción por 10 razones, siempre podría pensar en nueve razones para ser bajista, lo que nublaría su mente a tal grado que terminaría no comprándola. 

Rory era el inglés por antonomasia él era muy reservado, el jefe de Rory, Nancy por otro lado, era un estadounidense muy extrovertido y duro de manejar que estaba a cargo del grupo de inversión de Barings en Europa del Este.

Aquí estaba yo, cubriendo estos nuevos mercados que acababan de abrir, y mi jefe inmediato era este inglés reservado, y su jefe era un estadounidense de gran energía cuya inclinación natural era darle a su personal mucha responsabilidad y margen de maniobra. 

Cuando me entusiasmaba con la idea de comprar una compañía, iría a Rory para su aprobación, y después de hablar con él durante media hora, encontraría 10 razones para no comprarlo, la mayoría de las veces las acciones subían. 

Todos trabajamos en estrecha proximidad, el comienzo seria que Nancy escucharía la conversación y le diría a Rory: "Eso es basura". 

¿Por qué no le dejas hacer el oficio? "

A los pocos meses Rory dejó de objetar a mis ideas, lo que esto significaba era que, unos seis meses después de unirse a la empresa, estaba ejecutando una parte de la cartera, varios meses después, el jefe de todo el departamento global de mercados emergentes renunció y Nancy fue promovida a su puesto. 

Esa promoción significaba que me quedaba con Rory para administrar el fondo de Europa del Este, Rory, mientras tanto pasaba la mayor parte de su tiempo en un fondo de capital de riesgo emergente, en el cual también participó Nancy. 

Así que 10 meses después de haber comenzado con Barings, me había convertido en el principal administrador de cartera intradia del fondo de Europa del Este.

Entrevistador:     ¿Le pareció extraño que con menos de un año de experiencia estuviera a cargo de administrar un fondo?

Martin Taylor:       No, no fue así, aunque estaba haciendo la gestión diaria del portafolio, todavía estaba administrando el fondo con Rory, una cosa que fue muy útil fue la resistencia de Rory, el era completamente imperturbable, su renuencia natural a tomar medidas decisivas era una virtud cuando había pánico en los mercados. 

Era muy nuevo en el trabajo, durante períodos volátiles, cuando todo iba mal, él me aconsejaba: "Solo cálmate". Esto es común que suceda". 

Trabajar con él me permitió aprender sobre la volatilidad sin cometer errores graves, como vender en mínimos ó comprar en los máximos, Rory es el tipo de persona que te gustaría tener contigo en el campo de batalla, la gente estaría cayendo a tu alrededor, y Rory no tendría ni un pelo fuera de lugar.

Entrevistador:     ¿Qué pasó con su fondo durante la crisis financiera rusa de 1998?

Martin Taylor:       Me volví increíblemente negativo sobre Rusia alrededor de un año antes de que explotara la crisis en agosto de 1998, estaba tan bajista que llevé mi fondo al 40 % en efectivo, lo que era inaudito para un fondo de largo plazo.

Entrevistador:     ¿Qué te hizo estar tan convencido estar del lado bajista?

Martin Taylor:       La razón por la que la crisis en Rusia no explotó antes, fue porque el dinero sacado de Asia durante la crisis asiática de 1997 tuvo que ir a algún lado, el dinero se destinó a Europa del Este y América Latina y creó un mercado alcista loco. 

Pero la forma en que lo vi, lo que estaba sucediendo en Asia fue el prototipo de lo que sucedería en Rusia, hubo una gran desconexión entre lo que se pensaba y lo que pensaba el mercado, la crisis asiática fue causada por grandes déficits en la cuenta corriente, lo que condujo a grandes préstamos y, en última instancia, a la crisis cuando los países no pudieron pagar su deuda. 

Cuando los extranjeros se asustan, no solo no extienden dinero nuevo, sino que también comienzan a sacar su dinero existente, según los números oficiales, Rusia tenía un superávit de cuenta corriente. 

Entonces, superficialmente, parecía bastante diferente de Asia, la verdadera medida de una cuenta de balanza de pagos es qué ocurre con las reservas, aunque Rusia supuestamente tenía este enorme superávit en cuenta corriente y grandes entradas de capital debido a que las personas estaban arrojando dinero a Rusia, sus reservas estaban bajando en lugar de subir, Rusia debería haber tenido un superávit de balanza de pagos de aproximadamente del 10 % al 11 % del PIB cada año, pero en cambio las reservas estaban bajando. 

Pensé que las cifras de las reservas eran veraces porque el banco central ruso no podía mentir sobre ellas sin ser descubierto, rápidamente al comparar sus datos con los de otros bancos centrales. 

¿Dónde estaba la diferencia? 

La diferencia fue que durante la ineptitud de los años del gobierno de Yeltsin, el robo de activos de la empresa fue generalizado, los números no sumaron, algo estuvo muy, muy mal.

Entrevistador:     ¿Alguien más estaba hablando de la discrepancia en los números de la balanza de pagos?

Martin Taylor:       Nadie fuera de nuestro equipo, fue casi surrealista.

Entrevistador:     ¿Cómo lo descubriste?

Martin Taylor:       No fue difícil, los hechos hablaron por sí mismos, todo lo que tenía que hacer era confirmarlos, haciendo coincidir lo que sabía sobre el comportamiento de las empresas rusas individuales, sobre el terreno con los datos de flujo de comercio y capital informados, luego escribí un extenso documento interno porque los colegas pensaron que tenía que estar exagerando.

Entrevistador:     Entonces, ¿cuál fue la explicación?

Martin Taylor:       Las exportaciones rusas fueron exageradas masivas en términos de efectivo, la mayor parte del dinero de los bienes exportados se estaba desviando a cuentas privadas suizas y nunca se presentaron en Rusia, por ejemplo, una empresa minera rusa podría exportar $ 100 millones de dólares en materia prima é informar la venta en $ 50 millones de dólares, los $ 50 millones de dólares faltantes se destinarían a una cuenta privada suiza, y $ 40 millones de los $ 50 millones reportados irían a la misma cuenta y aparecerían como cuentas por cobrar por cobrar que nunca llegaron a Rusia, por lo tanto, solo una fracción de las ventas de exportación informadas se recibieron realmente como pagos en efectivo en Rusia. 

¿Y cuál es el nombre de la diferencia entre los $ 100 millones de bienes vendidos y $ 10 millones de efectivo efectivamente recibidos en Rusia? 

Se denomina fuga de capitales, entonces lo que había fue un agujero negro masivo en la cuenta de capital.

Entrevistador:     ¿Entonces los dueños de las compañías se estaban fugando con el 90 % de lo que estaban vendiendo? ¿Fue realmente el robo de esa magnitud?

Martin Taylor:       Sí, y en toda la economía rusa, entonces me pregunto: "¿Por qué las compañías no colapsaron?" No colapsaron porque no estaban pagando a sus trabajadores.

Entrevistador:     Bueno, ¿cómo sobrevivieron los trabajadores si no les pagaban?

Martin Taylor:       Muchas compañías ejecutaron sistemas de tokens, a los trabajadores se les pagarían fichas que solo podrían gastarse en la tienda de la compañía. 

Fue muy parecido a la Inglaterra victoriana, los trabajadores no tenían otra opción porque a menudo la compañía sería el único empleador en la ciudad, la compañía poseía todas las viviendas, las tiendas, el equipo de fútbol local, todo.

Entrevistador:     Entonces, básicamente, los trabajadores hicieron lo suficiente para pagar alimentos y vivienda.

Martin Taylor:       Eso es correcto, y no se gastó dinero en infraestructura, que se deterioró año tras año.

Entrevistador:     ¿Cómo obtuvieron los propietarios las compañías en primer lugar?

Martin Taylor:       Obtuvieron el control a través del esquema de privatización de cupones, los trabajadores recibieron acciones ó cupones de su propia compañía, en los dos años transcurridos entre la caída de la Unión Soviética y la implementación del programa de privatización de bonos, las administraciones de diferentes compañías estaban desviando fondos del dinero recibido para las exportaciones. 

Usaron este dinero para comprar cupones de los trabajadores, los trabajadores no tenían idea de lo que valían estos cupones, digamos para fines de ilustración, cada cupón valía $ 10 dólares, le ofrecerían a los trabajadores $ 1 dólar por ellos, si un trabajador tuviera 100 cupones, eso sería $ 100 dólares. 

Los trabajadores decían: "¡De verdad, me ofrecerán hasta $ 1 dólar por persona!", recordemos que los trabajadores eran extremadamente pobres, luego de la caída de la Unión Soviética, todo el sistema de bienestar social se vino abajo, a $ 100 dólares por su libro de cupones, esto era la mitad de su salario anual.

Entrevistador:     ¿No había trabajadores lo suficientemente inteligentes como para conservar sus cupones?

Martin Taylor:       Aquellos se animaron a vender, recordando la macro situación rusa, estaba claro para mí que lo mismo que le sucedía a Asia le iba a pasar a Rusia, porque Rusia estaba viviendo por encima de sus posibilidades. 

Si incluyó la fuga masiva de capital no declarado, Rusia tuvo un gran déficit en la balanza de pagos, Rusia era el 40 % del índice de referencia del este de Europa, así que opté por la ponderación cero para Rusia, que para un fondo de largo plazo es algo extraordinario de hacer.

Entrevistador:     ¿Cuál fue el momento de su cambio de la asignación rusa al efectivo?

Martin Taylor:       Comencé a vender nuestras propiedades rusas en octubre de 1997.

Entrevistador:     ¿Hubo algún catalizador en ese momento?

Martin Taylor:       El mercado bursátil ruso se había más que triplicado durante la crisis asiática, ya que los inversores que huían de Asia, depositaron dinero en un país que los intermediarios promocionaban como un milagro poscomunista, luego un día de octubre de 1997, cuando había un rumor sobre Yeltsin fallando la salud, y el mercado colapsó el 23 % en una sola sesión. 

Aunque en ese momento estaba disgustado con Rusia, había estado dispuesto a permanecer en él mientras siguiera creciendo, no iba a discutir con todos los tontos que estaban comprando Rusia, si hubiera salido y hubiera seguido subiendo, podría haber sido el final de mi carrera, recuerde que Rusia fue el 40 % de mi punto de referencia.

Entrevistador:     Dado lo que usted comprendio la verdadera situación, ¿no le preocupaba un colapso nocturno?

Martin Taylor:       Lo era pero lo que hice fue un poco minimizar a Rusia en relación con el índice de referencia, entonces si se derrumbaba repentinamente, aún así lo haría mejor que el punto de referencia. 

El día en que el mercado colapsó, me sentí físicamente enfermo porque solo pesaba menos del 3 % y esta era una situación respecto a la cual había desarrollado una enorme convicción en los últimos nueve meses.

Entrevistador:     ¿Qué hiciste?

Martin Taylor:       Bueno al día siguiente, el mercado abrió fortuitamente casi el 30 %, entonces con el efecto de capitalización, el mercado volvió a estar a punto incluso con su precio antes del receso del día anterior.

Entrevistador:     ¿Por qué rebotó tanto al día siguiente?

Martin Taylor:       El rumor de Yeltsin fue negado por el gobierno, y las personas que se habían perdido en el mercado alcista de Rusia, de repente vieron la fuerte corrección del día anterior como una oportunidad de compra increíble. 

Sentí una enorme sensación de alivio, dentro de los 10 minutos de la apertura comencé agresivamente a vender las acciones rusas de nuestra cartera, el mercado aún terminó ese día con un aumento del 24 %, pero la razón por la que estaba en lo correcto al comenzar a vender ese día fue que el hechizo creado por el mercado alcista sin sentido, se había roto por el colapso de los precios del día anterior. 

Cuando los mercados están creciendo con fuerza y hay malas noticias, las malas noticias no cuentan para nada, pero si hay un recesión que recuerda a las personas lo que es perder dinero en acciones, de repente la compra ya no es estúpida, la gente comienza a mirar los fundamentos, y en este caso sabía que los fundamentos eran muy malos.

Entrevistador:     ¿Qué pasó después de ese día?

Martin Taylor:       Comenzó a deslizarse, en febrero de 1998 había bajado un 50 %, normalmente podría parecer una buena idea cubrir cortos, ó en mi caso restablecer posiciones largas, después de un declive de esta magnitud, pero pensé que los fundamentos seguían siendo extremadamente negativos y que ser largo era una muy mala idea. 

Me preocupaba que pudiera estar bajo la presión de mis clientes y colegas para restablecer la exposición larga rusa en el fondo debido a la gran caída del mercado, así que escribí un análisis interno que detallaba todas las razones por las que pensaba que el mercado ruso aún iría mucho más abajo, de hecho bajó otros 88 % desde ese punto.

Entrevistador:     Si las tasas cortas eran del 40 %, debe haber una preocupación real en algún lugar que Rusia incumpliría.

Martin Taylor:       Por supuesto que había, era obvia la tasa de inflación en ese momento era solo de alrededor del 10 %, si le pagan una tasa de rendimiento real del 30 %, le dice que el país está a punto de estallar. 

La tasa era tan alta porque nadie en Rusia quería comprar GKO, los rusos sabían perfectamente lo que estaba pasando, y pusieron todo su dinero en Suiza, tienes que mirar dónde está el dinero inteligente, en un mercado emergente el dinero inteligente es doméstico no internacional.

Entrevistador:     ¿La tasa había sido extremadamente alta incluso un año antes?

Martin Taylor:       Sí, y había estado creciendo constantemente.

Entrevistador:     Entonces, aun cuando la tasa corta subía a niveles estratosféricos, la renta variable rusa aún subía y luego se mantenía en niveles relativamente altos.

Martin Taylor:       Sí, el mercado subió porque hubo un cambio de dinero internacional de los mercados asiáticos, que eran mucho, mucho más grandes.

Entrevistador:     ¿Cuál fue el catalizador que finalmente rompió el mercado ruso?

Martin Taylor:       A principios del verano de 2008, Goldman Sachs gestionó la venta de alrededor de $ 25 mil millones de eurobonos soberanos a 10 años, soberanos rusos de bajo rendimiento y denominados en dólares para permitir al gobierno ruso retirar una cantidad similar de GKO de alto rendimiento. 

Estos Eurobonos comenzaron a negociarse desde el primer día y luego continuaron cayendo de manera constante, los inversores que habían sido persuadidos para comprar esos bonos comenzaron a ver grandes pérdidas inmediatas y estaban bastante molestos. 

Las reservas de divisas que en ese momento oscilaban entre los 20.000 y 25.000 millones de dólares, debieron duplicarse después del acuerdo de Goldman Sachs, lo que hizo que Rusia fuera más segura y aumentara el atractivo de los eurobonos, pero solo aumentaron en unos 3.000 millones de dólares. 

Esta flagrante anomalía obligó a los inversores internacionales y a los medios internacionales después de años y años de negación, a cuestionar finalmente la noción de la legitimidad de los datos de las cuentas de capital de Rusia. 

¿A dónde estaba yendo el efectivo? 

Es probable que el dinero fuera recibido por altos funcionarios del gobierno, dividido y la mayor parte fue directamente a Suiza, hay un momento en que el mercado se da cuenta de que el emperador no tiene ropa, y es Rusia en ese momento.

Entrevistador:     ¿Cómo es posible que tuviera una gran pérdida en agosto de 1998 si estaban completamente fuera de Rusia?

Martin Taylor:       A pesar de que tenía un 40 % en efectivo, la parte invertida de mi cartera consistía en buenas compañías con betas muy altos, prácticamente cada acción que poseía tenía una beta de 1.5 ó superior. 

Aunque no tenía ninguna de las porquerías en Rusia que cayeron un 95 %, sí tenía acciones que cayeron un 70 % ú 80 % porque eran de propiedad general, ya que eran compañías de buena calidad, la diferencia fue que estas compañías continuaron produciendo un 30 % de crecimiento de las ganancias por año, lo que significa que tan pronto como el mercado se estabilizó, sus precios volvieron a subir. 

Por el contrario las ganancias de las empresas rusas se evaporaron, y sus precios nunca se recuperaron, tener un 40 % en efectivo me permitió evitar ser vendedor durante el colapso de agosto, y hacer posible que fuera un comprador en septiembre después de que las acciones de los mercados emergentes cayeran con fuerza, como resultado cuando el mercado volvió a subir, mi cartera rebotó con una versión beta demencial, es por eso que pude terminar 1998 ligeramente arriba, a pesar de que el índice bajó un 30 %.

Entrevistador:     Es de suponer que si estuvieras en lo cierto con tu extrema presión bajista sobre Rusia, también bajarían otras acciones de mercados emergentes. ¿Por qué entonces no habrías estado en baja beta antes que en alta beta antes del descanso?

Martin Taylor:       Comprar acciones de baja beta es un error común que cometen los inversores. 

¿Por qué querrías tener acciones aburridas? 

Si el mercado baja un 40 % por razones macro, bajará un 20 por ciento. 

¿No preferirías tener dinero en efectivo? 

Y si el mercado sube un 50 %, las acciones aburridas subirán solo un 10 %, tienes retornos negativamente asimétricos, es lo que llamo un trading de elefantes, porque comes como una paloma y defecas como un elefante. 

Si tienes una cartera de acciones aburridas y deseas que produzca rendimientos similares a la renta variable, debes aprovecharla, si la cartera falla, la pérdida será enormemente asimétrica debido al apalancamiento. 

También creo que los bonos de mercados emergentes son inherentemente poco atractivos, si todo va bien recibirá el pago de su cupón, pero si el país incumple podría perder todo su dinero.

Entonces, ¿por qué te molestarías?

Entrevistador:     ¿Siempre tienes acciones de beta alta?

Martin Taylor:       Absolutamente acciones altas beta equilibradas por efectivo ó cortos, eso ha sido cierto desde que era un gerente de largo plazo, las empresas aburridas nunca tienen la oportunidad de aumentar las ganancias, y me gusta el crecimiento de las ganancias, aunque no me gusta pagar por ello.

Entrevistador:     Parece que los precios de las acciones de los mercados emergentes estarían dominados por fuerzas macro. ¿Qué tan importante es la selección de acciones individuales?

Martin Taylor:       Hay tantas cosas macro que son inherentemente impredecibles, si tienes 50 macroexpertos en una habitación, obtendrás 55 opiniones diferentes, puede obtener mucho más conocimiento y previsibilidad sobre una empresa. 

Hablamos ó nos reunimos con cada compañía que poseemos cada pocos meses, durante un período de años, puede desarrollar una comprensión relativamente buena de lo que hace la empresa y su capacidad para ejecutar nuevos planes comerciales. 

Por lo tanto puede tener un grado de confianza mucho más alto sobre las perspectivas de rendimiento de la empresa que sobre la perspectiva macroeconómica, el tipo de trading en el que puede obtener la confianza para tomar una gran posición y mantenerse con él durante años es, por lo tanto más probable que sea impulsado por la empresa en lugar de impulsado por la situación macro.

Sin embargo una vez dicho esto, la perspectiva macroeconómica sigue siendo muy importante al tomar cualquier decisión de inversión de la empresa, hay tres cosas que me gusta ver cuando compro una acción: una situación macroeconómica favorable, una tendencia secular y una buena administración de la empresa. 

Un buen ejemplo de una operación con los tres elementos fue nuestra posición larga en las compañías móviles rusas durante 1999 a 2005, que también fue una de las transacciones más grandes que hemos tenido en Rusia, la perspectiva macroeconómica era muy favorable porque el rublo tuvo una devaluación del 80 % en 1998, lo que se unió a un tremendo repunte de los precios del petróleo desde su mínimo de 12 dólares en el mismo año. 

Como resultado de estos dos eventos, Rusia pasó de un terrible déficit de balanza de pagos a un increíble superávit en la balanza de pagos, el aumento resultante en las reservas de divisas condujo a una licuación de la economía rusa y al final de la cultura de los no pagos. 

La gente comenzó a recibir dinero real pagado, el aumento masivo resultante en el poder de compra entre la gente común en Rusia condujo a una fuerte tendencia secular que respaldaba el comercio: la penetración de la telefonía móvil estaba aumentando anualmente en aproximadamente un 25 %, finalmente también me gustaron las empresas., tenían buenos equipos en la administración que estaban felices de verte regularmente, las compañías también eran transparentes con muy buena divulgación contable.

Entrevistador:     ¿Por qué dejaste Barings?

Martin Taylor:       Barings tenía una gran maquinaria de marketing, y como había superado al mercado en un 15 % por año, el dinero se llegaba al fondo como loco, tener 2.000 millones de dólares en activos para invertir en un mercado pequeño, como las acciones de Europa del Este en ese momento era una locura. 

A medida que las inversiones en el fondo aumentaron, el impacto negativo de la administración de activos más grandes se hizo más pronunciado, tendría una buena idea, poner alrededor del 25 % de la posición, y luego la acción se escaparía porque otras personas escucharían lo que estaba haciendo, fue horrible me sentí atrapado.

Y no pude cerrar el fondo a nuevos inversores, al mismo tiempo estaba frustrado por no tener la capacidad de quedarme corto, frecuentemente veía empresas que quería abreviar a medida que se expandía la burbuja tecnológica, pero no podía hacer nada porque tenía un fondo en largo, además no me pagaban mucho, lo cual es típico de una institución de larga duración, aunque probablemente representaba hasta el 30 % del Profit/loss total de la empresa, me pagaban una cantidad trivial.

Combinando estas tres cosas, el impacto negativo de los grandes activos en el rendimiento, la incapacidad de quedar corto y la falta de beneficios financieros de mi desempeño superior a mediados de 1999, me di cuenta de que quería manejar un fondo de cobertura, sin embargo, no quería comenzar mi propia empresa y dedicar la mitad de mi tiempo a ser el CEO, solo quería ser el CEO, así que me uní a Thames River, que es una compañía paraguas que proporciona la estructura de soporte para fondos de cobertura. 

Fui a la carretera en septiembre de 2000, a pesar de que en los últimos seis años, tuve el mejor historial de largo plazo en mercados emergentes en el mundo por un amplio margen, recaudamos solo $ 20 millones de dólares.

Entrevistador:     ¿Por qué cree que fue?

Martin Taylor:       Hubo muchas razones, primero estábamos en medio de un mercado bajista, en segundo lugar solo había ejecutado un fondo de largo plazo, por lo que algunos inversores cuestionaron mi capacidad para ejecutar un fondo de largo/corto.

En tercer lugar el fondo se centró en los mercados emergentes, que en ese momento se consideraban el salvaje oeste de la inversión, en cuarto lugar inicialmente no podíamos acercarnos a ninguno de mis clientes anteriores en Barings por razones legales.

Entrevistador:     ¿Cuál fue la transición, como pasar de gerente de solo largo a administrador de fondos de cobertura largo/corto?

Martin Taylor:       Comenzamos el fondo a fines de septiembre de 2000, había varias acciones que me gustaban en Rusia, solo obtuve un 40% de la red, pero el mercado bajó un 20% ese mes por lo que bajé un 6%, inmediatamente los inversionistas me llamaron diciendo: "No se puede perder el 6 % en un mes". 

Les dije: "Bien, si no te gusta, retira tu dinero", durante el segundo mes, solo tuvimos $ 100,000 dólares de nueva inversión, todas las personas que dijeron: "No podemos entrar el primer día, pero llegaremos el segundo día", corrieron hacia las colinas porque había bajado un 6 % en el primer mes, me mantuve en mi posición, y luego subí un 8 % en diciembre y terminamos el trimestre con un aumento del 2 %.

Siempre le digo a mis nuevos inversores: "Perderá dinero invirtiendo conmigo en varios momentos del año, y siempre será desagradable cuando suceda", esta advertencia es crucial para que los inversores tengan las expectativas adecuadas, si alguien acude a usted y le dice que solo invierte en activos riesgosos, pero le garantiza una limitada volatilidad a la baja son genios extraordinarios y probablemente solo haya dos en el planeta ó son mentirosos. 

Si está invirtiendo en activos con una volatilidad anual del 20 al 40 %, inevitablemente obtendrá dos ó tres visitas decentes a su NAV cada año, y si no puede vivir con esos éxitos porque sus clientes le dicen que no pueden vivir con detracciones mensuales, tan pronto como una posición comience a perjudicarlo un poco, la venderá con pánico cerca de los mínimos. 

Entonces tendrá una discapacidad psicológica con respecto a esa posición, lo que significa que nunca volverá a comprarla y por lo tanto se perderá cualquier ventaja posterior, cada año que el fondo Nevsky ha estado funcionando, hemos tenido al menos dos pérdidas intercambiadas de entre el 6 % y el 12 %.

Entrevistador:     ¿Cuál es su rango de exposición neta normal?

Martin Taylor:       Entre 20% de largo neto y 110% de largo neto, creo que si estás negociando instrumentos muy volátiles y estás completamente fuera del mercado cuando se invierte, entonces nunca volverás a entrar, tendré una larga exposición neta incluso cuando sea bajista. 

Por ejemplo, durante el primer trimestre de 2009, a pesar de que todavía era muy bajista tenía un 20% de neto, como resultado cuando los mercados revirtieron al alza en marzo, no me sentí mal por comprar más, ya que había ganado parte del dinero en el rebote. 

Fue mentalmente fácil duplicar mi larga exposición neta al 40 %, si por otro lado, hubiera sido corto cuando llegara el turno, habría estado esperando un retroceso para cubrir mi corto, y el retroceso nunca llegó.

Entrevistador:     Pero, ¿no hay momentos en los que el mercado es tan negativo que tiene sentido ser corto neto?

Martin Taylor:       Cuando el mercado es tan malo que crees que es obvio que deberías ser netamente corto, ese es el momento en el que todo está en el precio y deberías estar comprando. 

Las personas que más me molestan son los estrategas de mercado que trabajan para corredores, recomendarán tener un sobrepeso agresivo ó ser cortos, y luego estarán equivocados durante dos ó tres años, son osos totales ó toros totales, y si trabajaran para un fondo de cobertura, hubieran tenido su capital aniquilado muchas veces. 

Al estar en posición de administrar el dinero de la gente, no puedo tomar posiciones extremas y mantener mi equilibrio mental, gestionar el dinero es la vida real, no en un mundo de fantasía. 

Cuando el mercado sube, intento capturar del 70 % al 80 % del movimiento, y cuando el mercado baja, trato de perder solo el 30 % ó el 40 %, ser dogmático en el posicionamiento en el mercado es la razón por la cual muchos fondos de cobertura tuvieron excelentes resultados en 2008, porque fueron cortos durante todo el año y luego explotaron en 2009.

Entrevistador:     Comenzó su fondo de cobertura en medio de un mercado bajista. ¿Cómo te fue tan bien en 2000-2002? [El fondo de cobertura de Taylor tuvo un rendimiento anualizado del 27 por ciento desde su inicio (octubre de 2000) hasta 2002 en comparación con un rendimiento por debajo del 3 % para el índice HFRI de fondos de cobertura de mercados emergentes y pérdidas netas para índices de mercados emergentes a largo plazo.]

Martin Taylor:       En 1999, obtuve un rendimiento inferior porque estaba infraponderando las acciones tecnológicas y las altas burbujas beta en países como Turquía, que pensé que no tenía ningún valor para los múltiplos de inversión estúpidos, por supuesto, eso no les impidió subir mucho más, sin embargo evitar el colapso tecnológico fue una de las razones por las que los retornos fueron tan buenos en 2000-2002, ya que se invirtió fuertemente en Rusia, que estaba saliendo de las cenizas gracias al poder estimulante de un rublo muy barato y precios firmes del petróleo.

Entrevistador:     ¿Puede hablar sobre 2008, que fue su único año con perdidas?

Martin Taylor:       En 2008 los mercados emergentes cayeron un 54 %, y nosotros bajamos un 17 %, lo cual está exactamente en línea con lo que les digo a mis inversores, es decir en un mercado bajista espero tomar del 30 % al 40 % de la baja.

Fui muy optimista a fines de 2007, llegamos a 2008 con una posición neta del 85 % en acciones de alta beta y exposición bruta de 200 %, sin embargo, tuve problemas al ampliar los diferenciales de crédito. 

Fue una reminiscencia de agosto de 2007 y sugirió que había problemas dentro del sector bancario europeo, así que reduje nuestra exposición al 40% de la longitud neta, agresivamente vender nuestras posiciones en la primera semana de enero fue crítico, en realidad estábamos arriba del 4 % a mitad de año.

Entrevistador:     Una consulta. ¿Por qué fue beneficioso recortar su exposición prolongada a principios de enero? Todavía tenías una red larga y estuviste activo durante el primer medio año, lógicamente, entonces, ¿no se habría levantado aún más si no reduces tu posición?

Martin Taylor:       Muchas de las acciones que vendimos a principios de enero fueron más altas al final del segundo trimestre, lo que haría que nuestras ventas de enero parezcan tontas, ya que nunca volvimos a ese nivel de exposición neto del 80 %. 

Pero te diré dónde estás equivocado, si recuerdas a fines de enero los mercados bursátiles cayeron a nuevos mínimos cuando se descubrió y desenrolló la posición de trading deshonesto de SocGen.

Si no hubiéramos vendido a principios de enero, habríamos vendido en los mínimos sangrientos y probablemente tendríamos una baja de un 15 % en enero de 2008 en lugar de solo un 5 %. 

No solo hubiéramos vendido en los mínimos, sino que cuando el mercado se recuperara en febrero y marzo, no habríamos tenido ninguna posición, en cambio, debido a que habíamos reducido drásticamente nuestra exposición en la primera semana de enero, estábamos en condiciones de aprovechar el colapso a finales de mes.

Cuando salieron las noticias sobre SocGen, pensé que era genial porque ahora sabía por qué el mercado había bajado tanto, y me sentí muy cómodo comprando en la debilidad, si hubiéramos tenido una pérdida del 15 %, nunca hubiéramos podido arriesgarnos a comprar durante el receso, a pesar de que parecía una gran oportunidad, porque si nos equivocamos estaríamos abajo un 10 % y un 25 % menos en el mes, prácticamente hubiéramos estado fuera del negocio.

Entrevistador:     ¿Cuál fue la causa principal de la pérdida de 2008, que ocurrió durante la segunda mitad del año?

Martin Taylor:       Nuestras pérdidas en la segunda mitad de 2008 vinieron de nuestra larga exposición neta, aunque en los países desarrollados el crecimiento del PIB se estaba agotando y empezaba a parecer malo, en los mercados emergentes todo seguía en auge.

Las ganancias de todas las empresas de nuestra cartera aumentaron abruptamente y las valoraciones fueron muy atractivas, entonces mientras que los fundamentos para los mercados desarrollados sugerían que no querías tener ninguna exposición a nada, los fundamentos de las compañías individuales de mercados emergentes respaldaron una fuerte postura neta larga. 

Dado el contraste entre las atractivas valoraciones de los mercados emergentes y el entorno global de alto riesgo, nos comprometimos con una exposición larga neta moderada del 40 %, sin embargo, después del colapso de Lehman se desencadenaron problemas de crédito importantes, redujimos nuestra exposición al 20 % de la capacidad neta.

Mantener una exposición larga neta del 20 %, en lugar de salir por completo nos ayudó a evitar ser atrapados por la rápida sucesión de picos y suelos extremos a fines de 2008. 

Durante el cuarto trimestre de 2008, hubo tres rallys de aproximadamente 15 % a 20 % que todos terminó siendo seguido por nuevos mínimos, si hubiera descargado toda nuestra posición, cuando el mercado subió un 15 % al 20 %, después de haber bajado casi un 40 %, bien podría haber pensado: "Oh, Dios mío, es nuestro turno", y saltó a la derecha de nuevo, luego, cuando el mercado volvió a su nivel más bajo unos días más tarde, probablemente habría pensado que tenía razón para estar fuera del mercado en primer lugar y vendí todo de nuevo. 

Hubiera existido el peligro de ser atrapado en los rápidos y breves rallys subsiguientes, entonces, aunque nuestra larga exposición neta resultó en pérdidas durante la segunda mitad de 2008, irónicamente podríamos haber perdido más si hubiésemos perdido terreno.

Entrevistador:     ¿Cómo respondieron sus inversores a su primer año perdedor?

Martin Taylor:       No tuvimos un solo canje hasta octubre de 2008, a partir de ese momento nuestro fondo se usó como un cajero automático porque, dada mi regla de oro de invertir solo en valores líquidos, pudimos permanecer abiertos para operaciones mensuales sin cambios base, a pesar de la crisis mientras que la mayoría de nuestros pares estaban en apuros y habían recurrido a controlar sus fondos.

Algunos de nuestros inversores en fondos de fondos tenían todo su capital retirado por sus clientes, por lo que tenían que venderlo todo, después de no haber tenido reembolsos netos durante los primeros ocho años del fondo, entre octubre de 2008 y marzo de 2009, casi la mitad de los activos se canjearon, curiosamente, sin embargo, dentro de tres meses, todo el dinero que había quedado regresó. 

Tan pronto como los mercados se estabilizaron, los inversores que nos tenían en sus listas de vigilancia durante años, pero que no pudieron invertir porque estábamos cerrados a nuevos capitales, se pusieron manos a la obra y nos obligaron a cerrar el fondo una vez más.

Entrevistador:     Después de haber sido un administrador de fondos de cobertura y fondos a largo plazo, ¿cómo compararía los dos?

Martin Taylor:       Gestionar el dinero a largo plazo es muy fácil porque si estás más arriba que el índice, todos te quieren ya que la gran mayoría de los gerentes, el 85 % aproximadamente, rinde menos que el índice, incluso cuando pierdes, siempre y cuando pierdas menos en términos relativos, la gente aún te aprecia, mientras que si usted es un administrador de fondos de cobertura, cuando el mercado está en alza, los inversionistas quieren que se desempeñe como el mercado ó mejor, y cuando el mercado está caído, quieren que se desempeñe como en efectivo.

Entrevistador:     ¿Por qué un porcentaje tan grande de gerentes de larga duración tiene un desempeño inferior al índice?

Martin Taylor:       Hay múltiples razones para ello, en primer lugar las tarifas de gestión en los mercados emergentes son relativamente altas, por lo general de 100 a 200 puntos básicos. 

En segundo lugar, la alta volatilidad de los mercados emergentes conduce a un sesgo en que los gerentes que toman malas decisiones de inversión, suelen entrar en pánico fuera de las posiciones cerca de la parte inferior y saltar a posiciones cercanas porque tienen miedo de perder la operación. 

En tercer lugar, la composición del índice del mercado emergente cambia con frecuencia, lo que genera un sesgo negativo cuando los administradores venden una acción que se ha eliminado del índice y se encuentra bajo una presión generalizada de venta. 

En cuarto lugar, y tal vez lo más importante, los mercados emergentes tienden a comportarse de manera más irracional que cualquier otro mercado porque un gran porcentaje de los participantes en estos mercados son inversores minoristas locales. 

Estos inversores locales a menudo tomarán decisiones basadas en razones que usted y yo no consideraríamos racionales, como rumores y teorías de conspiración, creo que si tomaras una encuesta entre los inversionistas locales de mercados emergentes, dos ó tres veces más de ellos pensarían que las torres del World Trade Center fueron derribadas por la CIA en lugar de por Al Qaeda, cuando se trata de ese tipo de mentalidad, puede obtener una inversión muy mala, basada solo en los fundamentos.

Entrevistador:     Pensé que los inversores extranjeros eran dominantes en los mercados emergentes.

Martin Taylor:       La avasalladora manada de inversionistas extranjeros que pueden desplazar grandes cantidades de dinero dentro y fuera de los mercados emergentes, son dominantes alrededor de los puntos de inflexión del ciclo, pero en periodos más largos, los movimientos clave del precio están influenciados por los inversores locales y el rumor del día, puedes tener una situación donde te quedas corto porque hay noticias fundamentales terribles en una compañía, y luego las acciones siguen subiendo debido a algún rumor salvaje é infundado de que el hijo del presidente va a comprar la compañía.

Entrevistador:     ¿Por qué entonces las personas no invierten directamente en el índice si un porcentaje grande de gerentes se rinden por debajo del índice?

Martin Taylor:       Existen varias razones por las cuales los fondos emergentes de largo plazo han persistido a pesar de su desempeño atroz, una razón clave es el marketing, mire los fondos de mercados emergentes de Templeton, por ejemplo, administrados por Mark Mobius, contrariamente a su imagen mediática como gurú de las inversiones en mercados emergentes, de hecho ha tenido un rendimiento masivo en el índice en los últimos 20 años. 

Este hecho no les ha impedido recaudar decenas de miles de millones de dólares porque él siempre está en los periódicos visitando y opinando sobre compañías de mercados emergentes y gobiernos, el mundo de los asesores de inversión está muy influenciado por la imagen de los medios de comunicación, por lo que absorben a sus clientes en esta materia.

Entrevistador:     ¿Por qué tanta gente continúa invirtiendo con él, si el rendimiento relativo ha sido tan malo?

Martin Taylor:       Porque no están mirando el rendimiento relativo, los mercados emergentes han aumentado mucho con el tiempo, entonces, si por ejemplo, los mercados emergentes aumentan un promedio del 10 % anual y el sube un 6 % por año, simplemente observan el hecho de que su inversión ha subido.

Entrevistador:     Además del marketing, ¿qué otras razones existen, para que los inversores elijan fondos de mercados emergentes de larga duración sobre índices de mercados emergentes?

Martin Taylor:       Otra razón es que incluso los fondos de índice en los mercados emergentes tienen un desempeño inferior al índice debido a las altas tarifas. 

¿Por qué comprarías un perdedor garantizado? 

Los chicos de marketing tienen la esperanza de que tal vez elija uno de los fondos que superan al índice.

Entrevistador:     ¿Por qué recientemente decidió devolver aproximadamente tres cuartas partes de sus activos de inversión?

Martin Taylor:       El tipo de negociación en torno a nuestras posiciones de inversión principales que hago para controlar el riesgo en la cartera, consume mucho tiempo y quema mucho mi corazón, significa que tengo que trabajar desde las cinco de la mañana hasta las nueve de la noche todos los días, empiezo la mañana con la hora del almuerzo en Asia y trabajo hasta el cierre de los Estados Unido, eso no es muy sensato, ¿verdad? 

Los $ 20 millones con los que comencé en septiembre del 2000 habían crecido a $ 7.5 mil millones en febrero de 2010, y eso fue con el fondo de cobertura cerrado durante gran parte del período. 

Teníamos $ 3.5 mil millones en el fondo de cobertura y $ 4 mil millones en el fondo de largo plazo, había comenzado con tres personas, incluyéndome a mí, y la empresa había crecido hasta 35 personas. 

Así que terminé con un gran equipo y muchos clientes, todo se había vuelto muy grande y requería mucho tiempo, me di cuenta de que si continuaba por el camino que iba, eventualmente iba a matarme, en febrero pasado (2010), decidí reducir mi fondo al 20 % de mi base de clientes anterior.

Entrevistador:     ¿Fue una liquidación forzada?

Martin Taylor:       La única forma de reducir el número de nuestros clientes era cerrar el fondo original y, simultáneamente reabrir un nuevo fondo que es lo que hicimos, el año pasado les dimos a nuestros clientes un aviso de un año de que el fondo original se cerraría, quería darme la flexibilidad de cambiar mi estilo de inversión.

Entrevistador:     ¿Cambiarlo de qué manera?

Martin Taylor:       En el fondo de cobertura original, siempre me había comprometido a tener al menos el 50 % de mis inversiones en mercados emergentes, si por ejemplo, no tuviera ninguna exposición a Asia, y Asia se volviera,  en mi mente temería que mis clientes pudieran demandarme por incompetencia, mientras que ahora, si no me gusta Asia, y quiero dormir un poco más por la mañana, puedo elegir no exponerme en Asia y levantarme más tarde.

Entrevistador:     ¿Cuál es el mandato del fondo actual?

Martin Taylor:       Básicamente, puedo hacer cualquier cosa que me guste, todavía tendré exposición material en mercados emergentes, pero el punto es que no tengo que estar en mercados emergentes. 

También trato de alejarme de esa tiranía en los fondos de cobertura: rendimiento mensual, anteriormente un gran porcentaje de mis clientes eran fondos, de fondos impulsados por datos mensuales, porque un gran porcentaje de sus clientes se basaba en datos mensuales. 

Usted termina en esta situación en la que está obsesionado con los rendimientos mensuales, lo que puede influir en las decisiones de inversión a largo plazo, a pesar de que podría hacer que las rentabilidades mensuales se vean mejor.

En el nuevo fondo, seguiremos informando los retornos mensuales a los clientes, pero en lugar de tener un boletín mensual, iremos a un boletín trimestral, estoy tratando de dejar de preocuparme por lo que piensan mis clientes, quiero continuar invirtiendo dinero de la misma manera, pero tengo la libertad de tener una visión más larga.

Por ejemplo, durante los últimos dos meses el desempeño de mis puestos principales ha sido horrible, el mercado ha subido y han bajado, pero siento que tengo la libertad de mantener un enfoque de inversión a largo plazo en lugar de estar demasiado preocupado por el rendimiento relativo mensual.

Entrevistador:     Por curiosidad, ¿cuáles son estas posiciones centrales actualmente de bajo rendimiento?

Martin Taylor:       Mi posición más importante es Apple, la razón por la que me gusta Apple es que es una empresa analizada casi exclusivamente por analistas estadounidenses, que piensan que Apple tiene un potencial de crecimiento limitado debido a la gran participación de mercado que ya tiene en los Estados Unidos, no aprecian que solo 300 millones de personas viven en Estados Unidos, y hay 6.700 millones de personas en el resto del mundo. 

El mercado en el que Apple tiene la calificación de aprobación más alta es China, que es un mercado con 900 millones de suscriptores de telefonía móvil, y actualmente, ¿cuántos iPhones se han vendido en China? Alrededor de tres millones. 

Su exclusivo sistema operativo y su excelente hardware le otorgan a Apple una ventaja de barreras de entrada en relación con sus competidores, creo que en los próximos cuatro años, Apple inevitablemente repetirá el éxito que ha tenido en los Estados Unidos a escala mundial.

Pronosticamos las ganancias de cada compañía que seguimos durante tres ó cuatro años, me gusta invertir en empresas que son baratas en relación con su sector, pero donde estamos pronosticando ganancias por encima del consenso para los próximos años, el catalizador que superviso para que una acción tenga valor es sorpresa de ganancias. 

En el caso de Apple, estamos pronosticando ganancias del 50 ó 60 % por encima de la calle durante los próximos tres ó cuatro años, a pesar de que Apple actualmente se comercializa a 16 veces las posibles ganancias para el 2011, en base a nuestro nivel de ganancias pronosticado para 2014, solo está operando a 4.8 veces las ganancias, Apple es una de las compañías de avance más rápidas del mundo, con uno de los mejores equipos de administración, con ganancias inferiores a cinco veces basadas en nuestras proyecciones de ganancias futuras y con $ 150 mil millones de efectivo neto en 2014, que es casi la mitad de su mercado más alto, actualmente tenemos el 20 % de nuestra cartera en Apple.

Entrevistador:     Teniendo en cuenta todos esos fundamentos alcistas, ¿por qué Apple no se ha desempeñado mejor?

Martin Taylor:       Una razón por la que no está funcionando en este momento es porque ha subido mucho, por lo que los inversores creen que no pueden comprarla. 

Pero la razón principal es que todo lo que los analistas en los Estados Unidos parecen estar enfocados es que el próximo iPhone puede retrasarse por unos meses, ellos piensan que eso es malo, no está mal en absoluto, la razón por la cual Apple es tan brillante es porque su ejecución es sobresaliente. 

¿Prefieren si Apple sale con su próxima versión de iPhone temprano é hizo lo que RIMM [Research in Motion Ltd.] ha hecho con el PlayBook, la nueva tableta que tienen para el BlackBerry, que es una de las piezas malas más suicidas del mundo? ¿apagar? RIMM probablemente irá a la quiebra en los próximos tres ó cuatro años.

Entrevistador:     ¿Por qué es eso?

Martin Taylor:       Porque siguen teniendo lanzamientos incompetentes de productos, por ejemplo, están sacando una nueva tableta, y ni siquiera pueden usarla para correo electrónico. 

¡Y este es un producto dirigido al mercado corporativo! 

Eso es como producir un automóvil sin motor ó ruedas, es literalmente tan malo como eso, no debería haber salido por al menos otro año, la razón por la que lo lanzaron al mercado, aunque no está listo, es que el iPad 2 de Apple es un avance tan grande que ha ayudado a Apple a introducirse en el mercado corporativo. 

Ahora los empresarios están diciendo: ya no quiero mi teléfono BlackBerry, quiero un iPhone, a RIMM le preocupaba que si no competían por el iPad 2, perderían el mercado corporativo, pero lo que han hecho es garantizar que perderán el mercado corporativo al socavar a todos los gerentes de TI de la compañía que argumentaron a favor de mantener el BlackBerry por sobre el iPhone, lo que RIMM ha hecho es tomar un cuchillo y atravesarlo a través del corazón de su negocio.

Entrevistador:     ¿Cómo escoges los valores cortos?

Martin Taylor:       Los valores cortos son más difíciles, en general, me gustan las empresas que son baratas en relación con su sector, pero en las que espero sorpresas positivas durante los próximos años. 

Por eso, idealmente, me gustaría ir a compañías en corto alas que son caras en relación con su sector y en las que espero advertencias de beneficios en los próximos años, el problema es que estas malas compañías corren el mayor riesgo de ser objetivos de adquisición. 

Los mercados emergentes están llenos de sectores donde las multinacionales quieren exposición, y las únicas compañías que generalmente pueden tomar el control son malas compañías, en los mercados emergentes, para hacerse cargo de una empresa, debe triangular entre la empresa, el gobierno y el regulador. 

Para una empresa extranjera es mucho más difícil obtener la aprobación del gobierno ó el regulador para la adquisición de una compañía local que está haciendo un buen trabajo, ó que está a punto de hacerlo bien, porque las autoridades temerán ser vistas como "vendidas" a los extranjeros. 

Mientras que si se trata de una mala empresa, es mucho más probable que el gobierno y los reguladores aprueben la adquisición porque se verá como un ahorro para la empresa y para salvar puestos de trabajo. 

Puede ser una buena acción a siete veces las ganancias y una mala acción a 15 veces las ganancias, y llega una estúpida compañía extranjera y paga una prima del 50 % para comprar la compañía mala.

Entrevistador:     Entonces, ¿cómo caminas sobre la cuerda floja cuando las empresas que más te faltan son las más vulnerables a una toma de control?

Martin Taylor:       Entre la mitad y las tres cuartas partes de nuestros valores cortos son futuros de acciones, por lo tanto, la mayor parte de nuestro ajuste a la exposición neta se realiza a través de mercados de corto plazo en lugar de empresas individuales.

Entrevistador:     ¿Cómo maneja los cortos que son compañías individuales, dado el dilema de adquisición que usted explico?

Martin Taylor:       Solo contamos con compañías malas que no pueden ser apropiadas porque son propiedad del gobierno ó de su propio fondo de pensiones, si la compañía es propiedad del fondo de pensiones, nunca será vendida porque los trabajadores temerán que la empresa adquirente reduzca el 20 % de la fuerza de trabajo.

Entrevistador:     ¿Qué porcentaje de compañías son propiedad del gobierno ó de los fondos de pensiones?

Martin Taylor:       En los mercados emergentes, alrededor de un tercio de todas las empresas son propiedad del gobierno ó de los fondos de pensiones.

Entrevistador:     ¿Cuál es su proceso de control de riesgo?

Martin Taylor:       Siempre estamos en los valores más líquidos, si nos equivocamos, saldremos inmediatamente, realizamos mucha investigación antes de realizar cualquier operación, no solo pronosticamos las ganancias de una acción dentro de tres ó cuatro años, también pronosticamos que la imagen macro también estará disponible dentro de tres ó cuatro años.

Entrevistador:     ¿Puede realmente pronosticarse tan lejos?

Martin Taylor:       Nuestras vistas macro cambian con bastante regularidad, solo tienes que ser pragmático, cuando te equivocas debes salir inmediatamente, estoy equivocado todo el tiempo. 

Si puedo acertar el 60 % de las veces, y cuando estoy en lo cierto, tengo algunos grandes ganadores, cuando me equivoco y resisto las pérdidas rápidamente puedo ganar mucho dinero.

Entrevistador:     ¿Tiene alguna regla específica de control de riesgos?

Martin Taylor:       Nunca hemos tenido ni nunca usaríamos ningún tipo de control de riesgo cuantitativo, porque todos los modelos de control de riesgos cuantitativos usan volatilidad histórica, es como conducir mirando por el espejo retrovisor. 

Si usas la volatilidad como guía y la volatilidad aumenta repentinamente, usted descubrirá que su riesgo fue mucho mayor de lo que pensaba, pero para entonces ya habrá sido aniquilado, eso es exactamente lo que le sucedió a muchos gerentes en el crack del 2008, tampoco usamos stop loss.

Entrevistador:     Entonces, ¿qué hace para administrar el riesgo?

Martin Taylor:       Es de sentido común, existen múltiples requisitos para que se realice una operación. 

¿Nos gusta la compañía? 

¿Es barato? 

¿Genera flujo de caja? 

¿Confiamos en la gestión? 

¿Tengo confianza en mis proyecciones? 

¿Es favorable la perspectiva macroeconómica? 

Si una empresa cumple con todos los criterios, entonces el siguiente paso es determinar el tamaño de la posición adecuada, dado el grado de riesgo de la empresa y el país. 

¿Cuál es la posición de tamaño adecuada? 

Si es algo muy arriesgado, una posición importante para mí podría ser del 1% al 5% de la cartera, si se trata de una posición de menor riesgo en la que tengo una confianza muy alta, la posición podría ser tan grande como el 20 % de la cartera, como es actualmente el caso de Apple. 

Acepto que si algo le sucediera a Steve Jobs, las acciones podrían bajar un 10 %, eso sería un 2 % de éxito en mi cartera, podría vivir con eso porque creo que las acciones se triplicarán en los próximos cuatro años.
Si tengo una gran posición en Apple. 

¿Puedo tener otra posición importante en el mismo sector industrial? 

No, no puedo porque un evento de choque negativo ó desarrollo puede ser uno que afecte a todo el sector en lugar de ser específico de Apple.

Al controlar el riesgo, también es muy importante contar con personas en su equipo cuyas opiniones respete, que puedan hacerle retroceder sus ideas de una manera que lo haga detenerse, escuchar y probar sus propios puntos de vista, mi compañero Nick Barnes, es crucial para mí en este sentido.

Entrevistador:     ¿Hay algún denominador común en cuanto a por qué sus proyecciones para una acción diferirán de la percepción del mercado?

Martin Taylor:       Normalmente, es porque hay algún tipo de tendencia que creo que es de sentido común, pero que el mercado no se aprecia porque está extrapolando la historia en lugar de mirar hacia adelante. 

Por ejemplo, Apple nunca ha tenido ventas consecuentes en India ó China, por lo que la suposición callejera es que nunca lo harán, lo cual es tonto, como otro ejemplo, durante el cuarto trimestre del año pasado, Apple vendió 7,3 millones de iPads.

El pronóstico promedio de calles para las ventas de iPad este año es de $ 29.5 millones de dólares de unidades, todo lo que han hecho es tomar las ventas del último año del cuarto trimestre y anualizarlas. 

Lo que no están teniendo en cuenta es que Apple ha revolucionado un producto existente que ya estaba muy por delante de cualquier competidor, no solo es un producto mucho mejor, sino que Steve Jobs decidió ponerle precio competitivo en lugar de premium. 

Dadas las economías de escala de Apple, nadie más puede competir, entonces, creemos que venderán 40 millones de iPads este año y 60 millones el próximo año, el pronóstico de la calle para el próximo año es de 40 millones, no es ciencia aeroespacial es sólo sentido común.

Entrevistador:     Todo lo que hemos hablado ha involucrado el análisis fundamental. ¿Eso implica que no usa análisis técnico en absoluto?

Martin Taylor:       Los gráficos son muy importantes, una vez que haya hecho el trabajo fundamental y haya decidido comprar una acción, primero estudiare el grafico antes de colocarme en una posición, si la acción está muy sobre comprada no me impedirá comprar, pero comenzaré con una posición pequeña porque hay una mayor posibilidad de una corrección. 

Si, en cambio, puse toda la posición y luego la acción tuvo una gran corrección, me sentiría terrible, supongamos que realmente me gusta una empresa y quiero poner el 10 % de la cartera en ella, si la acción está extremadamente sobre comprado, entonces podría comenzar con solo una posición de 1 %.

Si la acción sigue subiendo, entonces estoy contento de haber comprado al menos algunos, también estaré más dispuesto a comprar más porque compré parte de la posición a un precio menor, mientras que, si inicialmente no compraba nada porque el stock estaba sobre comprado, nunca compraría nada lo que sería un terrible error.

Igualmente importante, si decido comprar una acción basada en los fundamentos y luego miro los gráficos y veo que ha tenido un gran rendimiento en relación con el mercado, verifico quién ha estado vendiendo las acciones. 

Una debilidad en los precios podría indicar que toda nuestra investigación fundamental, no sirve para nada porque la gerencia nos ha mentido, también uso gráficos como una ayuda para agregar posiciones, si soy alcista en una acción pero no tengo una posición completa, y luego la acción se rompe en el grafico, voy a ir a una posición completa porque la ruptura confirma que el mercado ahora está viendo lo mismo que estoy viendo.

Entrevistador:     Entonces, básicamente estás usando los gráficos como una herramienta complementaria.

Martin Taylor:       Sí, el núcleo siempre es fundamental, sin embargo hay una excepción en la que se puede iniciar una operación debido a los gráficos, si una acción está extremadamente sobrevendida, por ejemplo si el RSI está en un mínimo de tres años, me permitirá echarle un vistazo más de cerca.

Normalmente, si una acción esta embrutecida, significa que lo que sea que lo esté matando probablemente ya esté incluido en el precio, el RSI no funciona como un indicador de sobre compra porque las acciones pueden permanecer sobre compradas durante mucho tiempo, pero un stock extremadamente sobrevendido suele ser un fenómeno agudo que dura solo unas pocas semanas.

Entrevistador:     Entonces, estás diciendo que RSI solo es útil en una dirección.

Martin Taylor:       Correcto que está sobrevendido, si el RSI está extremadamente sobrevendido, entonces veré los fundamentos para ver si lo que ha causado la liquidación de la acción ya está descontado por el precio, si es así entonces compraré.

Entrevistador:     ¿Su enfoque está totalmente orientado al análisis, ó siente que alguna vez juega un papel importante?

Martin Taylor:       La sensación instintiva es realmente crucial, si algo no está actuando correctamente, es una indicación de que debe volver atrás y volver a verificar los fundamentos. 

Actualmente tengo una posición corta parcial en el IBEX, el índice bursátil español, estaba pensando en aumentar sustancialmente mi posición, luego ayer se publicaron varias estadísticas económicas, todas eran horribles pero el mercado subió, entonces me escabullí.

Entrevistador:     ¿Cubriste tu posición?

Martin Taylor:       No, simplemente no agregué porque los fondos algorítmicos claramente seguían controlando el mercado, sería una locura para mí tener una posición grande porque podría quedar destruido antes de que el mercado caiga, tengo que esperar antes de involucrarme agresivamente, mi intuición fue, "Uf, esto no está actuando bien." Pero no voy a cubrir mi posición parcial porque, fundamentalmente, todavía creo que estoy en lo cierto.

Entrevistador:     ¿Qué consejo les darías a los inversores en acciones?

Martin Taylor:       Tienes que ser un experto en lo que inviertes, debes entender por qué estás interesado en la acción, si no entiende por qué está en una operación, no entenderá cuándo es el momento adecuado para vender, lo que significa que solo venderá cuando la acción del precio lo atemorice, la mayoría de las veces, cuando la acción del precio te asusta es una oportunidad de compra, no un indicador de venta.

Entrevistador:     ¿Cuál considera el peor error comercial de su carrera?

Martin Taylor:       Mi mayor error ó patrón de errores fue la forma en que cambié el mercado de 2009.

Entrevistador:     Pensé que tenía un gran año en 2009.

Martin Taylor:       Estuve un 32 % por año, pero debería haber aumentado al menos entre un 45 % y un 50 %, normalmente soy muy bueno montando grandes valores beta, mi fracaso al hacerlo en 2009 me causó gran angustia en ese momento.

Entrevistador:     ¿Por qué negoció de manera diferente en 2009?

Martin Taylor:       Normalmente, dejo que los ganadores corran y corten a los perdedores, sin embargo en 2009 como resultado de los efectos postraumáticos de pasar por el período de septiembre de 2008 a febrero de 2009, hablando con clientes que están cerrando y ver que el 50 % de su fondo se canjeó todo está desgastando, adquirí el hábito de arrebatarme ganancias rápidas de 10 % a 15 % en posiciones individuales. 

La mayoría de estos valores aumentaron otro 35 % a 40 %, considero que mi patrón de obtener ganancias rápidas en 2009, fue un error terrible que creo que ocurrió porque había perdido un grado de confianza debido a experimentar mi primer año de inactividad en 2008, aunque la pérdida fue consistente con la pérdida esperada dada la magnitud del declive del mercado. 

Me preocupaba constantemente que los mercados estuvieran a punto de volver a bajar, particularmente con respecto a todos los nuevos inversores que ingresaron al fondo en el segundo trimestre de 2009. 

Era dolorosamente consciente de que estos nuevos inversores no tenían el colchón de mi acumulado anterior de ganancias, y me preocupaba perder dinero para ellos, también fui más consciente de mi tamaño en el mercado, ya que los volúmenes no se recuperaron ni cerca de los niveles previos a la crisis, mientras que el tamaño del fondo volvió al tamaño previo a la crisis en julio de 2009, me preocupaba poder salir rápidamente si fuera necesario.

Básicamente, todas estas cosas hicieron que mi negociación fuera más a corto plazo y el desencadenante del cabello, que definitivamente no es mi estilo, normalmente si me gusta algo me quedo con eso.

Solo detuve este patrón dañino a mediados de 2010, después de avisar a los inversores con un preaviso de 12 meses en marzo que el fondo de cobertura se estaba cerrando, esta acción tuvo un impacto inmediato en la reducción del tamaño del fondo, ya que los reembolsos llegaron de manera constante, además al permitir y alentar a todos los inversionistas viejos y nuevos, a salir de una marca de agua alta, me hizo sentir que había hecho lo correcto por todos ellos, después de este punto, me relajé y volví a mi estilo de inversión anterior.

 

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FUENTE:                                   MAGOS  DEL  MERCADO