El interés de Michael Steinhardt por el mercado de valores se remonta a su bar mitzvah, cuando su padre le dio 200 acciones como regalo, recuerda cuando pasaba tiempo en la oficina de un corredor local cuando era adolescente, mirando el teletipo, junto a las personas adultas, mientras sus amigos estaban jugando stickball.
Como un estudiante muy brillante, Steinhardt terminó su educación a un ritmo acelerado, y se graduó de la Escuela Wharton de la Universidad de Pennsylvania en 1960 a la edad de diecinueve años, Steinhardt se dirigió directamente a Wall Street, consiguiendo su primer trabajo como asistente de investigación.
En los años siguientes, ocupó cargos como periodista financiero y analista de investigación, en 1967, después de haber ganado una gran reputación como analista talentoso, Steinhardt y otros dos socios fundaron la empresa de inversión de Steinhardt, Fine y Berkowitz el predecesor de Steinhardt Partners. (Fine y Berkowitz dejaron la empresa a finales de 1970).
A los veintiún años de su creación, la empresa de Steinhardt ha logrado una trayectoria verdaderamente notable, durante ese tiempo, Steinhardt Partners ha dado cuenta de una tasa de crecimiento anual compuesta de más del 30 % (un poco menos de 25 % después de restar una cuota de incentivo de beneficio del 20 %).
En comparación, al índice S&P 500 que registró únicamente una tasa de crecimiento del 8.9 % compuesto anual (dividendos incluidos), durante el mismo período, $ 1,000 dólares invertidos en la firma a inicios de 1967 habrían crecido a más de $ 93,000 dólares para la primavera de 1988 (después de deducir los honorarios de incentivos por ganancia).
Para poner esto en perspectiva, el mismo $ 1,000 invertido en una cesta de acciones S&P 500 solamente habría crecido a $ 6.400 dólares, lo ganado es sólo una parte de la historia, el historial de Steinhardt también demuestra una consistencia admirable.
Steinhardt Partners sólo ha sido testigo de dos años de pérdidas, en ambos casos, la pérdida neta fue de menos del 2 % antes de los ajustes de tasas de incentivo de lucro, un rendimiento superior que Steinhardt ha logrado mediante el uso de una gran variedad de enfoques.
Él es un inversor a largo plazo y un trader a corto plazo, compra acciones en épocas de problemas a precios bajos, invierte grandes cantidades de capital de la empresa en otros vehículos de inversión, como títulos del Tesoro, si siente que es la mejor opción de inversión.
Para estar seguro de su historial, Steinhardt Partners no actúa en solitario, además de sus socios cofundadores, con los años la empresa ha empleado a numerosos operadores y analistas, sin embargo, nunca hubo ninguna duda de que Steinhardt era claramente responsable.
Pasa revista a la cartera de la empresa varias veces cada día, a pesar de que ofrece a los operadores de la empresa la libertad de hacer sus propios juicios, Steinhardt requerirá que el operador justifique rigurosamente su posición, si piensa que está equivocado Steinhardt anulará y liquidara la posición.
El escrutinio y control de la cartera de la empresa es extrema, Steinhardt ha ganado una reputación de ser un hombre muy exigente para este trabajo de inversión, obviamente, demasiado exigente para muchos de los traders que han dejado la empresa en los últimos años.
Teniendo en cuenta que el escritorio envolvente de Steinhardt se ha construido en la forma de la proa de un barco, no es de extrañar que un periodista haciendo un perfil de él, le pusiera el sobrenombre de capitán Ahab.
Sin embargo, el lado duro de Steinhardt está muy relacionada con su papel, mucho trabajo como en el entrenamiento de fútbol, la dureza es probablemente una virtud en la gestión del grupo de traders.
A continuación la entrevista a Michael Steinhardt:
Entrevistador: ¿Cuáles son los principales elementos de su filosofía de trading?
Michael Steinhardt: La palabra trading no es mi forma de pensar de las cosas, puedo ser un trader en el sentido de que mi frecuencia de operaciones es relativamente alta, pero la palabra inversión se aplicaría en igual medida, si no más.
En mi mente, el trading implica una anticipación de una venta en el momento de la compra, por ejemplo, si voy a largo en futuros de acciones esta noche es porque espero un valor mañana que hará alcista el mercado, y tengo la intención de vender mi posición mañana, la mayor parte de lo que hago es para un periodo de inversión mucho más larga y por razones más complejas, por ejemplo, cuando fui largo en los mercados de deuda en 1981, mantuve la posición durante dos años y medio.
Entrevistador: ¿Bueno, para los propósitos de esta entrevista, me gustaría volver a preguntarle sobre trading? ¿cómo define la diferencia entre trading é inversión?
Michael Steinhardt: Hago dos distinciones clave, en primer lugar, un trader irá corto rápidamente siempre, por el contrario un inversor, por ejemplo un gestor de cartera de un fondo mutuo típico, siempre ira largo.
Si tiene dudas sobre el mercado, puede ir sólo al 70 % de la inversión, pero siempre es largo, la segunda distinción que hago es que un trader se ocupa principalmente de la dirección del mercado, en el mercado de valores, va hacia arriba ó va hacia abajo.
El inversor está más preocupado por recoger las mejores acciones para invertir en, no hay un juicio de valor involucrado en mi distinción entre los traders y los inversores.
Entrevistador: En ambos casos, sin duda califica como trader, para volver a mi pregunta original: ¿Cómo definiría su filosofía de trading?
Michael Steinhardt: Mi estilo en particular es un poco diferente al de la mayoría de la gente, como primer concepto es la variante de percepción, trato de desarrollar percepciones que creo que son contrarias a la vista general del mercado, voy a jugar con esas variantes de percepciones hasta que siento que ya no están.
Entrevistador: ¿Podría darme un ejemplo de la variante de percepción en el mercado actual?
Michael Steinhardt: Hemos sido cortos en Genentech por un año y medio, hubo un período de meses y meses donde perdíamos mucho dinero en esa posición, pero me quedé corto porque sigue teniendo una variante de percepción sobre el futuro de su fármaco TPA (TPA se puede inyectar por vía intravenosa para disolver coágulos de sangre), es nuestra percepción de que en un año ó dos, TPA será un medicamento de menor importancia que será suplantado por medicamentos más eficaces, que también costaran mucho menos, la idea central de toda la compañía se basa en este fármaco, si nuestra percepción es correcta, esta empresa ganara entre 20 ó 30 centavos por acción y se venderá por menos de $ 10 dólares.
La acción se encuentra actualmente en $ 27 (junio 1988), por debajo de su precio más alto que fue de $ 65, (a finales de noviembre Genentech había caído por debajo de $ 15 y Steinhardt seguía posicionado en corto), creo que la percepción general es que todavía Genentech es una compañía de primera clase en el rubro de la biotecnología, que producirá muchos productos que van a revolucionar la industria, mientras mi punto de vista no cambie (percepción variante), me quedaré corto.
Entrevistador: Ese es un ejemplo claro, pero plantea una pregunta: Digamos que usted va en corto en una acción debido a su percepción variante, y la posición va en contra de usted, si los fundamentales no cambian, va más en contra de usted, parece más atractivo el lado corto. Sin embargo, desde el punto de vista de la gestión monetaria, en algún momento, la posición tendría que ser cubierta, puede haber dos principios de trading básicos en conflicto aquí.
Michael Steinhardt: Existen ciertos dogmas en el mundo del trading, que pueden ó no ser exactos, pero no son seguidos, por ejemplo, hay una opinión general de que usted no debe ir corto en una acción hasta que haya tocado la resistencia y comienza a bajar, que usted no debe ir en corto hasta que las acciones ya están reflejando problemas que son evidentes donde todos lo pueden ver, en cierto sentido, puedo entender eso.
Tal vez esa sea una manera superficial más segura a los valores para ir en corto, y se puede dormir más cómodamente usando ese enfoque, sin embargo nunca lo he hecho de esa manera, mi actitud siempre ha sido que para ganar dinero en los mercados, tienes que estar dispuesto a arriesgar, siempre he tendido a acciones en corto que eran favoritos y respaldados por el entusiasmo institucional.
En términos generales, he tendido a ir corto demasiado pronto y, por tanto, generalmente he comenzado con pérdidas en mis posiciones cortas, si me posiciono corto en una acción y luego sube mucho, esto puede sesgar mi exposición un poco, pero siempre y cuando mi variante percepción no haya cambiado, me quedo corto, si me equivoco, me equivoco, es un riesgo que suelo asumir.
Entrevistador: ¿Nos dice que con el paso del tiempo puede su percepción del mercado no variara si piensa que los fundamentos no se han modificado, y no cambiara la posición no importa cuánto vaya contra de usted?
Michael Steinhardt: Correcto, por supuesto si la posición en contra se triplicase seria horrible, yo podría de cambiar de opinión alrededor de la posición para disminuir la presión hacia abajo un poco.
Diría: "Bueno, esto se ve horrible; no lo veo muy bien ¿Por qué no me uno a los compradores y ver si puedo hacer algo de dinero?” En cuestión de analizar, pensar por mí mismo, tengo una visión fundamental, que creo interiormente, pero trato de pensar en aprovechar esta tendencia de corta duración según la intensidad que puedo ver del mercado, así que aunque estoy corto en ese tipo de situación, podría ser periódicamente un comprador.
Entrevistador: Podrías ir totalmente largo durante esos períodos, ó hace que su posición fluctué entre corto y largo total?
Michael Steinhardt: No sería cerca a remotamente plana, porque ese tipo de compra se basa en las percepciones de muy corta duración, podría tomar el 20 %, 30 %, ó el 40 % de la posición y operar con ella.
Entrevistador: ¿Si usted es muy negativo y corto en una acción en particular, pero no es necesariamente bajista en el mercado, puede ser que a veces compense la posición, mediante la compra de otra acción en esa cartera en contra de su posición corta?
Michael Steinhardt: He tratado de hacerlo a veces, pero en general, he encontrado que resulta una acción infructuosa, lo que genera es darme dos problemas en vez de uno, por lo general, sus conocimientos sobre el segundo valor en el otro lado tenderá a ser relativamente escaso porque acaba obligándolo a que lo utilice como instrumento de cobertura.
¿Si su problema es grande y lo necesita para cubrirse, por qué no abordar el problema directamente en lugar de asumir una posición totalmente independiente?
Digamos que usted es corto en una acción y estas están en alza, ¿por qué comprar otro lote de acciones en contra de ella?, tal vez su acción en corto va a subir más; ¿Quién sabe? Si ha cometido un error, tratar el error; no agravarlo.
Entrevistador: Además del concepto de percepción variante, ¿Cuáles son otros elementos de su filosofía de trading?
Michael Steinhardt: Nada que sea destacable, no uso las órdenes de stop loss ó parecidas, no uso ninguna regla sobre compra en debilidad ó fuerza, no considero los breakouts ó breakdowns, y no utilizo los gráficos.
Entrevistador: ¿No utiliza los gráficos en absoluto?
Michael Steinhardt: Los gráficos los dejo en blanco, todos parecen lo mismo para mí.
Entrevistador: ¿Como punto de vista informativo, no utiliza los gráficos como una forma rápida y fácil de ver como una acción ha sido negociado con los años?
Michael Steinhardt: Al observar las acciones tan de cerca como lo hago, me baso en el sentido de los niveles de precios, las tendencias alcistas, rangos, y todo eso.
Entrevistador: Digamos que usted sabe que una acción ha pasado de $ 10 a $ 40, ¿no le interesa saber cómo es que paso de $ 10 a $ 40?
Michael Steinhardt: No hace ninguna diferencia para mí.
Entrevistador: ¿Tienes alguna normas de trading que usted podría definir?
Michael Steinhardt: Dame un ejemplo de trading a considerar.
Entrevistador: Un ejemplo común podría ser: Antes de entrar en una posición, sé exactamente donde estoy efectuándolo, no necesariamente tiene que ser una regla de control de riesgo.
Michael Steinhardt: No tengo reglas sobre stops ú objetivos, simplemente no creo en esos términos.
Entrevistador: Volviendo a nuestra discusión, digamos que usted es corto en una acción debido a su análisis fundamental y la acción va contra de usted. ¿Cómo sabe cuándo su análisis es erróneo, por haber pasado por alto algún elemento importante desconocido?
Michael Steinhardt: Esa situación ocurre con bastante frecuencia, usted compra ó vende una acción y esta no actúa de la manera que usted piensa que debería, reviso mi cartera seis veces al día, y encuentro muchos valores de la cartera en la que no soy responsable directo.
Por ejemplo, alguien más es corto en El Tiempo Inc, ellos son cortos debido a que el negocio de las revistas es pésimo, y esto ó aquello, sin embargo, el inventario es grande y hay un 10 % por una caída en ella, voy a ver a la persona responsable de la posición de El Tiempo Inc. y hacerle varias preguntas clave: ¿Cuándo vamos a conseguir algo que vaya a sorprender al mundo? ¿Cuándo va a suceder algo que vaya a aliviar la sensación de que esta empresa mejore para tomar una posición?
En cierto sentido, soy un crítico negativo de la cartera, si hay un problema con una posición voy a ir a revisarla con regularidad, eso me hace parecer una persona mala, porque sólo hablo con la gente cuando las cosas están mal, ó cuando sus acciones no están actuando como deberían.
Entrevistador: Si una acción no está actuando como debería en función de sus fundamentos, ¿sería el tipo de acción que le haría cambiar su forma de pensar sobre el mercado?
Michael Steinhardt: Trato de pensar que el operador en el otro lado de un trade sabe al menos tanto como yo, digamos que compro Texaco en $ 52 dólares y que de repente se cae a $ 50, el vende Texaco en $ 52 dólares tenía la percepción radicalmente diferente a la mía, me corresponde a mí para averiguar cuál era su percepción.
Entrevistador: ¿Qué pasa si usted no puede explicarlo?
Michael Steinhardt: La explicación podría ser superficial ó contundente, pero por lo general se puede conseguir algo.
Entrevistador: Tomemos la situación de las empresas tabacaleras. A fin de cuentas, la noticia que salió después del cierre sonaba bajista, si las existencias de tabaco bajan sólo modestamente mañana y luego regresan, ¿cubre su posición?
Michael Steinhardt: Me gustaría cubrirlo de todos modos, me gusta cubrir la posición en las noticias, de modo que una vez que la noticia sale, el juego ha terminado para ti, esa era la única razón por la que estaba en corto.
Entrevistador: Bueno, eso responde a la pregunta en forma simple. Suponga que quería ser corto en las acciones de tabaco en una posición a largo plazo y el mercado restó importancia a las noticias de hoy y cerró al alza mañana. ¿Se cubriría entonces?
Michael Steinhardt: Depende de las razones por la que quería ser corto en las acciones de tabaco, si es porque sentía que el consumo de tabaco iba a declinar mucho más que en la actualidad, no importaría mucho, si el mercado se recupera el día de mañana, yo tendría que tomar ventaja de ello y vender un poco más.
Entrevistador: Así que no le importa si el mercado no reaccionó a la noticia de la manera en la que debería ser, siempre y cuando su percepción de que la principal razón de ser corto seguía siendo válida.
Michael Steinhardt: Sí, pero si la noticia es mala y las acciones subieron, me gustaría tratar de entender por qué, a veces, el mercado tiene más información y la variación del precio de la acción está realmente diciendo algo.
Entrevistador: ¿Pero han habido casos en los que su análisis resulto completamente equivocados?
Michael Steinhardt: Claro.
Entrevistador: ¿Y se dio cuenta en alguna parte del camino?
Michael Steinhardt: Sí, y no necesariamente rápidamente.
Entrevistador: Su fondo a menudo es etiquetado como un fondo de cobertura, ya que negocia de manera muy diferente al de un fondo mutuo típico. ¿Podría definirnos el significado de un fondo de cobertura?
Michael Steinhardt: Al grupo A.W. Jones se le acredita ser el primer fondo de cobertura, originalmente, el término se refiere a un concepto preciso, que en esencia dice lo siguiente: Nosotros, en el mundo de la administración del dinero no tenemos la capacidad de predecir las tendencias en el mercado de valores, que están en función de una serie de variables que están en gran medida más allá de la capacidad de los traders para anticipar, pero, lo que nosotros como administradores de dinero podemos hacer, es a través de un cuidadoso análisis, hacer juicios precisos en cuanto a lo que las empresas están haciendo bien frente a las que no lo están.
Así, si uno toma posiciones largas equilibradas en acciones que fueron percibidos como relativamente fuertes, con posiciones cortas en acciones que se espera que actúen mal, el riesgo de mercado se elimina totalmente.
Por ejemplo, si usted amó Ford y odiaba General Motors, por cada dólar largo en Ford eras corto un dólar de General Motors, que podría perderse en sus pantalones cortos, pero si su juicio era bueno, lograría salir adelante, de este modo el concepto original de un fondo de cobertura enfatiza totalmente la capacidad de elegirá bien las acciones.
Entrevistador: ¿Alguien todavía comercia de esa manera?
Michael Steinhardt: No, hoy en día, el nombre fondo de cobertura a largo plazo es algo inapropiado, el término se refiere ahora a una sociedad limitada en la que el socio general se le suele pagar en función de los resultados, en contraposición a los administradores de dinero más tradicionales que son pagados de los activos gestionados.
Por lo general, el gerente de un fondo de cobertura tiene mucha más flexibilidad que un administrador de dinero tradicional, y que es realmente el elemento clave, esa flexibilidad podría incluir poder posicionar acciones en corto, así como las acciones de compra, las opciones de uso, futuros, y así sucesivamente, eso es lo que un fondo de cobertura es, en términos generales, pero las variaciones sobre el tema cubren un amplio rango.
Entrevistador: ¿Qué pasó con el concepto original de fondo de cobertura?
Michael Steinhardt: La flexibilidad de la estructura de los fondos de cobertura, atrajo a numerosos empresarios jóvenes en la década de 1960, ya que les permitía la oportunidad de iniciar su propio negocio en una edad temprana de una forma que no era posible de hacerlo de otra manera, eran los tiempos de las historias de las grandes acciones maravillosas, había un buen número de acciones que mostraban un crecimiento fenomenal.
Las personas que entraron en el negocio de fondos de cobertura no eran practicantes teóricos de la idea de la cobertura, pero estaban más interesados en la idea de ser sus propios jefes, y tener la flexibilidad para serlo durante mucho tiempo.
A pesar de que también tuvieron la flexibilidad de hacerlo en corto, no lo hicieron seriamente, la palabra cobertura tiene un significado muy específico en el idioma Inglés, en la mayoría de estos fondos de cobertura, en serio podría preguntarse, "¿Dónde está la protección?"
Entrevistador: ¿Así eran los fondos de cobertura en un único nombre?
Michael Steinhardt: Correcto, ni siquiera se llamaban a sí mismos fondos de cobertura; ya que se sentían avergonzados por el nombre, el término tiene una connotación de ser corto, y el trading en el lado corto tenía un sentido anti estadounidense a la misma, era como si estuviera preparado para el desastre, así que empezaron a usar el término privada.
Entrevistador: Irónicamente, hoy en día, con la desintegración de las tendencias que siguieron relativamente lisas de los años 1950 y 1960, el concepto de un fondo de cobertura real puede tener más sentido de lo que lo hizo en sus primeros días. ¿Por qué no hay ningún practicantes del concepto de fondos de cobertura en su forma pura?
Michael Steinhardt: Debido a que es un enfoque muy restringido, la premisa de ser ir un dólar en largo y un dólar en corto en alguna entidad relacionada, requiere el empleo de una gran cantidad de dólares ineficaces.
¿Cuánta diferencia van a tener Ford y General Motors? Ambos se ven afectados por los mismos factores macroeconómicos, si usted tiene que poner un poco de dólares para largo y algunos dólares para corto, es posible que la suerte de darse cuenta de una diferencia del 10 % en un período de un año, suponiendo que usted tiene la razón.
Hay un grupo que estamos asociados en la costa oeste, que se especializa exclusivamente en acciones en corto, el pensamiento se ha mencionado que quizás deberían neutralizar su exposición en el mercado por ser largos el mismo número de dólares en los índices bursátiles, ya que son cortos en acciones individuales, ya que lo que aportan a la fiesta es la habilidad especial para recoger los beneficios cortos, eso es lo más parecido a este concepto que he oído hace poco, pero no lo hacen.
Entrevistador: ¿Cómo funciona su propio fondo para encajar en el concepto de fondos de cobertura?
Michael Steinhardt: Cabe en el sentido de que el posicionamiento en corto se utiliza activamente, siempre tenemos unas acciones en corto, también paso una buena parte de mi tiempo pensando en la exposición neta del mercado y riesgo, planificando y ajustando para ello, en los veintiún años que he estado haciendo esto, nuestra exposición general aquí tiene un promedio de alrededor el 40 %.
Entrevistador: ¿Quiere decir que el 40 % neto en largo?
Michael Steinhardt: Sí, por el contrario, me gustaría poner en duda que el más conservador de los fondos mutuos típicos ha tenido una exposición promedio de menos del 80 % durante los últimos veinte años.
Entrevistador: En promedio, usted ha estado cerca del 40 % neto en largo. ¿Qué rango abarca eso?
Michael Steinhardt: Recuerdo haber estado 15 ó 20 % en corto neto en un punto, y, en otro momento, siendo más de 100 % neto en largo.
Entrevistador: ¿Así que usted tiene la flexibilidad de ir tanto en corto como en largo neto?
Michael Steinhardt: Sí, una de las cosas en que me gustaría hacer hincapié sobre nuestro enfoque es su flexibilidad para cambiar la exposición de mercado, con el fin de convertirlo en un excepcional sentido a veces quizás demasiado significativa herramienta en nuestro arsenal de gestión de inversiones.
Entrevistador: ¿Cómo determina el punto de vista de la dirección general del mercado, ya que es, obviamente, un elemento muy importante de su enfoque?
Michael Steinhardt: Realmente va más allá de la definición, excepto para decir que hay una gran cantidad de variables, algunas un poco más importantes que otras, y cambian todo el tiempo, el hecho de tener el tiempo que tengo me da la oportunidad de estar un 51 % acertado en lugar de 50 % correcto.
Entrevistador: ¿Eso implica que su rentabilidad principal proviene de la selección de valores, en lugar de los ajustes de exposición neta de los cambios previstos en la dirección del mercado?
Michael Steinhardt: No, estaba siendo un poco gracioso, es más que 1 %, pero no es una gran ventaja como estar 80 % del tiempo, ó algo próximo.
Entrevistador: ¿En términos relativos, lo importante es el sesgo de la dirección del mercado justo frente a la selección de valores como un factor que contribuye a su rendimiento superior en general?
Michael Steinhardt: Cuando miro hacia atrás los últimos veintiún años, no hay un patrón establecido del éxito en la actividad, en algunos años, hemos tenido buenos resultados en la fuerza de lagunas acciones bien elegidas.
En otros años, obtuvimos excepcionalmente buenos resultados porque estábamos en el lado correcto del mercado, por ejemplo, en 1973-1974, cuando el mercado se redujo enormemente, estábamos sustancialmente en gran parte en corto, hubo otros períodos en los que la mayor parte de nuestro dinero se hizo gracias a los bonos.
Creo que hay un mensaje en el hecho de que no hay un patrón real, cualquier persona que crea que pueda encontrar la fórmula del éxito en este juego se engaña a sí mismo, porque cambia demasiado rápido, tan pronto como una fórmula sea correcta para cualquier período de tiempo, su propio éxito lleva a este a su fracaso inevitable.
Entrevistador: ¿Qué le aseguro de que los precios de las acciones estaban iban a bajar para ir en corto entre 1973 hasta 1974?
Michael Steinhardt: La previsión de una recesión.
Entrevistador: ¿En base a qué?
Michael Steinhardt: Presentía que las tasas de inflación más altas de ese período, daría lugar a mayores tasas de interés, las cuales, a su vez, ralentizarían la economía.
Entrevistador: ¿Fue negativo en el mercado de valores en el período anterior al final de 1982 también?
Michael Steinhardt: No tan fuerte, pero entre 1981 a 1982, habíamos hecho una enorme cantidad de dinero por tener una posición apalancada en las notas del Tesoro, aunque uno no puede predecir el final de la subida de los tipos de interés de temporización, estaba claro que a menos que las tasas de interés bajaran, otras áreas tuvieron que ser relativamente poco atractivas.
Cuando usted podría conseguir el 14 % en valores del Tesoro a largo plazo, con el fin de ser competitivos, las acciones se tuvieron que vender a menor precio de lo que se estaban vendiendo, en la que ni siquiera valía la pena centrarse en qué acciones comprar, aunque es posible centrarse en el lado corto.
Lo que era único en ese período fue la inevitabilidad de un giro en las tasas de interés, a fin de que cualquier otra cosa que valga la pena, era simplemente una cuestión de tiempo que a su vez, en contraste con la mayoría de los períodos anteriores, este período tenía un mensaje unidireccional claro de los valores del Tesoro en renta fija, con mucho el valor por excelencia de la época.
Cualquier persona con sentido de mentalidad contraria, tenía que mirar las tasas de interés a principios de 1980 como la presentación de una potencialmente gran oportunidad, usted sabía que la Fed tendría que facilitar su negociación antes de empezar a tener problemas, además ya habíamos visto una disminución importante en la tasa de inflación.
Entrevistador: ¿Así que algunas de las piezas del rompecabezas ya estaban en su lugar?
Michael Steinhardt: Sí, y eso es lo más que podemos esperar, porque cuando todos están en su lugar, ya es demasiado tarde.
Entrevistador: Usted menciona una mentalidad contraria, pero ese tipo de pensamiento podría haber justificado el tratar de recoger un top de precios mucho más bajos.
Michael Steinhardt: Absolutamente, la gente piensa que de ser contraria implicaría la victoria, después de todo, lo que es un contrarían pero alguien que va en contra de la multitud, es casi un cliché de la gente que siempre está mal, por lo que el tipo que está en contra de la multitud siempre debe estar en lo cierto.
Bueno, la vida no funciona de esa manera, había muchos inconformistas que compraron bonos cuando las tasas de interés estaban en 8 % por primera vez, y 9 %, y 10 %, existe mucho dinero que se pierde por que la gente que compra bonos en los tiempos de altos rendimientos.
Hay una diferencia muy importante entre ser contraria teórico y tratar con ella en términos prácticos, con el fin de ganar como contrarían, es necesario serlo en el momento adecuado y hay que poner una posición en el tamaño adecuado, si lo haces demasiado pequeño, no es significativo, si lo haces demasiado grande, puede quedar quebrado si estas fuera de tiempo, el proceso requiere coraje, compromiso y una comprensión de su propia psicología.
Entrevistador: Supongo que probablemente tenía el mercado dirigido en contra de usted por un buen rato en ese trading.
Michael Steinhardt: Ciertamente, lo hizo, fue un período muy doloroso, porque por lo que la mayoría de mis inversores estaban preocupados, yo era un inversor de capital. ¿Qué sabía yo de bonos? ¿Quién era yo para contradecir a Henry Kaufman que estaba diciendo al mundo que las tasas de interés se iban a la luna?
No sólo estaba haciendo algo que era diferente a lo que había hecho en el pasado, que siempre alerta las antenas de los inversores, en particular de aquellos con una mentalidad institucional, sino que lo hacía, en un tamaño enorme.
Entrevistador: ¿Estaba apalancado en más de 100 % en su posición?
Michael Steinhardt: Sí, en un momento tuve tres ó cuatro veces el capital de la empresa en los vencimientos a cinco años.
En acciones, usted tiene un policía que te dice cuánto puedes especular: se llama requisitos de margen, pero en bonos del Tesoro, se puede financiar hasta el 98 % de sus compras, en función de la madurez, por lo que no hay ninguna restricción real.
Entrevistador: ¿Cuánto tiempo duró el período entre el momento en que comenzó la compra de bonos del Tesoro y la parte inferior del pico de la tasa de interés en el mercado?
Michael Steinhardt: Empecé a comprar en la primavera de 1981, y creo que los valores del tesoro tocaron fondo el 30 de septiembre de 1981.
Entrevistador: ¿Cuánto se movieron las tasas en su contra en el primer medio año?
Michael Steinhardt: No recuerdo, pero las tasas bajaron lo suficiente como para ser doloroso, especialmente teniendo en cuenta el tamaño de mi posición.
Entrevistador: Hasta ese momento, usted había sido principalmente un corredor de bolsa. Aquí en su primera incursión importante en bonos del Tesoro, comenzó por incurrir en pérdidas sustanciales. ¿No tuvo períodos de la duda?
Michael Steinhardt: Todo el tiempo, el verano de 1981 fue la peor experiencia de mi vida empresarial, un número de inversores inteligentes, reflexivos estaban realmente muy contentos con lo que estaba haciendo y yo no estaba tan seguro de mí mismo.
Entrevistador: ¿Alguna vez se acercan a decirle: Tal vez estoy equivocado, y voy a liquidar mi cuenta ó por lo menos disminuir, su posición?
Michael Steinhardt: No, nunca.
Entrevistador: Uno de sus principios básicos parece ser que mientras usted crea que es fundamentalmente correcto, se quedará en una posición. ¿Ha habido excepciones, es decir, mercados en los que no ha cambiado su punto de vista fundamental, pero la pérdida acaba siendo demasiado grande?
Michael Steinhardt: Hubieron algunas situaciones que cuando estaba corto y simplemente no tenía el valor suficiente para continuar en la posición, eso paso particularmente en 1972, a la altura del fenómeno "Nifty Fifty".
Con la excepción de octubre de 1987, que fue probablemente el peor período de mi vida en la inversión, en ese momento no había una teoría que explicara que mientras una empresa se continuara manteniendo sustancialmente por encima de la media de crecimiento secular, no importaba mucho lo que se pagó por ella.
Muchas acciones de crecimiento cotizaban a múltiplos que eran una locura, fuimos a corto en Polaroid cuando se vendía a sesenta veces las ganancias, lo que pensamos que era absurdo, y que luego se fue a setenta veces las ganancias.
El mercado pareció perder la noción de la realidad, y nos encontramos preguntando, "¿Cuál es la diferencia entre cuarenta veces las ganancias y ochenta veces las ganancias?" Al poner un número diferente en la estimación de la tasa de crecimiento secular, podría justificar casi cualquier múltiplo, esa es la forma en que pensaba la gente esos días.
Entrevistador: ¿Así que retrocedió durante ese período?
Michael Steinhardt: A veces lo hicimos así porque estábamos perdiendo mucho dinero.
Entrevistador: ¿Eso llego a ser la decisión correcta, porque las acciones al final subieron a múltiplos mucho más altos, ò le habría ido mejor si hubiera conservado la posición?
Michael Steinhardt: En retrospectiva, en casi todos los casos, habría sido mejor estar fuera del mercado.
Entrevistador: Usted mencionó que en octubre de 1987 paso una de las peores experiencias de su carrera, obviamente, había muchas compañías, pero me resulta sorprendente que el ser un contrarían en esa situación. Yo no habría esperado a ser largo en un año con tanta euforia alcista. ¿Qué pasó?
Michael Steinhardt: En realidad, en la primavera de 1987, escribí una carta a mis inversores indicando las razones por las que era prudente, reducir sustancialmente mi exposición en el mercado.
Una vez hecho eso, me quedé pensando en por qué el mercado se negociaba a un nivel que era demasiado alto para los estándares históricos, llegué a la conclusión de que el tema por excelencia era una combinación única, de los fenómenos que se producen en los mercados de valores estadounidenses, una continua reducción sustancial en la cantidad de acciones en circulación, coincidiendo con una actitud más liberal hacia la deuda.
Siempre y cuando los bancos estaban prestando dinero barato, el mercado de los bonos basura era bueno, y los gerentes corporativos vieron, a la recompra de sus acciones como la cosa que había que hacer, sentí que había un sesgo al alza inusual al precio de las acciones.
Eso para mí fue la razón más importante en la sobrevaloración aparente de los stocks que existió durante la mayor parte de 1987, por lo tanto, la pregunta importante era: ¿Qué va a cambiar esta situación? La respuesta fue una recesión.
Y cada vez que la recesión llega, su impacto sería terrible porque el gobierno no tenía la flexibilidad necesaria para luchar contra ella, desde que habían desviado a una política fiscal anti cíclica durante la fase de expansión, sin embargo, durante el otoño de 1987, no sólo fue que la economía no se debilita, más bien se fortalece, tanto es así que la Fed se preocupó.
Lo que no esperaba era que los eventos menos dramáticos podrían tener un impacto tan grande en el mercado como lo hicieron.
¿Cuál fue la verdadera importancia del endurecimiento de la Fed? Por lo general, podría haber creado un descenso de 100 ò 200 puntos en el mercado de valores, pero no una disminución de 500 puntos.
A la luz de la historia, ¿cuál era el significado de la crítica del Secretario de Hacienda Baker, de Alemania? No era más que un desacuerdo en cuanto a la valoración adecuada de las monedas, apenas un evento único.
En retrospectiva, ¿qué pasó con el mundo real después del 19 de octubre de 1987? Casi nada, así que, en cierto sentido, hay que concluir que este problema era interno en el mercado, no era que el mercado se preveía una debacle financiera inminente ò gran recesión.
Entrevistador: Entonces, ¿cómo se explica la naturaleza extrema del diferencial de precios del 19 de octubre de 1987?
Michael Steinhardt: El problema que llevó al colapso del 19 de octubre de 1987, fue la combinación de los cambios del mundo real relativamente modestos, y la incapacidad de los mecanismos de los mercados para hacer frente a los cambios institucionales que se han producido sobre todo durante la década de 1980, los elementos de estabilidad para el inversor individual y el sistema del especialista se habían reducido considerablemente en su importancia.
Entrevistador: ¿Cree usted que el seguro de cartera exacerbó la caída? (Seguro de cartera es la venta sistemática de los futuros de acciones para reducir la exposición al riesgo en una cartera de acciones cuando los precios bajan).
Michael Steinhardt: Ese fue uno de los nuevos elementos, por un lado, hubo una reducción en los elementos de estabilidad, por otro lado, tenías la creaciones de los seguros de cartera en 1980, el comercio de programa y la asignación de activos global que tiende a ejercer un impacto unidireccional.
Por eso, me refiero a que los participantes en estas estrategias tienden a ser compradores y vendedores en el mismo tiempo, el mercado de valores no estaba preparado para manejar la situación.
Entrevistador: ¿Estaba en una posición prudente, el 19 de octubre de 1987?
Michael Steinhardt: Estaba mucho tiempo en una exposición del 80 % a 90 %, y aumente mi exposición durante el día.
Entrevistador: ¿Por qué? ¿Estaba siendo alcista?
Michael Steinhardt: Mi creciente exposición fue una operación estrictamente contraria en el sentido de que cuando los mercados tienen un enorme movimiento, la mayor parte del tiempo, es alcista por la opinión de que hay mucha emotividad y extremismo en ese movimiento, si usted puede mantener un poco alejado de la emotividad, tiende a que le salga bien, así que mi compra de ese día es lo que yo habría hecho en un día normal quedar 300, 400, ò 500 puntos abajo.
Entrevistador: ¿Te quedaste en la posición larga?
Michael Steinhardt: No, he reducido a lo largo de los próximos dos meses, la magnitud de la disminución y el cambio extraordinario en la confianza me hubiera afectado también.
Pensé que era mejor sentarse y reconsiderar la situación con mucho dinero en efectivo en lugar de tratar de mantener la posición.
Entrevistador: ¿Usted piensa que su premisa básica de ser largo, ya no era válida?
Michael Steinhardt: Pensé que había subestimado el impacto de las fuerzas, que habían disminuido la estabilidad del mercado.
Entrevistador: ¿Cuál fue su pérdida porcentual en octubre 1987?
Michael Steinhardt: Yo estaba perdiendo más del 20 % ese mes.
Entrevistador: ¿Al mirar hacia atrás en la experiencia de octubre de 1987, hubieron errores de los que usted cree que ha aprendido?
Michael Steinhardt: Existe un buen inversionista que con frecuencia dice: "Todo lo que trae la fiesta es veintiocho años de errores." Realmente creo que tiene razón, cuando se comete un error, no es un fenómeno subconsciente que hace que sea menos probable que usted cometa el mismo error de nuevo.
Una de las ventajas del trading de la manera como lo hago, ser un inversor a largo plazo, trader de corto plazo, selector de acción individual, temporizador de mercado, analista del sector, es que he tomado tantas decisiones y he cometido tantos errores, que me han hecho más sabio más allá de mis años como inversor.
Entrevistador: El fondo mutuo típico se apega a un enfoque de comprar y mantener. ¿Crees que ese concepto es básicamente una mala estrategia?
Michael Steinhardt: Sí, aunque imperfecto no es exactamente la palabra que usaría, yo diría que limita demasiado una estrategia, la participación objetiva en el crecimiento a largo plazo de la renta variable estadounidense, dispuesto a sufrir por esos períodos cuando las acciones bajan, está bien, pero deja mucho sobre la mesa en términos de potencial de gestión profesional, es una estrategia incompleta.
Entrevistador: Sin embargo, la gran mayoría de todos los fondos entran en esa categoría.
Michael Steinhardt: Supongo que sí, pero menos que antes, más y más personas están prestando atención a la sincronización del mercado, no es que sean necesariamente calificados para hacerlo demasiado bien, sino porque han llegado a reconocer que el enfoque que significa comprar y mantener.
Cuando yo era niño, era un consejo común de comprar una acción, ponerlo en una caja fuerte, y olvidarse de él, no se oye ese tipo de concepto más, hemos perdido la confianza en el largo plazo.
Entrevistador: ¿Cree usted que la industria de los fondos mutuos va a cambiar?
Michael Steinhardt: La industria de fondos mutuos es sin duda lo suficientemente sensible a los caprichos del público inversionista para encontrar productos que satisfagan las necesidades contemporáneas.
Entrevistador: ¿Cómo maneja un período perdedor?
Michael Steinhardt: Como ocurre con muchas preguntas en este negocio, no hay una respuesta fácil ò fórmula a aplicar, no existe nada que se pueda articular con precisión suficiente para guiar a otros en una dirección determinada.
Entrevistador: En otras palabras, un período perdedor puede ser suficientemente diferente de otro de modo, incluso en sí mismo, puede que no haya el conocimiento suficiente para aplicarlo.
Michael Steinhardt: Correcto.
Entrevistador: ¿Cómo fueron sus comienzos como un trader de fondos?
Michael Steinhardt: Cuando llegué por primera vez a este negocio a finales de 1960, sólo tenía un fondo analítico. Yo era analista de maquinaria Agrícola y bienes cíclicos en Loeb Rhoades.
Mi negocio se inició con otros dos compañeros que también eran analistas, a medida que nuestro negocio creció, el trading se hizo más importante, me convirtió en operador de la empresa, con muy poco fondo de trading.
Entrevistador: Si usted tenía muy poca experiencia, ¿por qué se convirtió en trader?
Michael Steinhardt: Probablemente no era tan buen analista como los otros dos socios.
Entrevistador: Incluso en aquellos primeros años, lo hizo muy bien como trader. ¿Cómo cree que lo consiguió sin el beneficio de la experiencia?
Michael Steinhardt: Mi padre ha sido un jugador durante toda su vida, aunque no puedo remotamente justificarlo, siento que hay un poco de los juegos de azar en este negocio, tal vez yo tengo ese talento de mi padre.
Entrevistador: Usted ha trabajado en el mercado de valores durante más de veinte años. ¿Ha notado algún cambio significativo durante ese tiempo?
Michael Steinhardt: La cantidad de energía intelectual en las mesas de negociación, hace veinte años era mínima en comparación a la actualidad, los traders institucionales eran por lo general los niños de Brooklyn, que apenas podían hablar el idioma, hacían una cantidad mínima de dinero, y tenía muy poca discreción, de forma que cuando empecé a negociar, era como quitarle un caramelo a un niño.
Recuerdo que una vez un trader necesito vender 700,000 acciones de Penn Central, en ese momento, la última operación fue a las 7.00, y el vendedor no se molestó en comprobar el tablero.
Compré 700,000 acciones a 61, el vendedor se sintió aliviado al vender esa cantidad de acciones a menos de un dólar en la última operación, mientras tanto, me di la vuelta y vendí las 700,000 acciones a 61,1 podrían haber vendido tres veces esa cantidad a ese precio, hice medio millón de dólares en aquella operación, y me tomó solo doce segundos.
Entrevistador: ¿Cuánto duró ese ambiente?
Michael Steinhardt: Hasta la consolidación de la cinta en 1975, ahora hay mucha más competencia, la gente en las mesas de negociación son mucho más brillantes.
Otro cambio es que los compradores y vendedores minoristas han disminuido considerablemente en importancia, el mercado se ha institucionalizado, las personas compran acciones a través de los fondos de inversión, las casas de bolsa no se venden las existencias de los clientes tanto como venden esos fondos mutuos terribles y otras cosas terribles que ellos llaman "productos financieros".
Quizás el cambio más importante es que el mundo se ha vuelto mucho más orientado al corto plazo, todas las personas que solían ser inversores ahora son traders, las instituciones ahora se definen como empresas cuyo objetivo es lograr la más alta tasa de retorno, cuando se utilizan para definirse a sí mismos como inversores a largo plazo.
La confianza en su capacidad para predecir las tendencias seculares ha disminuido en gran medida, en 1967, sería típico ver un informe de una firma de corretaje con la estimación de ganancias por acción de McDonalds hasta el año 2000.
Aquellas personas pensaron que podían estimar las ganancias a largo plazo, porque las empresas estaban creciendo de una manera estable y predecible, ellos creían en Estados Unidos y un crecimiento constante.
Hoy en día, las acciones no se prestan para el mismo tipo de análisis secular, la implicación de los análisis de las tendencias de crecimiento secular no han trabajado en los años 1970 y 1980 en lo que se refiere a la cuestión de la negociación.
Entrevistador: ¿A qué leyes se refiere usted?
Michael Steinhardt: Reinterpretación del Departamento de Justicia de las leyes públicas de adquisición; la definición de lo que es y no es monopólica.
Entrevistador: ¿Cuál sería el consejo más importante que usted podría dar a los traders novatos?
Michael Steinhardt: Uno de lo que me gusta de este negocio es que a veces alguien sin conocimiento puede hacerlo muy bien, eso es lamentable, ya que crea la impresión de que usted no necesita necesariamente ser un profesional para hacerlo bien, y eso es una gran error.
Así que el principal consejo que le daría a alguien es: Comprender que este es un negocio muy competitivo, y cuando usted decide comprar ò vender una acción, usted está compitiendo con personas que han dedicado una buena parte de su vida a este trabajo, en muchos casos, estos profesionales están en el lado opuesto de sus operaciones y, muchas veces van a golpearlo a usted.
Entrevistador: ¿El mensaje implícito de que la mayoría de las veces, el trader novato debería tener su dinero gestionado profesionalmente?
Michael Steinhardt: El término gestionada por profesionales implica un crédito que no estoy seguro de que me daría el profesional medio en este negocio, mi punto es que usted debe tener una buena razón para suponer que usted va a obtener una rentabilidad significativamente superior en la inversión en acciones.
Si usted puede conseguir un 9 % ò 10 % mediante la inversión en bonos T y 7 % ù 8 % mediante la inversión en proyectos de ley T, ¿Cuánto debe tener en acciones para compensar el riesgo incremental de la renta variable? Probablemente algo mucho mayor, usted tendrá que decidir cuál debe ser ese número, y si tiene posibilidades reales de lograrlo.
Entrevistador: No hay que subestimar la dificultad del juego.
Michael Steinhardt: Cierto, olvidando el santo y seña de que las acciones van a darle una mayor tasa de retorno, ya que son más riesgosos, eso no es cierto, son más riesgosos por lo tanto, usted tiene que estar convencido de que va a obtener una mayor tasa de retorno con el fin de jugar el juego. No asuma que al invertir en algún fondo de inversión, usted va a obtener una mayor tasa de retorno.
Entrevistador: ¿No es eso cierto, sin embargo, históricamente, no ha superado el mercado de valores significativamente los rendimientos de las tasas de interés?
Michael Steinhardt: Es cierto, pero hay mucho de Mumbo Jumbo estadístico en cuestión, los cálculos Promedio de retorno dependen en gran medida de la fecha de inicio, si usted comienza en el año 1968 ò 1972, por ejemplo los números parecen mucho menos atractivo.
Entrevistador: ¿Cuáles son los elementos de una buena negociación?
Michael Steinhardt: Buen trading es un equilibrio peculiar entre la convicción de seguir sus ideas y la flexibilidad para reconocer cuando se ha cometido un error, tienes que creer en algo, pero al mismo tiempo, usted va a hacerlo mal un número considerable de veces.
El equilibrio entre la confianza y la humildad se aprende mejor a través de una amplia experiencia y errores cometidos, debe haber un respeto a la persona en el otro lado de la operación, siempre pregúntese: ¿Por qué quiere vender? ¿Qué sabe él que no sepa yo? Por último, hay que ser intelectualmente honesto consigo mismo y los demás, a mi juicio, todos los grandes traders son buscadores de la verdad.
Variante de la percepción de Steinhardt es básicamente un enfoque contrarían, pero no se puede ser un contrarían éxito con sólo el uso de números de la encuesta de sentimiento ù otras medidas de consenso alcista, los mercados no prestan tan fácilmente.
Aunque el sentimiento es siempre muy alcista en las resistencias y muy bajistas en los soportes, por desgracia, las lecturas alcistas y bajistas extremas también son características de las tendencias extendidas.
El truco no es ser un inconformista, pero ser un contrarían en el momento adecuado, tales juicios no se pueden hacer sobre la base de fórmulas sencillas, el contrarían exitoso tiene que ser capaz de filtrar las verdaderas oportunidades, los filtros de Steinhardt son una combinación de un agudo sentido de los fundamentos y la sincronización del mercado.
La flexibilidad es otra de las claves esenciales para las características de rendimiento del riesgo de retorno extremadamente favorable de Steinhardt, esta flexibilidad se demuestra por la misma facilidad a la que se va a corto ò largo, así como su disposición a mercados distintos de las acciones de comercio cuando sea justificado por su percepción de los fundamentos.
Un rasgo que he notado entre un número de los grandes traders es su voluntad y capacidad para asumir una posición particularmente grande cuando perciben una importante oportunidad comercial.
El temple y la habilidad necesaria para pisar el acelerador en el momento adecuado es sin duda uno de los elementos que separan los buenos traders de los traders excepcionales.
El gran posicionamiento de Steinhardt en las notas del Tesoro durante el 1981 y 1982 es un ejemplo perfecto de esta característica.
La convicción es, probablemente, una cualidad importante para cualquier operador, pero es esencial para el trader contrarían.
Steinhardt ha demostrado en repetidas ocasiones increíble determinación en mantener grandes posiciones en los momentos difíciles, siempre y cuando él estaba convencido de que todavía estaba en lo cierto.
Ser testigo de su dilema en permanecer con su posición del Tesoro durante el clímax de seis meses en las tasas de interés en 1981, permaneciendo inmune no sólo en el movimiento del mercado contra él, sino también a las presiones psicológicas de los inversores, quejándose de su cuestionada repentina transición a los nonos del tesoro después de una carrera como un corredor de bolsa, sin embargo Steinhardt celebro é incluso saco provecho de la posición, porque él seguía convencido de que tenía razón, sin su fuerte sentido de convicción, el mundo probablemente nunca hubiera oído hablar de Michael Steinhardt.
Steinhardt también hace hincapié en que no hay fórmulas absolutas ó patrones fijos, los mercados siempre están cambiando, y el empresario de éxito tiene que adaptarse a estos cambios. En opinión de Steinhardt, los traders que tratan de encontrar enfoques fijos serán condenados al fracaso tarde ó temprano.
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FUENTE. MAGOS DEL MERCADO
